一知羊

今天我们要讲的，不只是某个行业的某只股票，还有我们经常听到行业主题的基金。比如前些年经常会听到白酒主题、消费主题、医药主题的基金，那怎么去看这些行业，我们会请陈博士做一个介绍。

陈鹏

今天讲的这个行业，其实是整个行业的投资。比如说白酒，那我们要把白酒行业的所有股票做成一个组合。可以将这个组合称为行业基金，也可以叫做行业指数，我们今天聊的是如何去投资它，以及它的利和弊是什么。

行业股票，是阻碍我们从投资中获益的噪音吗？

一知羊

那陈博士，在您看来这个行业主题基金，它是噪音还是能给我们赚钱的一个因子？

陈鹏

行业主题基金或者行业股票，实际上对整个股票收益的稳定性是有一定帮助的，就是说它会降低个股的经营风险。

比如说我们看整个白酒行业，假设这个白酒行业里面有 50 只股票，里面有不同的公司，每个公司单一的经营上面可能有好有坏。当我们把所有白酒公司的股票变成一个行业的指数或者行业的基金时，那就会降低单一公司的经营风险，所以说这个是行业股票和行业指数的优点。

但是把单一公司经营风险降低了以后，行业的风险就会更加集中。就是说当某一个政策或者经济周期等等因素影响到了这个行业时，行业风险就更集中了。

咱们还是以白酒为例，最近更加严格地禁止用公款去吃喝去消费，这就会对整个行业有影响。如果你投资了白酒这个行业，那它对你的影响就会越来越大。所以说它帮你规避了一些个股的经营风险，但同时又拉大了行业的风险。

再比如房地产行业，那随着房住不炒、三条红线、减少杠杆，以及民众对住房的需求、对整个房价的预期等等因素，都对房地产行业产生了一个整体的影响。所以说当你投资房地产行业基金或者行业指数的时候，这些风险就会被加大。

一知羊

所以它有可能是噪音，它也有可能是帮我们赚钱的东西，主要是看跟谁比。那在前面的两期节目当中，您有介绍到价值股在学术上面，被论证了是一个有效的因子。那学术界有没有一些研究去论证行业股票这个因子，能不能给咱们带来一些收益呢？

陈鹏

这个问题问得非常好。从学术界的角度来讲，第一点是不看短期，虽然我们看到不同行业的短期变化确实很大，但是这个非常非常难预测。第二点是不区分行业，意思是基于长期对风险收益有影响的一些因子来看，行业的区分影响并不大。

当我们控制了小盘股或者价值股这些影响因素之外，再从长期的角度看风险和收益，去看行业有没有再帮我们去解释股票的收益和风险等等，我们会发现行业能够带来的其实很少。因为用行业来区分股票市场，它所包含的信息量并不大，并不能够帮助我们分辨超额收益。

所以在长期投资当中，我们很少看到大家能够单独把一些行业拿出来当做配置的一个选项。比如说我们很难看到我要配置多少生物医疗，或者我要配置多少工业类股票等等，这个相对非常非常少。相反我们看到的比较多的是大盘股配一些小盘股，那我要配多少价值股、要配多少成长股等等。

大盘股与小盘股，价值股与成长股的这些分类，能更好地帮我们掌控长期投资的风险收益，并且这些分类中的信息很多，而行业分类中的信息量不多，甚至有的学术界会认为基本没有。

我投了 15 个不同的行业，这算分散投资吗？

一知羊

那如果是一个刚接触投资的人，TA 会从身边看到的一些信息作为直接参考。比如 TA 在买基金的平台上，看到既有能源、又有农业等等不同的行业，他就会觉得自己已经做了一些分散。那这些行业之间的分散，叫分散投资吗？

陈鹏

是的，这也叫分散投资。比如说我们行业的大类大概是十个大的行业，那我可以每个行业都去买，这也是一种分散。

但是当你去做行业区分的时候，第一它并没有帮你区分怎样才是好的收益与风险选择。第二点它投资成本相对更高，因为它这个行业分类，比大中小盘、价值、成长这些分得更细一点，所以它的投资成本会相对高一点。比如说行业基金，它肯定比宽基的费率稍微高一点。

