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亲爱的合伙人们：
希望一切都好，也希望你们的 2026 年有一个好的开始。
2025 年，Aquamarine Fund 的回报率为 11.3%，同期标普 500 指数的回报率为 17.9%。自 1997 年 9 月基金成立以来，我们的资本年化复合回报率为 9.4%，同期标普 500 为 9.2%，道琼斯工业平均指数为 9.0%，MSCI 全球指数为 8.0%，富时 100 指数为 4.8%。
Aquamarine Fund 自成立以来的累计回报为 1185.6%，同期标普 500 为 1103.4%，MSCI 全球指数为 779.8%，富时 100 为 280.6%。
对于持有零管理费份额的投资者而言，自成立以来的业绩显著高于原始份额，这反映了免除持续管理费的优势。自 2009 年 11 月 1 日推出以来，1 年期零管理费份额的累计回报为 434.4%，同期原始份额为 402.0%。2 年期零管理费份额自 2017 年 12 月 1 日成立以来回报为 104.4%，同期原始份额为 85.8%。同样，5 年期零管理费份额自 2017 年 11 月 1 日成立以来复合回报为 113.1%，同期原始份额为 86.1%。这些差异主要源于费率结构而非投资组合的差异，因为所有份额参与的是同一个底层投资组合。
2025 年的主要正贡献来自比亚迪、美国运通（American Express）和美国银行（Bank of America）。主要拖累项是法拉利、印度能源交易所（Indian Energy Exchange）和埃克索尔（Exor）。
自我决定关闭基金并返还外部资本以来，我们的现金头寸已增至约 4.7 亿美元管理规模的 50% 左右。
这不是我想写的那封信——但它是我必须写的。
你们已经知道，我们正在返还外部资本，并为外部投资者关闭 Aquamarine Fund。这个决定与业绩无关，与市场或时机无关。它关乎我的健康——以及我对你们的资本应有的那份郑重。
成年以后的大部分时间里，我都设想自己还有很长很长的路要走。管理 Aquamarine 已经 28 年了，我原本期望追随我的偶像巴菲特，再干上三十年——足够积累一份 60 年的投资记录，让复利的力量充分施展。
我曾相信，在你们的支持下，我能建成一件值得骄傲的、有持久价值的事业。也许够不上伯克希尔·哈撒韦，但可以是它在苏黎世的小型版本——德语里说的「小而美」。而且我们确实在往那条路上走。团队已经到位，管理规模达到 4.7 亿美元，我们正在积蓄我一直追求的势头。但正如那句老话说的：人算不如天算。或者用迈克·泰森（Mike Tyson）的话说：「每个人都有计划，直到挨了一拳。」
我的那一拳落在 2024 年 11 月末。克洛斯特斯（Klosters）的雪来得早，那天我和孩子们滑了一天雪，但在开车回苏黎世的路上，我突发了一次大发作癫痫。
毫无征兆。之前没有任何症状或迹象——什么都没有。万幸的是，当时开车的是我妻子洛里（Lory）。如果换了我在方向盘后面，后果可能是我、洛里和女儿莎拉（Sarah）三个人的死亡——更不要说可能造成的连环车祸会伤及甚至夺去更多人的生命。
在希尔斯兰登医院（Hirslanden Hospital）做的核磁共振显示，我脑中有一个小肿瘤，位置被认为适合手术切除。四天后我就进了手术室，做了开颅手术，肿瘤被完整切除。尽管肿瘤很小且外观看起来是良性的，但组织学检查确认是四级胶质母细胞瘤，也就是 GBM。
因为是在瑞士，后续治疗推进得很快，采用的是 GBM 的标准治疗方案——斯塔普方案（Stupp protocol）：一个疗程的放疗加化疗，从 2024 年 12 月 23 日开始，到 2025 年 2 月 4 日我生日那天结束。你们中一些人也见过我戴着一种叫 Optune 的设备，希望它能防止复发。
肿瘤很小，发现得早，我也立即接受了对症治疗，所以避免最坏结果的概率是不错的，我继续像往常一样生活。然而，到了 2025 年 9 月，情况发生了变化——一次不够明确的核磁共振结果，加上轻微的局灶性癫痫发作，导致了第二次开颅手术，最终确认癌症复发了。
