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title: "我从大跌中学到了什么？"
author: "孟岩"
author_type: "person"
date: "2022-03-08"
updated: "2022-03-08"
column: "孟岩专栏"
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description: "比起收益，更重要的是不断增加自己的认知，形成自己的认知体系。"
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site: "有知有行"
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> 比起收益，更重要的是不断增加自己的认知，形成自己的认知体系。

> 原文发表时间： 2020 年 03 月 21 日


上周在微博调侃了一句：最近的暴跌让我赔了很多钱，但增加了很多对世界的认知。这不完全是坏事，因为投资是认知的变现，说明以后要赚更多了 ～

这句话并不完全是调侃。

投资的时间越长，我越认可这句话： 投资是认知的变现 。如果因为运气的原因，你的收益短期超越了你的认知，市场会用各种各样的办法把这些收益收回去。

芒格说： 得到一件东西最好的方式，是让自己配的上它 。中国古人说： 德不配位，必有灾殃 。我觉得说的也是这个道理，如果你侥幸获得了配不上的东西，最终你还是会失去它。

因此，对我们来说， 比起收益，更重要的是不断增加自己的认知，形成自己的认知体系。而这些认知，最终会通过资本市场（股市）和其它方式（工资、股权、创业）变现出来 。

今天的周报，就聊聊我最近学到或巩固了哪些认知。

# **不要买得太贵**

在最近市场崩溃之前，美股整整牛了 10 年。尤其是 2017 年后，无论是 Shiller P/E 还是其它的 估值 方法，美股都一直在历史最高的 估值 区间，涨了又涨。

强劲的经济、低利率的环境、不断的回购，总是有各种合理化的方式来解释这种高估。当 2019 年 11 月巴菲特披露持有超过 1000 亿现金的时候，媒体又发出了熟悉的「廉颇老矣」的嘲笑。

一切在 2020 年 2月底画上了句号，我同意「大 空头 」Burry 最近接受采访所说的，不是新冠病毒也会有其它原因，美股大幅下跌的原因就是泡沫太大了。

不到 一个月 的时间，美股已经抹去了过去 4 年多的涨幅。「不要买的太贵」，这条认知一直在我的「认知体系」里，这次算是再一次印证。

# **流动性危机**

前两天美股暴跌最严重的时候，有一个很反直觉的现象，就是所有的资产同时暴跌。不仅包括黄金、石油、债券这些与股票弱相关性甚至负相关性的资产，甚至连传说中的「末世货币」比特币也大幅暴跌。

现代社会的金融市场，在基于「预期」定价的基础上，又叠加了各种各样的衍生产品和杠杆，当危机到来大家都夺路而逃、收回现金的时候，真的出现了 Burry 所说的 [大家疯狂冲出剧院安全门](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzIzNTQ4ODg4OA==&mid=2247484770&idx=1&sn=0c5c856e60788df310b71d678e81e3c2&chksm=e8e71675df909f6370eb01dd9490a503f99b212f4aa850e653b2e4b447ee011add20f21bf695&scene=21#wechat_redirect) 的场景。

2015 年 A 股泡沫破灭，当时我持有的像中国平安、格力电器等股票的 估值 并不高，但也遭受了大幅的抛售。原因是当别人降杠杆保命的时候，已经顾不上 估值 高低或者资产好坏了，这时候流动性好的 价值股 反而是最好的变现对象。

此后，我的「认知体系」里添加了一条： *当流动性危机发生的时候，即使你持有的公司 估值 很低，也可能会被抛售* 。

上周，很多外资因为美股的暴跌而需要变现回国救场，港股市场以及 A 股市场里面的 白马股 成了被抛售的重灾区，再次证明了这一点。

# **频繁记账的危害**

2 月 17 日的时候，当时 A 股还是一片「 牛市 已来」的气氛，我当天发了一条微博。

![图片](https://asset.youzhiyouxing.cn/image/2022/03/08/01FXM4KQX42SSGR64Y4CRV5BM6.png)

没想到仅仅一个月后，大家记账就已经从每天变成每月了。

我之前曾经发过一篇实证 —— 《 [为什么看盘越频繁亏的越多？](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzIzNTQ4ODg4OA==&mid=2247483839&idx=1&sn=828d1f1612316b8b66f2ea3354b2b2c5&chksm=e8e712a8df909bbef9672ad0514610727dc42badb2a80c33d111a44653a4a43fd1a4330221c0&scene=21#wechat_redirect) 》，是从行为心理学的角度讲述为什么我们看盘越多，最终会在心理的影响下亏的越多。