总的来说，用行业去做配置，第一没有抓到风险收益关键的区分点，第二它的成本相对是高的，所以大家很少用行业去做长期的分析或配置。

当然也有去研究行业的，毕竟每个行业不太一样，短期还是有很多东西可以研究的。但是就长期配置而言，很少用行业这么去看。所以对于个人投资人，本来我们的时间精力就有限，那我们就把时间花在对长期风险收益有较大影响的维度方面。

一知羊

那这里也给刚接触投资的新手朋友们做了一个很好的提醒：不是每个行业都投一点就叫分散，能够把投资风险做好分散，才是真正的分散。

为什么我们总是觉得，行业投资能给自己带来阿尔法？

一知羊

聊到这里的话，我还是有一个很好奇的问题，虽然说大家在市场比较冷感的时候往往能很好地接受，我单独去投一个行业，往往未必会获得比平均水平更好的结果。但为什么我们总是很容易觉得，行业股票它就是能够带来一些超额收益呢？

陈鹏

刚才我们有说到，行业跟整个股票市场来比，它最大的特点就是把风险和收益都集中在某一个行业。当你集中的时候，用一句俗语来讲，风来的时候是个猪都能飞上天。也就是说当行业把风险和收益都相对集中的时候，短期内可能会冲得非常高，那也有可能会降得又非常快，它的波动率就比较大。

对不明真相的投资人来讲，他可能会觉得短期内能冲得很高的股票，它是非常非常好的，这样他就会对未来有超额的预期。但实际上就像我们说的，它可能只是站在风口的一只猪，风一旦过了或者减弱了，它一下就掉下来了。

所以这种情况下，我们在行业或者行业股票当中会看到很多这类例子。

行业在短期的故事有很多，也就是说它的噪音有很多。某只股票又上来了，某个行业最近发生了什么。那大家就会被这个吸引住，不明真相地进去，很可能就是买到了高点，下来的时候又卖到了低点。

图源晨星

在过去五年中，国内投资者在投资行业基金上每年平均损失收益 5%～15%。而我们中国的 SBBI 显示，整个市场平均收益大概也就 9% - 10%，也就是说，你在投资行业股票进行高买低卖的操作时，相当于把整个股票市场的平均收益损失掉了。

所以说行业投资是一个很吸引人、有很多话题的投资，大家可以每天打开电视听别人都是在讲某某某行业最近如何，我们的行业研究员又预测了哪些东西，但是绝大部分状况下，行业的景气度都不会持续很长时间，等散户开始往里进的时候，经常会在尾巴高买低卖，而我们前面也说过，行业对长期的投资没有太大的决定性影响。

一知羊

所以其实我们会得到一个启示，我们普通投资者很容易觉得行业主题基金能够给我们带来很好的收益，是因为我们会觉得说我只要踩中风口，就是我择时成功了，就能获得超额收益。

陈鹏

对，但是我刚才给大家展示了投资人的平均择时能力特别差，每年损失5% 到15%的收益率，几乎把你所有股票的贝塔都赔光了。所以说我们以为自己有择时的能力，但实际数据证明绝大部分的投资人没有。

一知羊

那既然行业主题的基金，它可能对我们收益的帮助没有那么大，那为什么有基金公司还在推这些基金呢？是不是某种程度上行业主题基金还是能够帮我们赚钱的，但可能是要在这个行业还没有起飞之前，你先进去布局，这样你就可以赚到。

陈鹏

从我的角度来看，第一就是说有一些行业在结构上长期的收益和风险确实不太一样。那基本上有两类行业，第一个就是公用事业，因为公用事业等于是国家给你特许权，你去经营自来水、煤气、电力等等。那国家给你的特许，你就必须要保证价格供应的稳定等等，所以就限制了你利润的空间，当然你也不会跌太多。