这次复发彻底打乱了我对 Aquamarine Fund 原本的盘算。在此之前，我完全有理由期待和相信癌症已经缓解，我最核心的那件事——为我们的资本做复利——可以继续不变。但复发意味着我不能再这样说了。
虽然到今天为止，我的思维和投资能力完好无损，但我们无法知道这种状态什么时候会改变。我的病情可能长期稳定，也可能不会。我仍然对自己能够长久而充实地活下去抱有期望，但这种可能性比以前低了。结果的范围大大拓宽了。面对这种不确定性，我知道我必须重新排列人生的优先级。
在此之前，不管我在外面有多少别的兴趣和投入，我最核心的那件事始终只有一件：在 Aquamarine Fund 里为你们把资本复利下去。现在不是了。现在，排在第一位的事情变了——是我的身体，还有和家人在一起。
我最初的想法是给你们这些外部投资者一个选择：想拿回钱的可以赎回，想继续投的可以留下。但在征求了家人、团队、董事、法律顾问和亲密朋友的意见后，我收到的明确信息是：现在就把钱还回去，以一个好的姿态结束我的投资生涯，这样远远更好。
所以我们决定，最好的做法是现在就返还外部资本——趁基金还在赚钱，趁我们还领先。在一个高点结束一段职业生涯，远好过冒着衰退——不管是精神上还是财务上——的风险，那可能导致指责，或者损害我们花了几十年建立的信任。董事会也觉得退后一步或许能让我少些压力、多些平静。这一点我还不确定他们说得对不对——我喜欢我原来的生活。
这不是我的首选，我是不情愿地迈出这一步的。这是一个被医学状况逼出来的决定，不是因为我对市场或我们的策略失去了信心。我改变不了诊断结果，但我可以选择如何回应它。唯一体面的做法是坦诚透明，在任何可能的衰退发生之前保护你们的利益。
正如巴菲特在他最近的信中提到的，人生和投资中的太多东西取决于运气。我在很多方面都是幸运的：从克洛斯特斯那趟车程中幸存下来；拥有管理这只基金的 28 个美好年头；最重要的是，得到了你们的信任。
关闭基金这件事我心里并不好受，但我带着满心的感激而非遗憾去做它。你们中的每一位，我都珍视——感谢你们的信任、你们的耐心、你们对我和我团队的信念。这份信任让一切成为可能。它过去是，现在仍然是，一切的根基。
一旦做出了决定，我们就知道需要筹集约 2.35 亿美元，才能在年底满足所有投资者的现金返还。于是我和大卫坐下来，规划了年底时投资组合应该呈现的样子。我们一直把投资组合保持在流动性好、易于定价和变现的证券上。我们也一直维护着一份「距全部变现所需天数」的分析，用于风险管理。我一直希望我们在必要时能够轻松地清算整个组合。换句话说，我始终盯着一种可能性：意想不到的雨天也许就在下一个转角。
这意味着大卫可以有序地清算大约一半的投资组合，把现金交付给你们。我们卖掉了为满足年底赎回请求和返还资本所需出售的一切。大卫通过盛博（Sanford Bernstein）和 IIFL Capital 执行了这些交易。
这个过程并不困难。除了一只证券——塞里蒂奇增长地产（Seritage Growth Properties），卖出时间稍长一些以避免影响股价——我们没有遇到任何流动性问题。我们卖出所需股份的过程中，交易量始终没有占到该证券日成交量的显著比例。
大卫还仔细复核了执行质量。绝大多数交易都以成交量加权平均价（VWAP）成交，或在非常窄的偏差范围内。目的是确保在清算过程中，我们没有被券商占便宜。
这是我这辈子可能做的最大一次清算。我们支付了 Aquamarine 历史上最高的总佣金——但大约不到 10 个基点，这是合理的。
年底时，我们将照常由 SS&C 计算净资产值。你们的持仓将转换为结算凭证，一旦获得批准，我们就开始汇款。按照要求，会有一笔预留款项，留待德勤（Deloitte）审计完成后处理可能出现的问题。我预计不会有任何问题。
这大概是我们做过的最重要的一件事，基金团队的声誉就系于能否把它做好。我知道尚塔尔和大卫已经逐一跟进了每一位投资者。我们要确保资金汇至正确的账户，所有反洗钱程序都已就位。我相信这件事会像瑞士钟表一样精准运转。
