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title: "234 稳钱账户的收益，从何而来？"
author: "知行研究"
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date: "2025-04-02"
updated: "2025-04-02"
column: "知行黑板报"
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description: "拆解历史收益构成，能指导我们合理预估未来的回报"
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> 拆解历史收益构成，能指导我们合理预估未来的回报

叮咚叮咚，知行黑板报准时抵达，请查收。

最近一周 A股 普遍下跌，主要指数均迎来调整，今年以来表现落后的 中证红利 在本次调整中下跌幅度较小，而成长风格的代表指数 全指信息 和 创业板指 则调整幅度相对较大。而在这其中医药行业的表现则一枝独秀，受益于权重公司财报发布和相关集采政策可能优化的新闻，前期表现相对落后的 全指医药 在过去一周上涨 3.92%。

![图表](https://asset.youzhiyouxing.cn/image/2025/04/01/01JQRBCH0C4EEWRAN8VER8B3C7.png)

![图表](https://asset.youzhiyouxing.cn/image/2025/04/01/01JQRBCHCTJKEJTG2PSRE0DR5B.png)

说完市场情况，我们来看看长钱账户的情况。我们看到， ***长钱账户本周没有进行调整，大家继续耐心持有。***

又到月初，照惯例是稳钱账户月报的日子了。

接下来我们介绍稳钱账户 2025 年 3 月的表现情况，首先来看上个月稳钱账户面对的市场情况。

在经历了年初以来债券市场的持续调整之后，我们在 [二月份的稳钱月报](https://youzhiyouxing.cn/n/materials/1885) 中提示大家，对债券资产要保持平常心看待，无需恐慌也不过度乐观，不要把短期的下跌线性外推，在连续下跌之后债券投资的性价比已经明显高于年初的时候。三月份债券市场也迎来修复，中证纯债 债基 指数小幅上涨 0.08%，中债新综合财富（1-3年）指数上涨 0.18%，市场整体保持平稳。

另一边的股票市场，市场风格也迎来均值回归，前期领涨的成长风格和中小盘风格开始调整， 创业板指 全收益指数 当月下跌 3.06%，中证全指全收益小幅下跌 0.42%，而代表价值红利风格的 中证红利 全收益，在前两个月落后于市场平均水平的背景下，在三月份上涨 1.83%，成长和价值风格前期的差距有所收敛。

![图表](https://asset.youzhiyouxing.cn/image/2025/04/01/01JQRBCHT3JER3NV68BWSKF1HD.png)

我们来看看稳钱账户示例账户的业绩表现。在债券迎来修复、股票风格均值回归的背景下，稳钱账户示例账户在三月中旬迎来成立以来业绩新高，在月末受到权益市场持续调整的影响，收益小幅回调。在三月份稳钱账户示例账户上涨 0.40%，同期业绩基准为 0.08%， ***在价值相对跑赢成长的背景下，稳钱账户相对于业绩基准有着一定的 超额收益 。***

三月的结束，代表着 2025 年第一季度的收官。今年以来不论是股票市场还是债券市场，整体波动都相对较大，在这期间稳钱账户经历了许多考验，我们今天就借着回顾的契机，来讨论稳钱账户在我们每个人的 资产配置 中应该扮演什么样的角色。

***目前，稳钱账户是一个以国内债券资产为主，权益资产为辅的稳健理财类组合。*** 对于一个多资产的配置组合，它的收益和风险首先来自于它的 大类资产 配置层面，比如选择在债券资产的基础之上加入少量的权益资产。其次，来自于在债券和权益资产内部，相比于市场基准指数所体现的偏离，偏离会反映组合管理人的风险偏好如何。

对于大部分投资者来说，看到稳钱账户，在脑中蹦出的第一个问题可能就是， ***在最重要的 大类资产 配置层面，为什么稳钱账户要在债券资产的基础上加入少量权益，形成一个 权益中枢 15% 的「 固收 +」组合？*** 这样的 固收 +组合相比于 纯债基金 组合有什么样的特点？

