什么是阿尔法收益？

雨白

欢迎来到「投资ABC」，我们通过前面两期把我们投资收益底层公式「A+B-C」中的 B 和 C 讲清楚了。这一期我们就来聊可能对很多人来说最激动人心，以及大家最好奇的这个 Alpha，也就是我们所谓的超额收益，它是怎么来的，我们应该如何去争取到它，以及，我们怎么判断自己有没有获取这个超额收益的能力。

陈鹏

Alpha跟 Beta 一样，它是从夏普的公式里来的（*编注：演变过程在有理有据栏目出品的漫画栏目中有哦，讲得非常清晰）。不管是单一股票还是一个组合，在市场平均收益的基础上，跟市场组合、市场收益不一样的部分，就是阿尔法收益。

雨白

我们前面经常用考试或者比赛来举例。用在这里就是，我们不甘于只拿一个平均分或者平均成绩，我们希望通过我们的才干，通过我们更强健的体能获取一个更好的成绩。

陈鹏

对，Alpha有很大的不确定性，有时候你会比平均好，有时候这个题或者这个赛道不合适你，你就会比平均还差。

雨白

是的，但这里也要说一下，主动投资和被动投资有非常显著的区别。上一期，我们讲 Beta 的时候，我们有说到它其实就类似于你在躺赢，不管是赚了还是亏了，你没有进行任何操作，你是被动地享受一个市场的平均收益。但你想要获取超越平均的收益，你就要开始主动去操作了。

陈鹏

对，Alpha 并没有一个长期的经济成长让你躺在上面。相对于 Beta，你（想获取 Alpha 收益）就一定要有交易，一定要有交易对手，你是在跟这些交易对手博弈。因为最后是一个零和游戏。

雨白

就像我们在《投资第 1 课》第一讲里说的，这个世界上没有凭空产生金钱的机器，你把一万块钱放进去，它自然而然给你生成一万一。当你在做投资、做这些主动决策的时候，一定是因为有人卖，你才可以买；有人买，你才卖得出去。

陈鹏

所以说，博弈这个概念就是说，你一定要打败一些人，你才能有超额收益。

雨白

对，大家就是因为判断不一致，所以，才产生了交易——我认为这个公司要涨，你认为这个公司股价要跌。

陈鹏

具体来讲，主动操作还分了两个类：一类是，选择不同的投资标的。以股票为例，比如说，「选择买腾讯，不买阿里巴巴」或者「选择中国石油，不选择中国移动」都是我主动的选择。在行业中术语叫「择股」，也就是选择股票。

雨白

更学术一点的说法是，选择不同的投资标的。

陈鹏

对的，我选择不同的投资标的来持有。另一类是，选择不同的时间入场。

雨白

就同样是腾讯，此时此刻，我认为它还能再涨，于是，我又追加买了；但你认为腾讯可能会跌一阵，于是，你卖了。于是，我们产生了交易。

陈鹏

可能更贴切的一个说法是：是否选择这个时候去买整个市场（里我想选择）的组合？选择多大的仓位？

换句话来说，就是在不同的时间，我得选择对整个市场的暴露情况，可以是 0，也可以是100。甚至，有的人上杠杆会更高，这里我们就不讲了。那这就是在用仓位做选择，是我对未来，尤其是短期未来的判断。

雨白

对，用钱来投票。听到择时这两个字，可能有些人觉得很陌生，但是最常见、我相信每个人可能都做过的一件事是：当你听说市场涨了，你开始买基金；当你看到大盘不好，你又把它赎回，你说落袋为安。这其实也是一种择时。