我一直在回顾过去，这对我来说确实是一个重要的节点——一个转折。这不是我主动选择的，但我决心从中获得最大的收获。以下是对投资组合中持有过的公司的回顾。不算完整，也许将来某个时候我会做一份更全面的分析。
你不能只把赚了多少、亏了多少简单加总。要看到全貌，你需要考虑每个头寸在当时对整个组合的影响有多大，所以这真的只是对回报来源的一个粗略描绘。
总的来说，我在组合中持有过的公司不到 200 家。其中大多数是很小的仓位——为了真正了解一家公司和它所在的行业，我必须持有它。
不管好坏，我接手 Aquamarine Fund 时没有任何直接的投资经验。我有经济学背景、做过管理咨询、读了 MBA、干过投行——但投资这件事，我得在实战中学。
所幸，我遇到了最好的老师。首先是巴菲特和芒格，但还有很多其他人：鲁安·坎宁夫（Ruane Cunniff）、卢·辛普森（Lou Simpson）、汤姆·鲁索（Tom Russo）、特维迪·布朗（Tweedy Browne）的合伙人们、彼得·坎迪尔（Peter Cundill）、汤姆·盖纳（Tom Gayner）、尼克·斯利普（Nick Sleep）、莫尼什·帕伯莱（Mohnish Pabrai）、李录，以及近年来 VALUEx 会议上那些了不起的参与者们。我读 TA 们的信、参加 TA 们的会、观察 TA 们如何配置资本。
我试着逆向拆解 TA 们的思考方式，当我觉得自己理解了 TA 们的逻辑时，我就跟进投资。我还在新兴市场和其他地方寻找具有相同特质的类似公司。我的大部分投资都来自这种思维方式。
这条路引导我找到了贡献最多回报的那些企业——也就是这个 12 倍回报的主要来源。比如，从汤姆·鲁索那里我学到了品牌的力量，由此成功投资了雀巢、维他麦（Weetabix）、阿拉斯加奶业（Alaska Milk）、喜力（Heineken）和麦当劳。通过吉里什·巴库（Girish Bhakoo），我了解了信用评级业务，投资了达夫菲尔普斯（Duff & Phelps）、穆迪（Moody's）、CRISIL 和 CareEdge Ratings。通过伯克希尔·哈撒韦，我了解了保险业，由此投资了伯克希尔本身、RLI 保险（RLI Insurance）、阿弗拉克（Aflac）、美国安全保险（American Safety Insurance）和 AIG。
我也在 TA 们的基础上进一步推演。我意识到，品牌教育本质上跟债券信用评级差不多——只不过评的是人。所以有段时间我在营利性教育领域下了重注，包括在戴锐教育（DeVry）、阿波罗教育（Apollo Education）和 EVCI 职业学院旗下的因特伯勒学院（Interboro College）上的大额投资。我还把视野拓展到海外，投资了新加坡的莱佛士教育（Raffles Education Corporation）、菲律宾的远东教育（Far Eastern Education Corporation）、阿曼的马建大学学院（Majan University College），以及巴西的安哈盖拉教育（Anhanguera Educaçional）和埃斯塔西奥教育（Estácio Participações）。
在理解了垄断性收费通道的力量后，我投资了欧洲隧道（Eurotunnel）的债券，这又引导我投向了其他类型的金融基础设施和支付系统：投资技术集团（Investment Technology Group）、骑士交易（Knight Trading）、西联汇款（Western Union）和速汇金（MoneyGram）、房地美（Freddie Mac）、万事达卡（Mastercard）、印度能源交易所和美国运通。
一路上当然有不少各种各样的错误。有时候我卖得太早了：比如 CRISIL，我本可以赚到 200 倍以上的回报，结果只赚了 7 倍就跑了。我也没能守住阿弗拉克、发现金融服务（Discover Financial Services）、茅台、自由媒体（Liberty Media）和麦当劳，尽管它们都是出色的复利机器。