所以说公用事业的贝塔会比整个市场的贝塔要低，大概是整个市场的 0.6 到 0.7 左右。但是公用事业的股票占整个股市的百分比很低，大概是 5% 到 10% 左右。所以整体上讲，它对股市的影响非常低。

公用事业一般我们会把它单独拿出来分析，因为它跟其它的股票不太一样，它是第一个特殊的行业。第二个特殊行业就是我们上几期有讲过房地产投资，它也可以单独拿出来分析，其他的行业基本上在风险与收益上都是相似的。

我们刚才讲了从行业的区分角度，长期的风险收益其实它区分的明显度并不是那么大。那为什么很多基金公司还有投资人去短期地投这些行业基金、股票等等？因为行业基金的风险和收益相对集中，所以当风口来的时候收益会冲得很高，那冲得很高就会比较吸引人，大家就会觉得：“哇！你看这两年某行业表现特别好”有一段时间我记得前几年大家就说买股票就是喝酒吃药，你只要买白酒和医药就好了。但是实际上现在看来这个是完全错误的策略，白酒也跌得很惨，医药那就更不用说了。

那为什么很多基金公司还在推这个事？我觉得就是有一些金融机构，它为了短期扩大规模，能够赚到钱，就去推这些顺着投资者人性但是长期对投资者可能不一定有利的这些东西，这也是我们行业中有一些问题的原因。今天我就不展开了，但是大家记住一句话：有关行业投资，一定要小心它的风险和收益是相对集中的。有的时候会冲得很高，你要是能抓住，你还要问自己：你是不是真的有能力找到了这个阿尔法？还是你非常幸运？对于绝大部分的个人投资人来讲，基本上就是幸运地碰到了一次、两次，这个不能持续。如果以行业择时作为你主要的投资方法，那平均每一年大概会损失5%～15%的收益率。

如果高买低卖导致了亏钱，那我学会择时不就好了？

一知羊

因为前面看到陈博士分享了晨星的那张表，里面显示这个行业它本身是赚钱的，但是我们投资者是没有赚到钱的。我就在想这中间的这个鸿沟到底在哪里？我们是哪个环节做错了？

陈鹏

高买低卖。因为我们也分析了很多数据，就是大家在买行业的时候，基本上是在这个行业已经爆发了一到两年以后才买进去。等你买进去的时候基本上是这个高点了，接着往下走你就开始赔钱了，最后就是割肉，体验就会很差。

一知羊

所以也不存在现在就提前去布局，因为现在医药已经跌得很多了。会不会存在我现在就去在它低点的时候买一点，然后等它以后再涨起来了？

陈鹏

大家可能觉得那既然我犯错了，买的时候高了，那我能不能找到低点？其实卖到高点和买到低点相对都是比较困难的，择时整个操作都是困难的。那你干嘛去要择时呢？还花你的精力，对不对？你还要去分析。然后市场还有很多不确定性，到头来弄来弄去行业因子对长期的风险收益又没有那么大的影响，除非你是真的有能力能够分析短期哪个行业会好、哪个行业不好，这样的人少之又少。专业投资人都很少这样做。

一知羊

对，我刚刚突然想到上个月我们也有到线下去见了很多朋友，其中有一位朋友是制造业企业的用户，他就跟我说他们公司是做半导体相关的，他们就买自己公司的股票，按理说他们应该是最了解这个行业或者最了解他们公司，但是他现在都还是在亏的。

陈鹏

这种情况我看到过太多了，就是说我们每个人只是看到了一部分。当我们过于自信的时候，就会觉得我买的股票肯定是最好，但是我们只是掌握了信息的一部分。你一定要认识到我们的能力是有边界的，是有限制的，有很多信息我们不知道，那这个谁知道呢？市场知道。当你去博弈的时候，如果你知道的信息越少越窄，你就越有可能输。虽然你觉得这个很好，但是实际上有很多的信息你是不知道的，包括其他的竞争对手，市场上新的创新，或者整个市场的需求周期，以及整个市场对你的公司股票的定价等等。