陈鹏

是的。

雨白

这两个字你可能会觉得陌生，但其实我们大部分人在生活中都是这么干的。

陈鹏

对，因为你所选择的组合是随时随地都跟着市场在走，「择时」的定义就是，我选择在未来的某个时间段投入市场，还是不投入市场。

雨白

如果按照我们刚才举的这些例子，那被动投资它其实也有主动的部分，因为你买进去之后你总要卖掉，那不也是一个主动的操作吗？

陈鹏

买卖的操作我们在这里会分成：1）你是基于对未来股市的收益风险判断去做这个操作；2）你有钱需要投入或者赎回。如果是因为你需要钱的投入赎回，这个在我的定义当中，并不是你主动去投资的这么一个范畴，还是属于你被动地买卖。

雨白

对，也就是你没有主动地去判断时机，而是出于生活的需求去买卖。那除了基金、股票，其他的投资类别、投资标的也适用于这种分类吗？

陈鹏

适用，但是，在股票和债券这种公开市场有交易的，会比较容易去区分哪些是市场组合，哪些我在选股，哪些我在择时等等。在一些流动性低的，或者没有整个公开市场的话，那就相对会难一点。这个在未来我们会介绍到。

谁拥有获得阿尔法收益的能力？

雨白

刚才我们介绍了一些基本信息。那接下来，就应该聊一些大家重点关心的了：怎么样确定自己有有赚取超额收益的能力？或者，更拓展一下，当我跟一个资管机构打交道，我怎么确定这个机构有帮我管好钱、它有获取超额收益的能力呢？

陈鹏

这个我需要结合前面的内容说一下。

Cost 是成本，这是比较确定的，在我投之前，我大概就知道个八九不离十；Beta 是市场平均收益，虽然短期有很多的不确定性，但长期它是遵循经济规则，我们能「躺赢」，用比较低的成本去投入。

但是，这个 Alpha（阿尔法收益）相对来讲，不确定性就很高了。因为我们是在判断一个投资者或者一个投资经理在未知的未来、未知的赛道的表现，我们也不知道他有没有能力打败大部分人。

很多人会看历史的业绩会是怎么样？历史会怎么样？但是，我们都知道未来的市场跟历史不会是一样的，特别是短期的历史，这个不确定性很大。

我在美国供职的公司叫「晨星」，我在那里做了 15 年。我们大概有 200 个左右的基金分析师，这些分析师的任务就是分析管理主动型基金的基金经理、基金公司，他们有多大的程度能够跑赢这个市场。

雨白

有什么可以透露的结论吗？

陈鹏

要想能够找到持续产生超额收益的基金管理人、投资人非常难。这也是为什么像巴菲特这种备受大家推崇，像英雄一样推崇。

雨白

因为它可能是持续六七十年，整体来说跑赢市场。

陈鹏

对的，而且在不同的市场环境当中，规模又变大的情况下，还能跑赢这个真的是不容易。

雨白

我觉得，我们现在的投资者其实也是变得越来越聪明，越来越精明，大家学习能力也很强。比如，市场上会流传说，你要看这个基金经理他的从业年限，比如说，有的双十基金经理，连续十几年能做出超额收益、跑赢市场的基金经理，是可能更大程度值得信赖的。

陈鹏

按理说是这个样子，但是，2007 年，美国有两个很有名的教授，Fama 教授和 French 教授写了一篇文章，专门在看历史上长期跑赢市场、有超额收益的这些基金经理，到底是因为有真本事，还是因为运气，最后，得出的结论是，所有跑赢市场的美国的股票基金经理大概只有 2% 到 3%。在统计上，你可以确认它确实有真本事，但大部分还是有赖于幸运。然后，另外一个他们得到的结论就是，如果你要想在统计上去确认大部分的基金经理有这个技能的话，可能要等 50 年到 60 年。

雨白

等 50 年，我的投资生涯都结束了。

陈鹏

这就是为什么说这个非常难。我看一支股票至少能看到它在经营什么、经营得好不好、市场是什么、客户是什么样的，都还能够有一些客观依据。当你判断一个基金经理的时候，你在判断他什么？你在判断他未来的决策。

