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聪明投资者（ID：Capital-nature）

作为美国「漂亮 50」年代的见证者、参与者，霍华德·马克斯冷眼旁观，巴菲特主动退场，约翰·涅夫饱受折磨，索罗斯赚得盆满钵满，约翰·邓普顿另辟蹊径做全球化投资。

「聪明投资者」整理了这些投资大师在「漂亮 50」浪潮中的理性分析和独立思考，针对眼下的中国「漂亮 50」热，相信聪明的投资者会有自己的解读。（注：本文首发于 2017 年 6 月 19 日）

「旁观者」霍华德·马克斯

1968 年，霍华德·马克斯 22 岁，刚从沃顿商学院毕业，加入花旗银行投资研究部门。

当时花旗正大量投资「漂亮 50」股票：即美国最好、增长最快的 50 家公司的股票。当时这 50 家公司包括：施乐、IBM、柯达、宝利来、默克、德事隆以及可口可乐。

当时官方论调是，如果你买了一支好股票，不要在乎用多高的价格。鉴于这些公司的增长率，80 或 90 的市盈率似乎也合理。

而随着时间的流逝，这些股票却没有成为人们所期望的提款机，所有热潮终究会降温。

事实证明，买入价非常重要，80～90 倍的市盈率也过高。1973 年，曾经的「漂亮 50」一个跟着一个被抓出来「枪毙」，拥有这些股票的人损失了 90% 的资金。

投资者受了教训，雅芳股价半年内被腰斩，显赫一时的柯达、宝丽来和施乐等大企业，也落得破产或急需转型的下场。

在「漂亮 50」年代，初出茅庐的霍华德·马克斯还只是一个旁观者，他从这场狂欢中看到，

「漂亮 50 曾是一些整体不错的公司，但一种投资理念变得过于流行，最终资产的价格会被抬升至危险的水平。追随在某个时间点流行的趋势，可能会导致投资者走在一条舒适但方向错误的道路上。成功的投资者往往是孤独的。」

「退场者」巴菲特

1969年，巴菲特 39 岁，他致电合伙人，声称自己已「跟不上时代的步伐」。因找不到任何可投资的品种， 解散了旗下的有限合伙基金。

「股市的这种投资局面让我无所适从，我也不想去玩一种自己根本不懂的游戏，这有可能让自己多年苦心经营起来的声誉都毁于一旦，我不如趁现在急流勇退为宜。」

股价太高对巴菲特来说，一直都是个令人头痛的问题。巴菲特在「漂亮 50」以外寻找价值洼地，但一直没找到合适的股票。到 1972 年，伯克希尔· 哈撒韦旗下的保险公司，有价值 1.01 亿美元的证券产品，其中只有 1700 万美元是股票投资。

1973 年，「漂亮 50」的泡沫开始破灭，一度曾突破 1000 点的道琼斯指数，又回落到 950 点以下。股票经纪公司的报告空洞无物，分析师们纷纷卷铺盖回家，那些在 1969 年上市的公司，眼睁睁看着自己的股票市值蒸发了一半。

股市陷入低谷，巴菲特却像一匹欢蹦乱跳的小马驹，充满了活力。通过一次次的热身，他又回到了股票圈，逆势大量扫货。在「漂亮 50」年代，巴菲特选择做一名「退场者」，保全自己的声誉。

《巴菲特传》中写到：

「巴菲特尽量避免对股市进行盲目预测，尤其不会按照人们的预期来买卖股票。他更愿意逐一分析每家公司长期的盈利前景，依靠自己的逻辑思维做出判断。如果某人能预测股市的行情走势，就好比他能预测到当一只鸟飞离树梢时，会朝哪个方向飞走，那毕竟是一种猜测，而非理性分析。」

「落后者」约翰·涅夫

1972 年，约翰·涅夫 41 岁，温莎基金面临生存危机。

市场对「漂亮 50」有着贪得无厌的好胃口，而约翰·涅夫对其公然藐视、嗤之以鼻，并一意孤行要走自己的路。他投资了一些低知名度成长股、慢速成长股以及周期股，在快速获利年代那些激情燃烧的日子里，他是明显的落后者。

从 1971～1973 年，温莎的业绩累计落后于基准 26 个百分点，在某些观察家眼中，温莎已完全和市场脱节。但约翰·涅夫说，「温莎并没有和市场脱节，而是市场和现实脱节了。」

1974 年，「漂亮 50」彻底崩溃，市场并没有立即恢复理智，人们闭眼抛售市场上能看见的一切股票。约翰·涅夫持有的股票，也没有逃过被抛弃的厄运，但在接下来的三年（1974～1976）中，温莎的涨幅还是超过了标准普尔500指数 63 个百分点，一举补足了以前的损失，还多出大量盈余。

当这一切结束时，约翰·涅夫说：

「漂亮 50 现象给股市上了一堂苦涩的课，让投资者知道，过分信仰偶像级成长股将造成多大的痛苦和危害。再见，漂亮 50。除了那些没头脑的赌徒之外，你的时代的离去，对所有人而言都预示着更好的明天。因为，蓝筹倒台，长久以来在其阴影下的其他地方就阳光普照，被埋没的和应该得到奖赏的股票，将重见天日。」