为了对比一下两者的差异，我们以中证纯债 债基 指数代表 纯债基金 组合的表现，以 沪深300 全收益指数 代表核心权益资产的表现，两者组合构成一个最简单的 固收 +组合。从过去十年的历史表现来看， ***纯债 债基 的 年化收益率 达到了 3.93%，年度平均回报为 3.84%，同时历史上 最大回撤 仅为 3.05%，几乎可以说是国内风险回报比最好的资产之一。***

在历史表现如此强势、几乎无可挑剔的中债资产之外，加入少量历史波动较大的 A股 权益的「 固收 +」组合，性价比似乎就没有那么引人注目。在过去的十个完整年度中，仅有四年「 固收 +」组合的收益率战胜了纯债组合，此外，其 波动率 还相应地有所放大。

![图表](https://asset.youzhiyouxing.cn/image/2025/04/01/01JQRBCJ5MPMW79FDRFB6HQKK5.png)

「 固收 +」组合过往跑赢的时间，无一例外都是权益类资产迎来大涨的年份，比如 2017、2019、2020、2024 年。而在权益市场下跌的年份，相比于债券资产的稳健上涨，「 固收 +」组合难免会面临阶段性的跑输。

在看完历史数据的对比之后，似乎「 固收 +」组合更加没有存在的价值了？ ***其实不然，因为投资永远看向的是未来，我们回顾过去，是希望从历史数据中看到事物背后的原因，以便更好地指导我们未来的决策*** *。* 在上图的表格中，在最右侧其实还有一列，即每年年初时 国债 收益率的水平。

从历史的表现来看， ***中 国债 券资产有着接近 4% 的复合年化回报，背后很重要的原因便是在于其过去长期较高的利率水平。***

利率水平较高意味着什么？我们先来简单回忆下债券的回报构成， ***债券收益 = 债券利息收入 + 债券价格涨跌*** 。前者的高低取决于过去和现在的利率水平，比如当下市场利率 3%，新发行一张债券的利率也大致在 3% 附近，它是我们投资债券的基础回报，这个逻辑和银行的存款利率是一样的；而后者的高低，则取决于未来的利率变化，比如未来市场利率从 3% 下降至 1%，你之前买入的 3% 利息的债券的价值就会相应增加，债券价格迎来上涨，这便是我们投资债券的超额回报。

在过去十年，纯债 债基 年度回报达到 6% 以上的年份分别是 2015 年和 2018 年，这两年年初 国债 收益率的水平都达到了 3.6% 以上，较高的 静态收益率 是我们投资债券的基础回报来源。同时在这两年债券收益率都迎来了大幅的下行，尤其是当年回报接近 10% 的 2015 年，从 3.62% 下行至 2.83%，如上所说，利率下行，债券价格上涨，这便是投资债券超额回报的来源。

简单总结一下，债券收益 = 债券利息收入 + 债券价格涨跌，前者要求当前的利率水平越高越好，这是我们获得利息收入的基础；后者要求未来的利率水平越低越好，利率越低，我们此前买入的债券的价格便会上涨。所以，对于债券投资来说，比较理想的环境是，当前的利率水平比较高，同时未来的利率水平保持不断下行。

但如果一直这样下去，迎接我们的便是利率的长期下行直到历史新低。而事实是在过去的十年，我们确实经历了中国利率水平的长周期下行。除去 2017 年的短暂加息之外，降息几乎都是债券市场的主旋律。

![图表](https://asset.youzhiyouxing.cn/image/2025/04/01/01JQRBCJF5NRJ89R29Z5SDB19Y.png)

***不断上涨的债券资产，会逐渐透支未来的收益空间，因为利率的下行终究是有底线的*** ，当时间线来到 2025 年初，10 年期 国债 收益率的水位已经来到了 1.67%，二月初进一步下行至 1.60%，在此后债券市场的调整里，利率水平才有所回归。对于当时 1.60% 的 10 年期 国债 收益率，不管是从当前的利率绝对水平，还是从未来利率进一步下行的空间来说， ***它和几年前动辄还是 3% 以上利率的债券资产，早已不是同一项投资品种。***