有些时候，我在错误的时间被吓了出来。比如 2008 年金融危机后的穆迪——因为怕诉讼风险。在美国实验室控股（LabCorp of America）的案例里，我因为担心破产风险而错过了 200 倍——但破产从未发生。
有不止一次，我能赚到那些钱纯属走运。事后回想我才意识到，当时的我就像举着一根点燃的火柴穿过炸药工厂。虽然我在营利性教育领域赚了很多钱——莱佛士教育、戴锐和 EVCI 都让我获得了数倍回报——但我始终面临着政府出台不利监管的风险。我卖掉美国营利性教育股票是在 2008 年奥巴马总统当选之前，纯粹是走了运，因为他上台后几乎摧毁了整个行业。同样，我卖出房地美也不是因为我聪明，只是因为我心存疑虑。如果巴菲特和芒格都觉得房地美的承保已不再审慎，同时像迈克尔·伯里（Michael Burry）和比尔·阿克曼（Bill Ackman）这样的聪明人正在做空房地产市场，那我没有理由还做多。
有些持仓纯粹是「死钱」。游戏规则决定了虽然我不太可能亏很多，但也不太可能赢。那些巴西、阿曼和菲律宾的教育公司就是如此，欧洲隧道也是——那个机会对银行来说太肥了，TA 们不可能不拿债券持有人开刀。
还有一个领域，我虽然赚了些钱，但后悔进去了——就是资源开采，矿业及相关投资。这个领域的投资从澳大利亚的福蒂斯丘金属集团（Fortescue Metals Group）到伦敦矿业（London Mining）、阿根廷的克雷苏德（Cresud）、萨省钾肥公司（Potash Corporation of Saskatchewan）、约旦磷酸盐（Jordan Phosphates）、提凯海上运输（Teekay Offshore），还有其他几家。
这些企业具有周期性，繁荣与萧条交替出现，但在投资者眼中，它们总像是即将脱离周期、变成永续的印钞机。这种情况极少发生。话说回来，在这些企业里确实能赚到钱，但需要非常深入的研究和接近内部人的认知，在此之上还需要完美的时机。在我的案例中，这个领域最终带来了我最大的单笔亏损——马头控股（Horsehead Holding）——但基本被福蒂斯丘、伦敦矿业和美光科技（Micron Technology）的大赢家抵消了。
如果看整个板块的净结果，就会发现大量操作换来的收益其实不多。交易活动本身已经够让人遗憾了，但我真正后悔的是花在思考这个领域上的时间：边际成本曲线长什么样；哪些矿在开或可能开；如果出现衰退需求会下降多少；谁的资产负债表扛得住、谁扛不住。这些知识都是速朽的，半衰期很短。即使能赚到钱，也有更好的方式来度过自己的时间。如果让我从头开始投资生涯，我会把这块留给那些愿意玩资源开采游戏的人。
然后还有很多「遗漏之错」——公司就在眼前，分析也做了，但我没有行动。在国王路（King's Road）上吃康沃尔肉馅饼的时候，尼克·斯利普和凯斯·扎卡里亚（Qais Zakaria）跟我分享了 TA 们对亚马逊和好市多（Costco）的分析。我没有出手。虽然我理解信用评级、支付系统和金融交易所的经济学，但我从未投资过 Visa、标普全球（S&P Global）、MSCI，也没投过纽约证券交易所、芝加哥期权交易所（CBOE）等大型金融交易所。
还有相当数量的公司，我买了一点，持有了一段时间，然后卖掉——没赚多少也没亏多少，但在这个过程中学到了东西。我对这些企业和投资之道都多了一层理解。TA 们既不是赢家也不是输家——只是有一些钱在某家公司里待了一段时间。
好消息当然是，我做对了足够多的事，赢家的数量足以在一个投资生涯中对投资者和我家人的生活产生实质性的影响。
待外部资本全部返还之后，我们将转型为家族办公室，我面临的挑战和你们一样：把钱放在哪里。我不做推荐，但想分享一下我将用来管理家族资金的框架。
前段时间，我写下了一套标准——假如未来我不再亲自打理资产，我会用这套标准来筛选值得托付的人。现在我要把精力放在健康上了，这些标准我自己也要用起来。
归结起来，有五个关键特质。
1. 用自己的钱投资，也就是与投资者利益绑定
想绕开委托与代理之间的天然矛盾，你需要的是一个真正以所有者心态来投资的人。
