陈鹏

这一期，我们来着重介绍一下长期股票市场上的收益，以及，个人投资者怎么样能够更有效的获得这些收益。

一知羊

因为我们在中国，肯定是先以中国的股票市场为例。那陈博士能不能跟我们分享一下，觉得最值得我们个人投资者了解的数据？我们先把这一点给抓牢。

陈鹏

很多个人投资人都有一个特点。当您问一些个人投资者：股票市场的收益，你觉得是多少呢？影响他们最大的因素就是，过去一年或者两年的市场表现。

比如说，刚好赶到一个大牛市，大家就会说：「我觉得每年收益 20% 绝对没有问题。」但是，遇到一个熊市的时候，他就说：「不行，这股票每年跌 10%。」

所以说，当我们谈论预期收益的时候，「散户」受情绪的影响是很大的，美国也是非常类似。我想，在今天这个环境下，大家对股票的收益预期，可能会都比较悲观。但是，实际上我们拉长轴来看的话，中国股市每年的收益率大概是 10% 到 10.5% 之间。这要看你用什么指数了，我们刚才说的这个数字，实际上是用中证全指，把所有 A 股的股票都算进来。

如果你要是用沪深300，这样比较传统的大盘股来算的话，过去 25 年，那它每年的加权平均收益率大概是 9.6% 左右。其实，股票市场最后的收益，实际上是反映这些公司的经营状况、盈利状况。如果是一个整体的股票市场，就反映了整个经济的运行情况等等。我们再去分解一下 10%～10.5% 这个收益，大概 2%～2.5% 是从股票分配的红利。

一知羊

对，就是企业给股东分的钱。

陈鹏

对，那剩下的 8% 左右的收益，实际上是从股价的提升体现出来的。这两个为什么重要呢？我把它分开，是因为股价的提升绝大部分来自于企业的利润的增长。

我们刚才讲了，你如果投一只股票是一个企业的利润增长。当你投目前中国股市大概 4000 多只，将近 5000 只股票，把这些股票都投了，实际上它是对整个中国经济的反应。所以，这是一个长期的收益率。

其实，美国有一百多年的数据的历史，它的这个收益率也是在 10% 左右。

一知羊

我觉得这个非常的反直觉，就是理论上我们会觉得好像美股应该会好很多。

陈鹏

不见得。因为我刚才讲了，长期收益它是反映企业的经营结果和经济的情况。如果我们回过头去看，就过去 25 年，中国的整体的经济增长率要比美国要高很多，对吧？所以说，我看到 10.5%，我还觉得稍有点低。（笑）

因为这里面肯定是有一些系统的摩擦、阻力，长期来看，使得一些收益没有完全反映在股价上。但从我的出发点，我觉得中国过去二十几年应该是比美国要高一些，因为我们的经济增长速度会快一些，但可能是经济增长快的那些企业并没有反映在股市上，比如，高增长的一些企业并没有上市，等等。但是，整体上来讲，长期中国股市历史上来讲，10.5% 是一个合理的区间。

一知羊

因为在我们现在经过前面几期投资ABC，包括有知有行倡导这些理念，我们会觉得，想获得平均收益，买指数基金就可以了。

陈鹏

是的，因为我们在讲最有效获取 B（Beta，市场平均收益）的方式，实际上就是买很多只股票，然后长期持有。其中，比较有效的一种方法，就是买一些指数基金，然后持有它。

一知羊

但我个人作为一个投指数基金且投了还蛮长时间的人，我曾经预想的「无脑定投、长期持有」并不是那么简单地就可以做到的。比如说，我一看之前定投的一个中证 500基金，今年以来亏了 10%。

陈鹏

这个现象究其原因，就是发展中国家的市场股票的价格以及随之带来的收益，不但受到长期的基本面的影响，短期受到更大的影响是投资者的情绪以及其他的一些因素，甚至噪音。这个在短期会有很大的作用。前段时间，芝加哥大学的几位学者发表了一篇文章，他就是看情绪对股票市场以及经济的影响。

一知羊

这个也能测量吗？

陈鹏

可以的。我给大家总结一下它基本的的结论就是什么——在美国这种成熟市场，股市和经济受情绪的影响，如果是 1 的话，那么，在一些新兴市场（比如说，中国），大概是 3。也就是说，同样的一个事件，在美国可能过不到几个月就完了，但是，在中国，它可能会一直在这个系统中震荡超过一年。所以说，这就是造成了短期的波动率比较大的因素之一。