在这样的背景之下，大家对于 债券基金 未来的投资体验可能需要重新认识， 债基 不再是如同过去一般，控制 最大回撤 在不超过 3% 的情况下，还能实现 年化收益 接近 4% 的产品。 ***当利率来到历史性低位之后，稳健理财类收益预期面临集体性降低，我们更加需要对自己的 资产配置 做出更细致的梳理。***

***针对 资产配置 里 1 年持有期以下的资金*** ，这笔钱大概率短期会使用，并不希望承受较大的波动，那么合适的投资标的就应该主要是一些货币基金类、短 债基 金类的产品。收益不应该是最主要的诉求，流动性和安全性才是更为重要的考虑。所以即使当下货基类和存款类的收益都在持续下行，但这也是活钱部分不得不面对的现实。

***而针对 1-3 年左右期限的资金*** ，这笔钱不会在短期用到，但可能会在未来 3 年内使用，它的投资期限相比于活钱来说相对较长，所以它的投资目标需要同时考虑到收益和风险两方面。一方面是波动不能太大，因为它归根结底，它依然是中期维度下存钱的需求；但另一方面，收益也不能太低，因为大家对比的是活钱部分的收益水平，假如承担了更多的风险，但却没有获得合理的回报，相信这是不被投资者接受的。

在过去几年，这部分资金的需求可以由纯债类产品很好地解决：较小的回撤、较高的回报。但也正如我们上面所说，这样的基础来自于曾经较高的利率水平，同时叠加长周期持续下行的利率趋势。而当 10 年期 国债 收益率在今年初最低来到 1.60% 的水平之后，这个逻辑迎来了反转：当前较低的利率水平，同时叠加未来较小的利率下行空间，纯债产品很难再重现过往十年的历史表现。

面对新的环境，如何更加聪明地承担风险，就是投资者需要考虑的问题了。对于 1-3 年左右期限的资金，如果能够接受较低的预期回报，也依然可以继续投资纯债类产品；而如果想要通过承担一定的风险，来获得相对更高的预期回报，那这便是稳钱账户给出的答案： ***1-3 年的期限内，在风险和波动可控的前提下，跑赢相对应的纯债组合，收获较好的风险收益比。***

![图表](https://asset.youzhiyouxing.cn/image/2025/04/01/01JQRBCJVQXX1C582E4QA79KM0.png)

通过 [《中国大类资产投资 2024 年报》](https://youzhiyouxing.cn/n/materials/1890) 的风险溢价图，我们可以更好地理解稳钱账户相比于短期纯债组合的特点。一方面在债券资产部分，由于稳钱账户的投资期限在 1-3 年左右，所以相比于 1 年以内的活钱，稳钱在债券部分有着更多的灵活性。 ***除了投资 1 年左右的短债之外，也少量投资了部分 3-5 年国开 债基 金，以获取一定的「 期限溢价 」。同时，在利率债 指数基金 之外，也配置了主动管理的信用 债基 金，以获取一定的「违约风险溢价」。***

把稳钱账户当中配置的所有 纯债基金 当成整体来看待，与 短期国债 （易方达中债 1-3 年国开行A）进行对比即可看到，在 短期国债 的基础之上，分散配置信用 债基 金和较长久期利率 债基 金，是否获得了合理的风险补偿。

![图表](https://asset.youzhiyouxing.cn/image/2025/04/01/01JQRBCK87S6V2BSDFYV0KDCDD.png)

从稳钱账户公开上线以来，稳钱账户配置的 纯债基金 整体的收益率为 5.30%， 最大回撤 为 0.64%；同期 1-3 年国开行A的收益率为 4.24%， 最大回撤 为 0.46%。 ***在风险和波动依然控制在较低水平的前提下，组合的收益率实现了较好的提升，这便是聪明地承担风险的体现。***