这很难，因为排着队来管你辛苦赚来的钱的那些人——银行家、顾问或者别的什么「投资专业人士」——TA 们的利益跟你并不完全一致，甚至可能根本不一致。TA 们可能想做大管理规模，可能就是按这个来拿奖金的，或者按新资金流入来算，又或者只是在追求一次晋升。
我家里有个广为人知的故事。我父亲去见他在瑞银（UBS）的客户经理。那位经理把我父亲的投资组合配置成了一篮子标普 500 成分股。但这位经理自己个人持有的是伯克希尔·哈撒韦的股票——他却没有把它放进我父亲的组合里。事实上，他也不被允许这么做。这就是利益错位的典型例子。
这一点同样适用于上市公司的管理层。
举个有用的例子：我曾经持有哈雷戴维森（Harley-Davidson）的股票，对这家公司也很感兴趣。约亨·蔡茨（Jochen Zeitz）拿了一大笔期权来试图扭转公司的命运。尽管他是一位非常有才华、有能力的管理者，在彪马（Puma）做出了令人印象深刻的业绩，但他的激励仍然没有完全对齐。
相比之下，巴菲特把全部职业生涯都投入到了伯克希尔·哈撒韦。他没有在旁边搞一个风投基金或者别的什么快速致富的副业。
生活中有很多时候我们不得不跟利益不一致的人打交道：律师、投行家、房产经纪人。但正如芒格常说的，你得给风偏修正留出余量。当涉及到管理我的钱时，我不仅要求对方投入自己的钱，而且要 TA 们的钱跟我的钱放在一起——最好在同一个组合里，用同一种方式计算。
2. 这是 TA 们的主业或唯一事业
第二点：这必须是 TA 们唯一或最核心的事。我不想要一个把投资当副业或爱好的人，也不想要前面提到的哈雷戴维森那种情况——只有上行收益而几乎没有下行风险。这不仅得是 TA 们的首要工作，还得绑定 TA 们的大部分乃至全部净资产。同样，我也不想要一个管着一堆并行组合、把我放进其中之一的人。如果它必须是一个集团的一部分——比如约翰·马龙（John Malone）的自由媒体——那也应该是在旗舰平台上。
来看奢侈品行业的几个例子：乔治·科恩（Georges Kern）或许不会像他期望的那样成功，但你可以确信他百分之百聚焦在百年灵（Breitling）上，他的财务利益与之紧密捆绑。同样，伯纳德·阿尔诺（Bernard Arnault）的财富与路威酩轩（LVMH）紧密相连。约翰·埃尔坎（John Elkann）的与埃克索尔（Exor）紧密相连。约翰·鲁伯特（Johann Rupert）的与历峰集团（Compagnie Financière Richemont）紧密相连。TA 们都符合「主业或唯一事业」这个标准，而不是同时管三只基金的人。
克里斯·霍恩（Chris Hohn）经营的是一个高度聚焦的机构，就像我曾经做的那样。我没有多个投资组合，也没有这边一个风投部门、那边一个高波动策略。我只有一个焦点。
3. 把它当成一种志业，而不是一门生意
有些事情天然适合做成生意。如果你在制造产品——像可口可乐或汽车——那你当然要把它当生意来经营。但问题在于，把管钱做成一门生意，内部就会累积各种压力和利益冲突。最后的结果往往是：你不再是在跟投资者一起赚钱，而是在从投资者身上赚钱。之所以如此，是因为你能发展出非常可观的管理费收入流，而这恰恰使利益偏离了。大多数资产管理机构，尤其是大型专业机构，做的正是这件事。TA 们在聚拢资产，而不是像管自己的钱一样来管理。我避免这个问题的方式之一是不收管理费，并且设定了累进式的门槛收益率。
所以，管理投资者的钱应该被当作一种志业去做，而不是一门生意。
4. 要做得好——拥有拿得出手的能力和坦诚
显然，TA 们应该做得好。随着时间推移，TA 们应该写一封信来说明自己做了什么。TA 们肯定会犯错，但你应该能从数据和 TA 们的文字中看出——TA 们至少有可能做得好。
如果一个人总在开新基金，基金永远很年轻，总是在找借口，无法为业绩不佳给出合理的解释，也不能准确描述自己的错误并从中吸取教训——那 TA 大概率做不好。
5. 具有受托者责任（fiduciary gene）