所以，大家基本上在看几点。第一个是历史的业绩，但是，我要跟大家说，这个参考有限性很大，千万不要只盯着历史的业绩，买历史业绩最好的，基本上它的风险度也是最高的。第二个大家就是看这个人能力。怎么看呢？学历最简单，是不是名校；每年排行榜排第几？但是，这些最后的效果都不是特别好。

所以说，这是为什么我们今天聊 Alpha、Beta、Cost 的时候，我们先讲了成本，因为它的确定性真的很高。所以，你一定要把它控制好。另外一个，我们讲了 Beta 相对 Alpha，它的确定性也高一些，它的成本也好控制，我们一定也要抓好。我们一定要了解。 Alpha 是很好，但是，可遇不可求，有的时候即使我找到了，达到了很大部分是因为幸运。

雨白

而且，市场还有一个流传的论调，就是A股市场跟美股市场不一样，在我们A股市场，它还是有很大的超额收益空间。那会不会像 Fama 和 French 的研究在我们A股就不适用了呢？

陈鹏

在美股市场上，95% 左右都已经是专业投资人了。所以说，当 Fama 和 French 做研究的时候，专业投资人基本上就能代表全市场，所以，这个前提下是适用的。

当你在中国，如果只看专业投资人的话，他确实有阿尔法。因为我们讲了中国有 80% 的交易是散户去做，所以说，做投资的时候，如果您自己在博弈，一定要看我的专业程度有多少？是不是能够打败 60% 、70% 的散户？这样你才能有阿尔法。如果你是借助专业投资人去参与，那在中国的这个市场，专业投资人的成功率会比在美国要高一些。

雨白

而且，我觉得尤其这几年我们会看到A股的投资人其实越来越理性，而且，就像我前面说的，大家也越来越爱学习和反思。

就像在挑选专业投资人这件事情上，尤其像我们在有知有行接触到的一些用户，大家会，比如说，很详细地去翻基金的年报、季报，以及看这些基金经理过往写的东西、他们的路演，看他们有没有知行合一。我觉得，现在投资者已经很努力了。

陈鹏

对，我们刚才讲到就是我在晨星从业那么多年，最后的经验是什么？第一点就是很难（判断谁能创造超额收益）；第二点就是你可以避免有很多负的 Alpha 的基金经理和基金公司，就是说，找好的很难，把差的排除出去，相对容易。

雨白

怎么个排除法？

陈鹏

比如说，第一个，如果这个基金公司或者基金经理，他是以追求自己的管理费最大化，规模最大化。

雨白

规模特别高，它也不限制申购。

陈鹏

对，这些长期它很难跑赢。

雨白

它跟你的利益是不一致的。

陈鹏

第一个利益不一致，第二个他把规模做得巨大，就像我举的例子，即便是博尔特这样的百米冠军，背个 2000 斤的大规模，你还是很难跑赢。

「能赚取阿尔法收益」与「能帮你获得阿尔法收益」是完全不同的两件事

雨白

而且，我觉得陈博士你刚才说到了一点，给了我一个很好的提醒：前面我们说了这么多，怎么样判断自己能不能做出超额收益、怎么判断这些专业的投资人或者机构能不能做出超额收益，这已经很难了。

但还有个更重要、更致命的是，专业的基金经理他能不能做出超额收益，和他能不能帮他的持有人赚到钱，这是完全两件事。

陈鹏

有的时候，会是背道而驰的。

雨白

就他或许能做出超额收益，但他不一定能帮你赚到钱。

陈鹏

我们刚才就讲这个例子，如果是博尔特是基金经理，百米赛道就这么宽，就容一个人跑？他背一个大包袱，占据了五人的宽度。他连赛场他都上不去，他怎么去跑百米？

雨白

他往前迈一步，整个赛场地动山摇。

陈鹏

有的时候，我们就会看到这种情况，他为了赚的管理费很多，把自己过去的业绩明星效应放出来。这样一来，他只要站在起跑线，他的钱就赚够了，结果已经对他不重要了。但对我们每个投资人，我们还是希望他以最快的速度跑过去。

