叮咚叮咚，知行黑板报准时抵达，请查收。

上周三恰逢元旦放假，黑板报暂停更新一期，本期属于 2025 年的第一篇，我们先来看看 2025 年开年以来的市场情况。年初一直到本周二，A股、港股小幅下跌，恒生指数下跌 3.05%，中证全指下跌 3.85%。期盼的开门红并没有发生，甚至上周后三个交易日的连续下跌，让人回忆起 2024 年年初下跌的场景。好在本周前两个交易日市场有所企稳。

整体来说，最新的全市场温度降到了 34°。2024 年十月初反弹结束后，市场一直维持宽幅震荡的局面，等待市场方向的又一次的选择。我们看到，本周长钱账户没有调整，大家继续持有就好。当下 62% 的偏股基金、38% 的债券基金和货币基金配置比例，使得长钱账户可以自如地面对市场的任何变化，让子弹再飞一会儿。

月初是按照惯例披露稳钱账户月报的日子，以下内容会给大家介绍稳钱账户在 2024 年十二月份的表现。

首先来看稳钱账户在 2024 年十二月份面对的市场情况。

稳钱账户主要以债券类资产为主，少量配置股票类资产。其中债券类资产提供了组合最基础的收益和安全垫，在过去的一个月债券整体表现较好。债券到期收益率迎来快速的下行，从而债券基金的净值也再次创出年内新高。从主要指数的月内表现来看，中债新综合财富（1-3年）指数上涨 0.67%，中证纯债债基指数上涨 0.92%。

另一边的股票市场在十二月份呈现出均值回归的特征，前期跑输的大盘和价值风格表现较好，而前期一骑绝尘的小微盘风格则开始调整。

从主要指数的月内表现来看，代表全市场个股平均表现的中证全指全收益下跌 1.90%，代表价值风格的中证红利全收益上涨 3.58%，而另一面代表小盘股的中证2000全收益和万得微盘股指数则分别下跌 4.96%和 7.83%。如同我们在之前月报中所说，市场的风格演绎到极致的时刻总会迎来底层资产价值和估值高低的拷问，不同风格之间的差距往往呈现从极值向均值回归的往复。

我们来看一下稳钱账户示例账户的业绩表现。在去年十二月股债市场整体上涨的背景下，稳钱账户示例账户上涨 0.92%，这个业绩是扣费后的业绩。同期，稳钱账户的业绩基准上涨 0.25%。得益于权益价值风格表现相对较好，权益部分主要配置于价值风格基金的稳钱账户跑赢了业绩基准。

上图展示了稳钱账户示例账户公开上线以来的业绩走势。从 2023 年 12 月 8 日以来，稳钱账户示例账户上涨了 6.69%，最大回撤为 1.86%；同期业绩基准为 5.31%，最大回撤为 2.20%。整体来看稳钱账户的业绩波动较小，长期的收益表现也较为优秀，相对于业绩基准有着一定的超额收益，业绩表现整体符合预期。

在去年十二月，债券收益率的快速下行引起了许多朋友的关注，整个 2024 年结束，10 年期国债收益率最低已经突破 1.7% 的位置。在这样的背景下，如何更好地配置稳健类资产成为大家关注的焦点，稳钱账户在这其中又能起到什么作用，这一期稳钱月报我们不妨就来讨论一下这个问题，主要包括以下几个方面：

1. 过去一年国债收益率的走势如何？

2. 国债收益率变化背后的原因是什么？

3. 当下的国债收益率对我们投资的影响？

4. 我们未来的资产配置需要注意的地方？

首先我们来回顾 2024 年国债收益率的走势。在 2024 年年初 10 年期国债收益率还处在 2.56% 上方，而开年之后伴随着年初股市的快速下跌、央行宣布降准降息，国债收益率几乎没有调整地迅速下行至 2.27% 的低位。

此后债市开始进入央行与市场的持续博弈阶段，央行从四月之后开始多次提及长债利率过低的风险，前期持续快速上涨的债市行情也开始放慢上涨的节奏，同时股市的行情变化也在影响债市的参与热情，从八月到十月国债收益率在 2.10% 的中枢水平展开宽幅震荡。

而进入十一月之后，随着化债政策的推进，市场对于货币宽松的预期持续加强。十二月初的政治局会议正式定调「适度宽松的货币政策」，同时叠加年末时点机构配置的抢跑行情，在最后一个季度债券资产走出一波流畅的快速上涨行情，国债收益率从 2.2% 迅速下行至最低 1.67% 的水平。

在国债收益率不断下行突破历史低点之后，我们更关注的是它背后的原因，以及它对于我们每一个人的资产配置所带来的影响。

在过去一年利率持续下行的原因方面，有许多的角度都可以来解释，比如货币的宽松、经济潜在增长率的下行、投资者风险偏好的低迷等等，但这些更多是站在专业投资者而言，对于大多数人来说距离可能有些遥远。而另一个更贴近我们生活的视角，则是国债收益率与银行房贷收益的对比。

对于银行来说，将资金配置于国债还是用于发放房贷也是它们要面临的资产配置的决策，两者的收益率长期来看应该是同向变动的，如果发放房贷的收益率过低，则银行会有更大动力去配置于国债资产；而如果国债资产收益率过低，银行也会更愿意去发放房贷。