「做空者」索罗斯

1969 年，索罗斯 39 岁，用自己的 25 万美元创立了对冲基金——「双鹰基金」（DoubleEagle Fund）。

在「漂亮 50」年代，很多人认为做空是不爱国的，「你怎么能赌一家公司的经营状况不佳呢？你难道对自己国家的经济没有信心吗？别人已经很不幸了，你还趁火打劫？」

索罗斯不在乎别人怎么说，甚至承认，对于做空，自己有一种「邪恶的快乐」。他喜欢卖空机构青睐的股票，和几个大机构下相反的赌注。

1973 年和 1974 年，「漂亮 50」泡沫破灭，大机构沮丧地看着，自己持有的股票价值减半的时候，索罗斯却取得了惊人的成绩。

自 1969 年 1 月至 1974 年 12 月，索罗斯基金公司的股票价值几乎上涨了 3 倍，期间的每一年，索罗斯基金都呈现正增长。而相比之下，同期的标准普尔500指数下跌了 3.4%。

1975 年，索罗斯为了做空「漂亮 50」的代表股票——雅芳，以 120 美元的市价，借出 10000 股雅芳股票，接着股价大幅下跌，两年后，又以每股 20 美元的市价买回了 10000 股，净赚 100 万美元。索罗斯解释自己做空雅芳的逻辑，是因为他在雅芳赢利下降之前就觉察到了，人口老龄化将意味着化妆品行业销售收入减少。

在「漂亮 50」年代，索罗斯可能是华尔街赢的最漂亮的人。他对股市中的「金子」有着高度敏感，选择逆势而行，成为一名「做空者」。

1979 年，索罗斯将基金更名为量子基金（Quantum Fund），以纪念量子力学中的「测不准原理」。索罗斯认为，「市场也总处于不确定和不断变动的状态中。如果不去考虑那些显而易见的事，而在出乎意料的事上下注，就有可能赚钱。」

「另辟蹊径者」约翰·邓普顿

1968 年，邓普顿 56 岁，卖掉了自己旗下的咨询和其他投资业务，带着邓普顿增长基金，从喧闹匆忙的华尔街搬到了巴哈马群岛。

一直到最后寿终正寝，在巴哈马群岛生活的 40 年间，邓普顿利用最少量的资源（分心也是最小化的），每天花一个小时在沙滩上浏览研究报告的评论，寻找他认为便宜的股票。

「在海滩上思考并完成工作的时光非常美好，有趣的是，这时创造的共同基金总收益还更多。在沙滩上大海环绕的环境下工作，能够帮助我从全球化的角度思考。」

20 世纪 60 年代后期，在华尔街一窝蜂扑向「漂亮 50」时，邓普顿对全球化多样化投资的兴趣日渐增长。

他在 1967 年的致股东信中提到，基金投资最大的 12 只股票中，有两只来自荷兰的公司（飞利浦和荷兰皇家壳牌石油公司），还有日本、德国、瑞典和英国的公司各一家。除了加拿大政府债券外，基金持有最多的是资生堂，一家日本化妆品公司的股票。

邓普顿重仓不为人注意的日本股市，除了这些股票本身便宜外，还因为他认为此时的美国股市已明显被过分高估。

20 世纪 70 年代，邓普顿作为逆向投资者的名声得以确立，他一直认为，实现最佳收益最可靠的方法，是专注于寻找廉价股票，无论是在哪儿发现的，也无关当时的市场潮流或市场情绪。如果你想创造出比别人更好的收益记录，你必须和股票分析师们做的不同。

1972 年，邓普顿增长基金出人意料地赚取了 68% 的收益，这是其在全球股市周期中最高的一次，这要归功于邓普顿另辟蹊径的全球化多样化投资。

尽管如此，1973 年可怕的熊市中，邓普顿增长基金的净资产价值，还是下跌了 9.9%，1974 年又跌去 12.1%，邓普顿管理的所有基金总值还剩不到 1300 万美元，这只是其 30 年后建造出的总值 900 亿美元庞大帝国的很小一点。

邓普顿的亏损与当时主要市场指数下挫的幅度相比，已经小了很多。

可是，这并不足以让有些投资者或媒体知足，许多人和现在一样关注于更短期限内的基金表现，邓普顿不止一次因其基金相对蹩脚的业绩受到指责。比如 1971～1975 这五年间（包括 1975 年），他五分之三的时间都跑输市场，1980 年中期也是一样。这种时候有些投资者会开始质疑，他是不是已经失去了魔力。

但是后见之明告诉我们：这正是将资金投入基金的最佳时机，因为该基金在之后创造了一段最辉煌的时期。

「行情总在绝望中诞生，在半信半疑中成长，在憧憬中成熟，在希望中毁灭。」

《约翰·邓普顿的投资之道》中提到一句老话：

「投资就像运动一样，胜败是一时的，风格是永久的。」

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来源：公众号「聪明投资者」

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