这是最关键的一条。没有它，前面四条都不用看了。TA 们必须具备受托者责任。TA 们追求好名声，想要公平对待投资者——不是因为这样做有利可图，而是因为这就是 TA 们做人的方式。这一点必须比 TA 们能赚多少钱更重要。有些人眼里只有钱，有些人不是。
通常，你很容易分辨出两者的区别。
我会持续维护一份清单，列出那些将在我不幸离世时被纳入我们组合的上市公司和私人合伙企业。
由于我们受到监管，在此公开可能被视为提供投资建议，所以不适合在这里展开，但「我会把钱交给谁」这份文件在网上可以找到。我会继续写年度家书（Spier Family Greetings），在信里分享我的思考，欢迎你们订阅。
从过去一年的业绩可以看到，投资组合的价值及其变化跟我的健康状况几乎没有任何关系。谢天谢地。
这是很久以前就刻意设计好的。
大约十年前，我意识到自己需要做到：不管是坐在办公桌前还是远离办公桌，对投资的感觉都一样踏实。那时我在一趟研究投资标的的长途飞行上，忽然意识到，我对喜力（当时在组合中）和雀巢的感觉，与我对其他一些公司的感觉完全不同——后者的结果要不确定得多。
我开始从「二元」结果——结果范围宽泛且不确定——转向那些耐久的、与时间为友的复利型公司。在这类公司里，时间站在我们这边，结果的范围从「还不错」到「非常好」，而永久性损失的概率极低。
这正是目前组合的定位。其中很多名字都是巴菲特所说的「不可避免」的企业，你们也都熟悉——伯克希尔·哈撒韦、万事达卡、美国运通、雀巢、穆迪，等等。
你们也可以预期，随着时间推移，我会逐步退出那些结果更偏二元的投资。结果不太确定的公司，比如印度能源交易所，可能会被减仓或清仓。
相反，我会集中持仓那些能够不断重复、持续碾压的企业。比如伯克希尔·哈撒韦，现在手握 3500 亿美元现金，安静地做着增量收购——最近的一笔是西方石油（Occidental）的石化业务。跟其他「冰川式动作」一样（比如用宝洁股份换回金霸王电池），这些都是不动声色但增厚价值的交易，收益持续回流给伯克希尔。即便是备受质疑的卡夫亨氏（Kraft Heinz），假以时日，大概率也会为伯克希尔创造价值。
比亚迪也是类似的逻辑。投资论点很简单：它拥有最垂直整合的运营体系和最低的成本。没错，现在正处于价格战之中，但这意味着比亚迪有能力推动中国乃至全球市场急需的行业整合。更何况，凭借其低成本结构，比亚迪可以在它想要的时候选择让行业恢复盈利。
有些公司我们持有，有些我们在研究，但不管是信用评级机构、法拉利和路威酩轩（LVMH）这样的奢侈品牌，还是我研究了多年的品类——电梯行业，或者不起眼但现金流优异的地毯与地板行业——贯穿其中的逻辑是一样的：等足够久，你就赢——也许赢很多，也许赢一点，但你赢。
如果说被迫把更多时间留给健康有什么好处的话，那就是这种长期的、低维护的投资方式恰好与之完美契合。我为这一刻做好了准备，也有信心告诉我的家人和理念相投的投资者：只要你们接受我的健康状况可能不时需要关注，你们就是在跟我一起，走在一条为持久复利而建的路上。
这种转变甚至可能提升回报。当我观察克里斯·霍恩那个高度集中的组合时，他的回报超过了我的。
我们有一支出色的团队：尚塔尔、大卫、玛丽安娜和帕拉斯。TA 们承诺将参与向家族办公室的过渡——或者说，进化。
零管理费结构的优势之一在于，关联股东支付了更高的管理费，因此我们不需要重组 Aquamarine 的费用结构，一切将一如既往地运转。
此外，我计划继续从事投资活动。VALUEx 将是一个我认识管理人并可能与 TA 们共同投资的地方——就像其他与会者已经在做的那样。我也会在那里了解新的投资机会，并有可能与 VALUEx 的其他参与者合作，用组合中的一小部分去把握特殊机会。
我依然对你们——我曾经的投资者们——怀有崇高的敬意。请把自己视为我大家庭的一员。我们会尽力邀请你们参加 VALUEx，也会尽力帮你们获得其他邀请和资源。
在这封信里，我对自己的病情毫无保留。这是刻意为之。虽然我不像巴菲特那样是公众人物，也算不上很出名，但也不是完全没有人认识我。我相信公开有其战略意义。