这些东西都不是一个投资人，或者研究几个公司，甚至研究一个行业能够搞得清楚的。所以这也是为什么做行业择时是非常非常难的，因为你不但要选对股票，而且你要选对行业，要选对时间，特别是行业基金投资的时候，它相对来讲把风险和收益都集中了，全都压在这个行业上了。

当这个行业的风口到来时，它的收益会很快，但是没有的时候它也会降得很多，所以说它的短期波动率非常高。那长期它对收益的影响又没有那么大，这样它的性价比就没有那么高，所以说大家就基本上不太会用行业作为长期配置、长期投资中的一个基础。什么时候你可以做行业投资？就是说你对短期这个行业掌握的特别好。但是这一点难上加难。在专业的投资者当中，都很少有这种高手能够这样去做，更何况是散户。我刚才也给大家介绍了绝大部分在中国投资行业基金的散户，过去 5 年是损失了很多收益的，我们在印度也看到，在美国也看到。所以说我个人建议大家不要花太多的时间去关注行业，我们可以去学习这个行业的商业模式等等，但是在长期投资中不要关注太多在行业上面。

一知羊

好的，谢谢陈博士的介绍。那今天就相当于是我们三期迷你系列的最后一期了，陈博士在最后是不是可以给咱们做一段毕业总结或毕业致辞之类的？

陈鹏

整个《投资 ABC》，我们讲了股票是一个非常重要的长期投资标的，确实能够给大家带来很多超额收益。当然风险上也有一些，在股票里面我们看到有不同的维度，那每个维度对股票的长期的风险收益都有不同的影响。我们选择了三个大家可能经常听到的维度：中小盘、价值与成长以及行业股票来给大家做了个介绍。

那中小盘和价值是从理论、历史收益以及投资者最后拿到的收益这三方面来讲，都对长期收益有很重要的影响。所以这些因素或者维度把它们分析透，作为我们长期配置考虑的一个重要因素，也是我们介绍的原因。

那就是为什么大家可以看到，我们在做长期配置的时候，我们会单独把中小盘股票跟大盘股票区分开来去做一些配置。我们也会把价值成长区分开来给大家做一个配置，让大家更好的在长期投资中享受到这些超额收益。

同时我们也简单介绍了一下行业股票。行业虽然大家听到的比较多，平时短期上涨下跌的幅度也比较大，故事也比较多，那大家可能以为行业投资对我们长期投资者来讲是一个非常重要的一个维度，其实不尽然。行业在短期对收益率的高高低低有很大影响，但其实它对长期的收益影响并没有那么大，这也是为什么我们在做长期投资的时候，不建议大家通过配置行业来达到获取超额收益这个目的。

一知羊

那我相信大家听完这三期应该也能理解，为什么陈博士会专门策划这个专题了，就是希望大家未来无论是想亲身参与投资个股，还是说以后再买基金时，都能很好地区别哪些真正能够给你带来收益，哪些它可能只是噪音。

✍🏼 本期重点

• 投资行业主题基金，降低了投资个股的风险，但集中了行业风险。

• 从长期来看，「行业」这一影响因子对长期投资的风险与收益影响不大。

• 如果你有短期内择时+判断行业的能力，可以尝试行业投资，但过往的数据显示，大部分散户都没有。

🌟 常驻嘉宾

陈鹏博士：陈鹏博士在 90 年代初期赴美求学，取得了经济学博士学位。在金融行业工作的 25 年时间里，他担任过晨星（Morningstar）全球资产管理部的总裁，管理过上千亿美元的资产；他也曾是 Dimensional Fund Advisors（DFA） 的亚太区首席执行官。

🎺 创作团队

制作 有知有行

嘉宾 陈鹏博士

主持 一知羊

后期 柯霖

设计 港港 耳总

统筹 星星

感谢志愿者步枫、饭粒、小马、小洲对本文的协助。

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