雨白

因为投的是我们的血汗钱。

陈鹏

比如说，某一个很狭窄的赛道，它整个的容量可能也就一两千亿，那你一个基金它做到了大几百亿，你这就没办法跑了，类似这种，我们可以把它避免掉。

所以，在晨星，我总结了两个最关键的点：

第一个是（判断谁有赚取阿尔法收益的能力这事儿）很难，我们一定要尊敬阿尔法的不确定性，特别是短期。

另外一个就是，长期来看，我把坏的排除掉，其实我也就是赢了。所以说，大家不能只盯着好的，一定要看它是不是有一些瑕疵，是不是我们要把它排除掉，等等。

尾声

雨白

那我们现在算是把 C、B、A 全都讲完了，那整体回头看，我们在日常投资中，应该怎么把这个公式应用得更好一些呢？

陈鹏

这个我刚才也可能潜移默化地讲过了：Cost（成本）是确定性最高，我每省一块钱，我的收益会多一块钱，我每多花一块钱在成本上，我收益就少一块钱。那这样的话，我就是要像一个管家一样精打细算，能省就省，省下来就是我的收益了。这个确定性非常高，而且相对容易做。所以，我一定要 100% 牢牢抓住。

雨白

在我做任何一个投资之前，先把成本算清楚。

陈鹏

第二点，Beta（贝塔）我们讲了它是一个市场组合带来的收益，这个市场就是这么奥妙，你可以有这种选择，不用花太多精力，不用花太多成本，就可以长期拿到的这个收益率。

那我们也讲了，长期来看，贝塔收益跟长期经济的发展、经济的成果是紧密相连的，因为我们在投资整个市场整个经济。那这样的话，我至少要把这个平均抓住，我不能输在比平均还差，既然市场给我这么个机会，对不对？

那在这个基础上，我再去找阿尔法。但是，我刚才讲了，阿尔法相对很难，这个不确定性很高，所以，我要对这个阿尔法有足够的敬畏心去挖掘。

在不同的投资类别里，有的竞争更激烈、信息更透明，这里面 Alpha 就会少，比如说，大盘股；那相对在某些地方，因为信息的不对称性，或者是分析的能力，或者是最后的执行能力，它还是有一些阿尔法，那这个阿尔法我可以想办法把他抓住。

雨白

同时也要判断自己有没有这个能力抓住。

陈鹏

对，那我们刚才讲了 Alpha 表面上是超额收益，但是，在投资中这个超额收益是怎么来的？有三个环节，刚才我简单讲了一下，我在这里再重复一下。

这三个环节是什么呢？

1）你获取信息的能力是不是能比别人获取更好、更快的信息；

2）你分析信息的能力，你拿到了信息，你能不能分析出正确的信号来，这个也很关键；

3）你有了信息，又分析好了，你最后能不能执行下去，就是你执行的手段、执行的成本以及执行的工具，等等。所以，我会把这个分成三部分看，这个在未来我们也会举具体的例子去讲。

雨白

好的。关于这个投资最基本的公式，「A + B - C」，我们就讲到这儿。那我们下一期就会进入更具体的一些投资类别。那我们下期再见，谢谢大家。

🎨 看图学投资

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🌟 常驻嘉宾

陈鹏博士：陈鹏博士在 90 年代初期赴美求学，取得了经济学博士学位。在金融行业工作的 25 年时间里，他担任过晨星（Morningstar）全球资产管理部的总裁，管理过上千亿美元的资产；他也曾是 Dimensional Fund Advisors（DFA） 的亚太区首席执行官。

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🎺 创作团队

制作 有知有行
嘉宾 陈鹏博士
主持 雨白
后期 柯霖
设计 港港 耳总

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