那长期作为一个投资人来讲，如果想要抓到这 10% 的收益率。大家记住第一个就是，你要保证「长期持有」。因为短期来看，市场是受到很多因素的影响，比如说，情绪。但，越长期，它越会反映到最后的经济本质。这样的话，波动率就会降低。

比如说，统计上，年化波动率是30% ，但如果你持有 4 年，波动率就降到 15%。如果你持有 9 年，它就降成 10%了。

一知羊

但即使是这么说，我觉得如果亏钱的概率降落到我一个普通投资者身上的时候，亏起来还是很痛的。比如说，有些投资者就会说，过去我一直在定投宽基指数，但我现在还是亏钱的，而且，我确实做到长期持有，我拿三年，已经很长了。那怎么解释，波动率的降低也并没有改善我的投资体验这件事情呢？

陈鹏

这个波动率的降低是随着时间的增长，确实是在降低。我这里就借着刚才我们讲的这些数字给大家再讲一讲。比如说我们投一个宽基指数，假设它的年收益率是 10% 左右，年波动率是 30%左右。

那这样的话，用一个简单的概率/正态分布的公式来算出来：

持有一年，赚钱（也就是它的收益率大于 0）的概率大概是 60%到 62%。赔钱的概率，就是 38% 到 40%；

持有三年，赚钱的概率大约是 70%，30%会赔钱。

我这里说的都是大概，因为我们用一个简单的正态分布来算这个概率，实际上股市的收益率的分布，它并不是完全正态的。但这里就是跟大家举这个例子来算一算。

所以，我刚才讲了，这个波动率的降低是随着时间的增长，确实是在降低。这个不是市场的独特现象，这就是大数定律（Law of Large Numbers）—— 你每一年的收益率不同，随着年限的增长，波动率会降低，这就是统计学。

大家可能会问：那我要持有多久，赔钱的概率才是零？但是，基本上它就不会是零。因为任何时候，如果你股票赔钱的概率是 0，那它就变成了一个「在一定投资期限当中，比货币和债券都好」的投资，那基本上，那个时间段里，没有人会去买债券和货币基金了。所以，这个假设是不成立的。

我们在前几期也讲过，股票的风险比货币、债券大，这个特征是直接存在于股票的基因里的。所以，投资股票赔钱的概率不可能变成零。

一知羊

所以，总结来说，我们理解的长期持有，波动率会下降，赚钱的概率会提高，但不可避免的是，长期来看，它依然有亏钱的可能性。

陈鹏

对的，我们一直在强调，在投资当中，没有风险就没有收益。但是，有一些方式方法可以让我们减低风险。比如说我们长期持有会降低一些风险。

但是，降低风险也是有代价的。因为你长期持有，你的流动性就会降低（就是说，这段时间你尽量不要去动这笔钱）所以，世界上没有所谓没有风险的收益。

一知羊

其实，我们股票这个主题下面，我们已经更新了好几期节目了。大家就会说，我是来听股票的，我以为你要给我讲个股，结果你们一直在跟我说基金、谈指数。那我就觉得，我还是很想知道，比如说，别人炒股到底是怎么获得成功的。

陈鹏

是的，那我就给大家解释一下为什么。这里也很抱歉，让大家可能产生了一些误解。因为在我的脑子里，如果基于投资公开市场，买一个分散的组合或者宽基指数，它是比买个股是更有效的。

因为公开市场上信息很透明。那这样的话，我们来看个股的时候，如果我们没有那种信息获取、分析、交易执行的专业能力的话，那我们来看个股，它的风险就会比宽基数高得多。但是，我们来看整体股票的收益，跟买一个指数比，平均的预期收益实际上是没有变化的。

当然我们回过头来看，如果我们看后视镜说的，过去这么多年，哪些股票涨得好、哪些涨得不好、谁投资赚了多少钱。但是，相对来讲，那是少数。所以说，这就是为什么我们并不建议大家集中精力去买卖个股，因为我认为这不是一个有效的行为。同时，它的成本也比买指数基金更高。

所以，这就是我们为什么在这一期是基于大家买的是一个组合来给大家解释，而不是买个股。

一知羊

陈博士您刚刚讲「后视镜」那一段，我特别有感触。我觉得，这也许是每个人最先对股票的理解，也是这个东西吸引了大家来了解投资，甚至说，是让大家想来听《投资ABC》这样的节目，来学习投资知识。但毕竟通过个股赚到大钱是小概率的事件。