在国债收益和房贷收益的对比中，还有一个关键的区别在于房贷的主动权并不在于放贷的银行端，而在于贷款的居民端。当居民对于未来的大额贷款支出越发谨慎时，房贷规模越来越少，它一方面推动银行不得不去配置更多的国债资产，从而推动国债收益率的进一步下行，另一方面也推动房贷的利率不断降低，以试图吸引更多的居民愿意背负新的贷款。

从这个角度来看，我们会发现国债收益率的下行，其实和我们每一个人具体的资产配置行为都是息息相关的，微观主体站在自我出发点做出的理性的选择，共同推动了宏观经济面的趋势性的变化。

当知道了国债利率过去一年的变化以及它背后的原因时，剩下的便是回答它带给我们的影响以及我们能做什么。

在 2024 年年底，10 年期国债收益率达到 1.70%的水平，3 年期国债收益率为 1.15%，大家可能对这样的数字没有太多概念，我们可以简单做个测算。

对于一笔债券的投资来说，债券的收益来源包括票息（基础的利息收入）、利差（选择更高利率的信用债）、杠杆（债券可以进行抵押）、资本利得（债券价格涨跌带来的差价收入）。想要了解更多的朋友，可以看这篇文章：债券是怎么赚钱的，这回可算明白了

在这里我们以国债为例观察最基础的两大收益来源：债券投资收益=票息收入+资本利得收入（价格涨跌变化），借助相关的债券计算器，以此对比一下，假设在当前收益率买入国债，持有一年之后进行卖出，在 2025 年底不同国债收益率情景假设下，投资者收益情况。

在表格中卖出时不同国债收益率的对比中可以看到，如果在一年之后国债收益率相比于当前没有发生变化，那你大概就能获得相对应的到期收益率。比如，10 年期国债是 1.70%，3 年期国债是 1.15%，当然在持有期间它也可能会有较大的波动，这个数字代表的只是你持有到期之后的一个收益率，而并不代表这中间没有任何业绩的波折。

面对这样的收益率你可能会觉得太低，那假设在一年之后国债收益率相比现在继续下行了 20 bp，比如 10 年期国债到达 1.5%，而那样你的持有收益则会变成 3.2%，3 年期国债则是 1.5%。

这可能是相对乐观的情况，但在做投资的时候我们不能仅仅考虑到乐观的可能。假设一年之后国债收益率不降反升，上行了 20 bp，比如 10 年期国债上行至 1.9%，你的收益则会变成 0.2%，3 年期国债是 0.8%。在利率上升的情况下短期国债的表现会相对更好，因为它的久期更短，从而业绩波动也会更小。

当然，这些还都只是底层债券资产的收益率，我们投资债券更多是通过基金进行投资，在基金层面还会面临费率问题。假设债券基金平均持有费率是 0.3%，则我们在本就不多的收益基础上还要进一步打折。如果我们投资的是信用债，还包括一定的信用利差，但这个利差过去一年也在面临不断的降低。

面对全市场无风险收益率的下行和历史低位，它对于我们每一个人资产配置的影响是什么？

首先，对于稳健资产的预期回报需要相应降低，过往的收益不能简单外推。现金理财类产品和中短期稳健类产品，未来收益的降低是不可避免的，并且其中许多可能都面临着性价比的大幅降低的问题。比如，当长久期债券的收益率在 1.7% 左右，扣费之后在 1.4% 左右，如果基金经理在其中做对一次择时，成功低买高卖，假设增厚收益 20 bp，那收益率在 1.6% 左右。而假如择时操作做反了，则收益率降低至 1.2%。在底层资产本身收益不足的情况下，花费更多的精力去试图做出更多的超额收益，它所带来的边际回报也是有限的，或者不足以弥补我们所付出的更多的精力。

其次，在债券资产收益率下行和性价比降低之后，从大类资产配置维度出发，在原本的债券组合之中加入少量的权益资产可能会成为更好的选择。从边际回报的角度考虑，再把更多的精力放在债券资产个位数 bp 收益率的争夺上，不如投入更多时间在资产配置和大类风格的选择上，在一个低利率的背景下，后者所带来的边际收益可能会高于前者。

回到稳钱账户本身，我们会发现稳钱账户的吸引力反而在不断增加。当曾经债券资产能够每年稳稳提供 4% 以上收益率的时候，没有多少人会愿意花更多时间在资产配置之上。而当债券的收益率不断降低，每年稳定 2%的收益率都成为难题时，强调资产配置、股债分散的稳钱账户的价值反而在不断显现。

稳钱账户主要面向的是用户在 1-3 年内不用的资金，资产配置上以债券基金为主，同时加入了中枢为 15% 的权益基金。在债券基金部分，以 1-3 年中短久期为主，如我们上面提到的一样，短久期债券的波动会相对更低，在未来利率上行的环境中，短期债券的表现可能会比长期债券更好，而如果利率继续下行，短期债也能获得一定的收益。

同时在券种方面，稳钱账户里利率债和信用债分散配置。信用债相比于国债有着一定的利差收益，也能部分提高我们债券资产的收益水平。而在权益基金部分，稳钱账户主要配置的是价值风格基金，均衡和成长风格为辅，以降低组合的整体波动，在合适期限内获取一定的绝对回报。

在变化的市场环境中，没有什么是一成不变的，曾经我们熟悉的舒适的东西可能都在渐渐消失，学着用资产配置的视角看待新的问题，或许也能获得新的收获。

我们下期见～

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