我们常说，股票市场长期来看，年化收益率大约是 10%。

说得多了，很容易产生一个错觉：

既然长期年化收益率是 10%，那每一年，是不是也应该差不多？

可回头看历史，会发现，每一年的实际表现往往离 10% 很远。

霍华德·马克斯在《周期》里统计了自己经历的 47 个完整年度（1970～2016 年）。这期间，标普 500 的年化收益率是 10%。

如果把年化收益率上下 2 个百分点，也就是 8%～12%，算作「正常」范围，那么这 47 年里，美国股市有多少年的回报落在这个区间？

答案是 3 年。

也就是说，平均要 16 年，才遇到 1 年「正常」。

反过来看那些大幅偏离正常水平的年份：上涨超过 30%，或者下跌超过 10%，一共有 13 年，占了四分之一还多。

再看 A 股。

《中国大类资产投资 2025 年报》统计了 A 股整体 2005～2025 年的表现。这 21 年，年化收益率是 10.4%。

按照同样的标准，把年化收益上下 2 个百分点，也就是 8.4%～12.4%，算作「正常」范围，落在这个区间里的只有 1 年：2024 年，涨了 9.98%。

其余 20 年是什么样的？

2007 年涨了 172.4%，2008 年跌了 63.77%。21 年里，一半以上的年份，偏离年化收益率超过 20 个百分点。

马克斯在《周期》里把这种市场波动比作钟摆。

钟摆会围绕中心位置来回摆动，却很少停留在那里。大部分时间，它不是在摆向某个极端，就是在从极端摆回来。市场也是如此：长期来看，我们可以算出一个平均收益率，但具体到某一年，市场很少刚好停在这个平均水平。

但问题也随之而来：既然市场本来就会围绕平均值大幅波动，那么多大的偏离，才算是「正常」？

要回答这个问题，不能只看它离平均值有多远，还要看这项资产本身通常会有多大的波动。

不同资产的波动程度不同。统计上，也有更合适的方法，比如用平均数加减 1 个标准差，来观察一项资产收益的常见范围。

用这个方法来看，股票市场本身的波动就很大，因此一年出现比较大的涨跌，也可能仍然处在它自身的常见范围内。

但统计上的「正常」，和投资者感受到的「好受」，是两回事。我们很容易把「难受」理解成「不正常」，把超出预期理解成超出常态。

但如果把时间拉长，再考虑到股票本身的波动，会发现这些大涨大跌，本来就是股票这种资产的一部分。

正如马克斯所说，对于股票市场，所谓的常态其实是非常态。

注：文中美国股市与 A 股数据来源不同，具体统计口径并不完全相同。文中将两者的长期年化收益分别作为参照，并用上下 2 个百分点的区间做直观比较，相关数字不宜直接横向比较。