还有一个更重要的原因，当我们频繁记账的时候，会给自己一个心理暗示：自己「真的拥有这么多钱」。市场上涨的时候，我们特别喜欢记账，喜欢这种「拥有」的感觉。我们容易把这种感觉变成一种「锚」，用来指导自己接下来的投资。

在极端时刻， *你自己拥有多少钱是由「疯子」和「傻子」决定的，他们不论成本的购买或者抛售，决定了你持有的资产的价格，以及你「拥有多少钱」* 。

如果用上涨时候的资产账户为锚，进行了和自己的实际情况不匹配的投资和消费，接下来市场下跌的时候就很难受了 。

# **风险平价策略**

从目前看到的几个分析来看，尽管桥水目前并没有发生爆仓的风险，但是风险平价基金在危机发生时的大规模、自动化的抛售，应该是美股快速暴跌的原因之一。

Risk Parity（风险平价）模型在 2008 年金融危机中一战成名，变成了投资界的宠儿，我查到的数据是各种以 Risk Parity 为基础模型的投资组合总共高达 1.5 万亿美元（2018 年数据）。

控制不住的疫情、沙特和俄罗斯的石油战打破了之前的逻辑，「风险资产」和「避险资产」同时暴跌，破坏了策略赖以为基础的平衡，从而导致「 *暴跌 —— 降低 波动率 —— 抛售 —— 继续暴跌 —— 降低杠杆 —— 继续抛售* 」 的负循环。

桥水的 Pure Alpha 策略回撤了 21%，Dalio 在公开回应中认为这种表现和历史最差的时候差不多，过去他们都从那些时期吸取了教训并挺了过来，这次也期待如此。

拭目以待。

# **为黑天鹅留多少现金**

同样在 2008 年为大家所熟知的另一个投资大师是 —— 纳西姆·尼古拉斯·塔勒布，他的三部曲《随机漫步的傻瓜》、《黑天鹅》、《反脆弱》我都看过两遍以上，非常喜欢。

为了应对「黑天鹅」的尾部风险，塔勒布提出了一种「杠铃」式的投资策略，让自己的投资组合暴露在极端情况下：一端极度厌恶风险（比如现金和短债），一端极度偏好风险（比如股票组合），忽视中间（比如长期债券）。

最近几年，我似乎越来越能感受到「黑天鹅」（极端情况）的频繁出现。而在这些极端情况下，现金不但是巨大的保护，也能帮我们抓住罕见的投资机会。

但日常来说，现金一定会拖累投资组合的业绩。「应该为黑天鹅的情况留多少现金？」，这是我最近一直在思考的问题。

另一个思考角度是学习巴菲特。巴菲特通过伯克希尔旗下企业，特别是几个保险公司，贡献了源源不断的 现金流 。这些不断积累的 现金流 在因为「黑天鹅」而产生重大投资机会的时候，就派上了大用场，2008 年如此，2020 年依然如此。

*找到持续的 现金流 ，这也许是投资之外，我们更应该从巴菲特身上学到的东西* 。

# **有些东西变了**

历史不会简单重复，但总是押着相同的韵脚。

我不认为从 估值 或者投资的角度来说，这次危机和以前有什么不一样。 *利用危机带来的好价格，买到好的企业（指数），持有足够长的时间，我相信你会收益颇丰* 。

但穿过危机，我隐隐觉得有些东西变了。无论是微博、Twitter上的戾气，人们甚至国家之间的敌对和对抗，都让我觉得有些东西可能再也回不去了。

我不知道会发生些什么，但我会持续的学习和观察。

# **平静**

以上这些是我最近的学习和思考。很多朋友对我的文字的评价是「安静」，我喜欢这个词。上周在读书的时候，刚好读到这样一段话：


> 所有的平静都是来自于认识到事物并非我们所想的那样。


我觉得这段话有两个含义。

一方面，我们需要不断提升自己的认知，终身成长和学习。这样的「认知体系」，最终会在随机事件的冲刷下，带给我们「应得」的结果。

另一方面，我们也需要知道很多事情并非是我们想的那样。放开对结果和事物本质的执着，可以减轻我们焦虑、恐惧的感受，让我们更平静、更敏锐，做出更好的应对。

*提升认知。不预测，只应对。接受结果* 。

投资和人生，都是如此。

  
本文章所载内容仅供参考，不构成投资建议。市场有风险，投资需谨慎，投资者应保持独立思考。详见 [《文章免责声明》](https://youzhiyouxing.cn/agreements/ARTICLE_DISCLAIMER) 。如转载使用，请参考 [《文章转载规范》](https://youzhiyouxing.cn/agreements/ARTICLE_REPRINTED) 。

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## Citation

> 「我从大跌中学到了什么？」，孟岩，有知有行，2022-03-08。
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