当我们作为一个比较负责任的传播这些知识的人来说，我们还是想给大家传播一些具有普适性的东西，去做胜率更大的事情。

陈鹏

对的，可能用话语上，三言两语没有办法解释清楚。但是，我想给大家传递的信号，就是说：投资个股的时候，风险会变大，但预期收益并不会变大，相对来讲，个股并不是效率很高的投资。所以说，专业投资人或者是我们在传播这些理念的时候，是不会建议大家去集中精力去炒个股。

过去这么多期，我们其实一直沿着是一个叠砖块儿的方法再做讲解。每个砖块都代表的一个风险和对应的收益。

到目前为止，我们讲作为基石的无风险收益率。后来介绍了久期、信用、权益的这三个砖块。接下来，我们也会讲一些其他的砖块。

比如说，在权益里面，又有哪些砖块——有价值砖块、有中小盘股票砖块、有海外股票砖块、有新兴市场股票的砖块，甚至一些私募股权和风投的砖块。我们想教大家，在我们建这个墙的时候，这些砖块大概是在什么位置，要怎么去摆放，甚至是一些房地产证券化的一些砖块，等等，我们都会在这里讲。

所以说，未来我们往前走，还是会遵循这个叠砖块的方法来进行不同的组合，建造自己投资的这堵墙。

讲到这儿，我也要跟大家第一个说声：非常感谢。更新《投资ABC》同时，我们也学习到了很多。因为这是我个人第一次尝试用这种播客的形式跟大家去沟通一些基础的投资理念，尤其，这些理念，可能对一些非专业投资者来讲，可能有一些陌生。通过播客的这种形式来跟大家进行沟通，我也学到了，可能有的容易，有的不容易。所以，接下来这段时间，我们会着重去提高播客的质量。

第二点，我要跟大家道个歉。由于我个人时间上安排的原因，未来一个多月，我会比较忙碌，所以，在这里跟大家说一声抱歉，我们先要暂停 ABC 更新，大概两个月左右时间。这样，我们可以认真地把未来的这些播客（我估计还会有大概 15 期左右的播客），把它的材料准备好，以全新的、高质量的方式给大家呈现出来。

一知羊

接着陈博士说的这个补充一下，《投资ABC》这样的节目，不管是在中文还是英文播客里面，其实，我也没有怎么看到过，是比较新的尝试。举个例子来说，就是折现应该怎么讲，我们前后调整了很久。

陈鹏

对，其实，以前我教过很多次类似于《投资ABC》的内容了，从头教到尾，教几天课，但都是线下的。我可以用白板等等各种形式跟大家解释，然后观察大家的接受程度。但是，这次尝试用播客，体验还是很不一样。尤其，以前我们在线下教课也会有不同的班，比如说，基础班、中级班、高级班。但是在做播客的时候，要横跨这么多，照顾大家的接受程度，难度还是有一些的。

但是，我们觉得这是很有意义的尝试。我刚才也跟编辑部提到，两个月以后，我们甚至有一些期，可能会采取一些视频的方式，予以辅助。

一知羊

《投资ABC》录制之初，就是一个陈博士希望它一直存在的经典。所以，我们也期待陈博士两个月之后，带着升级版的《投资ABC》归来。

陈鹏

谢谢。做了这十几期，我也学到很多。我一定要站在听众的角度，怎么样能够理解、能学习到，而不是说我就把它传播出去就好了，这个是我学到最大的一个东西。所以，在未来两个月当中，我们有很多事情要准备。感谢大家给我们这个时间，然后希望两个月以后再跟大家上线互动。

一知羊

非常谢谢陈博士，我们在升级版的《投资ABC》再见。

陈鹏

好的，谢谢大家。

🎨 看图学投资

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🌟 常驻嘉宾

陈鹏博士：陈鹏博士在 90 年代初期赴美求学，取得了经济学博士学位。在金融行业工作的 25 年时间里，他担任过晨星（Morningstar）全球资产管理部的总裁，管理过上千亿美元的资产；他也曾是 Dimensional Fund Advisors（DFA） 的亚太区首席执行官。

🎺 创作团队

制作 有知有行
嘉宾 陈鹏博士
后期 柯霖
设计 港港 耳总

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