权益基金部分也是同样的道理，股票相比于债券有着更大的波动和更高的风险，也有着相应的「股票风险溢价」。如前所述，在曾经债券资产高歌猛进的年代，加入波动更大的股票并不能显著地提升组合的收益体验。但当债券的性价比大幅降低之后，这个时候股票的相对优势便有所提升，如何在纯债组合中更好地加入权益资产，这是个相当有难度的考验。

稳钱账户的做法，是在权益基金部分做到风格的分散配置，以价值风格为主、均衡和成长风格为辅，在降低波动的前提下尽力获得合理的回报。同时也会根据权益 仓位 与目标 中枢 的偏离水平、市场温度的变化等等，适时调整权益基金的整体 仓位 ，努力优化投资者的持有体验。

我们把稳钱账户的权益基金部分看作一个整体，与稳钱的 纯债基金 部分进行比较， ***会发现权益的 波动率 显著高于债券，但在一定的持有期内，权益相比于债券有着显著的 超额收益 ，从而增强了组合的整体表现。*** 从稳钱账户公开上线以来，权益基金部分的收益率为 15.74%， 最大回撤 为 14.60%，而同期 债券基金 收益率为 5.30%， 最大回撤 为 0.64%。

![图表](https://asset.youzhiyouxing.cn/image/2025/04/01/01JQRBCKHX9DMAR6DD55ARGY0P.png)

最后，稳钱账户自 2023 年 12 月初公开上线以来，其 年化收益率 为 5.05%（已扣除投顾费后）， 最大回撤 为 1.87%，基于稳钱账户的配置情况，我们可以对其进行业绩拆分。具体来看，稳钱账户收益的构成可以从最底层的资产一步步往上搭：

- 面对 1-3 年不用的资金， ***最重要也是最基础的选择是配置 1-3 年利率 债基 金，这部分收益贡献是 3% 左右*** *；*
- 在 1-3 年利率 债基 金基础之上，通过合理地承担风险， ***分散配置信用债和较长久期利率债，这部分带来 超额收益 0.7% - 1%左右；***
- 在 纯债基金 的基础之上，考虑到债券投资的性价比逐渐降低， ***加入少量的权益资产进行股债分散配置，这部分带来的 超额收益 在 1% - 1.2% 左右。***

***在这个基础之上，我们还可以对未来的回报做出一个合理的预估，而不再仅仅是过往历史数据的简单线性外推。*** 首先，在最底层的 1-3 年利率债部分，目前 短期国债 的收益率在 1.5% 左右，相比过去已经有所降低，我们可以以此为基础估算 短期国债 的回报水平；然后， 期限溢价 和违约风险溢价，它们带来的收益在当前利率普遍低位的背景下也会有所降低，这部分的收益也需要相应打折；最后，股票风险溢价部分，短期内股票的波动较大难以预测，但相比于债券，拉长期限后股票大概率有一定的 超额收益 ，这部分我们也可以相对保守地预估。

预估下来的结果并不是最重要的，因为没有人可以预测未来会发生什么。但预估的思考过程却是重要的，过往总的历史收益是如何具体构成的，它们在未来可能会发生怎样的变化，不同 资产配置 的相对性价比有何影响，稳钱账户相比于 纯债基金 有什么样的区别，等等。在思考这些问题的过程中，相信你能得出自己的答案。

一个投资组合的构成，不仅在于它的主理人如何进行配置，也在于它的投资者如何看待、如何投资。 ***只有两者的目标预期一致，双方才能实现共同的目标*** *。* 稳钱账户的目标，始终是管理你手里 1-3 年不用的钱，在控制波动和风险的前提下，实现业绩的稳健增长、资产的保值增值。

稳钱账户月报，在每个月月初的第一篇黑板报文章和你见面。更多历史文章，欢迎点击链接访问： [稳健投资月刊](https://youzhiyouxing.cn/n/subjects/22)

我们下期见～

  
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## Citation

> 「234 稳钱账户的收益，从何而来？」，知行研究，有知有行，2025-04-02。
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