如果你得的是一种足够常见的疾病——或者至少让人能活很久的疾病——自然会围绕它形成一个庞大的利益群体。但胶质母细胞瘤（GBM）面临的是一个两难困境。一方面，它属于罕见病，在发达国家的发病率约为每 10 万人中 3 到 4 例。
另一方面，患者的预期寿命仍然很短。过去 20 年里，肿瘤学取得了很多进展，但在脑癌方面进步甚微。大多数抗癌疗法在大脑中不起作用，原因在于血脑屏障。就像胎盘限制了能进入胎儿体内的物质一样，血脑屏障不让很多大分子进入大脑——这也是 GBM 至今如此难以治疗的原因之一。
所以我们面对的是一个「浴缸」问题。如果一种疾病特别罕见或者患者寿命很短——GBM 两样都占了——那流入浴缸的水不多，另一边的下水口又很大。这意味着在任何时间点上，都不会有一个足够大的群体来推动解决方案。
然而，对于一种统计上罕见的疾病来说，GBM 在我自己的世界里出现的频率高得惊人。大约 10 年前，我在长滩（Long Beach）排队等着进 TED 剧场时，和艺术家珍妮特·埃切尔曼（Janet Echelman）聊了起来。我们发现她的丈夫大卫跟我一样有德裔犹太背景，而且跟我同时期在哈佛商学院念书。这个意外的交集变成了一段友谊，洛里和我有幸在苏黎世和克洛斯特斯招待过 TA 们——后来大卫因 GBM 去世了。
我第二次遇到这种病是通过伯克希尔·哈撒韦的生态圈。2006 年伯克希尔收购伊斯卡（Iscar）之后，我跟惠特尼·蒂尔森（Whitney Tilson）一起去以色列参观了这家公司，并和创始人斯特夫·韦特海默（Stef Wertheimer）的儿子艾坦·韦特海默（Eitan Wertheimer）成了朋友。艾坦在他父亲之后担任 CEO，后来把权杖交给了雅各布·哈帕兹（Jacob Harpaz），他也死于脑癌。
即使在 VALUEx 社区内部，这种疾病也近在咫尺：维塔利·卡岑尼尔森的母亲，以及罗伯特·莱茨的父亲，都死于 GBM。
我写下这些，是因为我想改变那个空浴缸的困境。也许通过我的人脉网络，这封信能带来某些东西——治愈我，或者延长我的生命。至少，它或许能为寻找治愈方法引来更多关注，即使那不发生在我有生之年。
我知道，任何一个人都很难掌握所有正在进行的研究。随着 AI 和其他新工具的出现，解决方案也许不会来自现有的癌症研究，而是来自完全不同的领域。
所以，如果这封信中的任何内容让你想把新的疗法或研究线索介绍给我，请联系我们。但我必须请你遵循一个非常具体的流程：不要把这些信息发给我本人。请联系我的妻子洛里，或者尚塔尔。
我收到了很多关心和问候，我由衷感激。但现实是这样的：每一次表达关心，都在提醒我身上有什么，而不是让我好好过自己的日子。对于所谓的奇迹疗法也是如此。
每隔一天，我就收到一条消息，讲的不是生酮饮食，就是干细胞疗法，或者某种新的免疫疗法。我知道这些都出于好意。没有人想让我难过，但对我来说，这意味着被不断提醒——每一天——我有一种病，以及也许还有「别的什么」我应该在尝试的东西。有时这些消息还带着一种执着：「你试过这个了吗？」
我感谢你们想着我，但这实际上可能造成伤害。本来我可以从诊断中暂时抽身，跟朋友聊一个投资想法、一项尽调或者一个假期计划，但我又被拉回了「病人」这个角色。有时候，我只是想重新做你的朋友。
请放心，你们发给尚塔尔或洛里的研究和建议不会被忽视。我在希尔斯兰登诊所有一支出色的医疗团队，它隶属于就在附近的苏黎世大学，与全球顶尖的癌症中心保持着紧密联系。
我很幸运拥有一支世界级的医疗团队。在希尔斯兰登，我深深感谢尼古拉·J·霍普夫教授（Prof. Nikolai J. Hopf），他已经三次凝视过我开放的大脑。当你允许一位外科医生这样做时，一种独特而神圣的信任就此建立——你永远不知道醒来之后自己还保留着什么功能。与他并肩的是乌韦·施莱格尔教授（Prof. Uwe Schlegel），他在引导我穿越神经科和神经肿瘤科的复杂性方面给予了无价的帮助；尼尔斯·彼得斯教授（Prof. Nils Peters）则在我最初确诊时发挥了重要作用。我的放疗和日常肿瘤护理由苏黎世肿瘤中心（Onkozentrum Zürich）的克里斯蒂娜·皮卡迪医生（Dr. Cristina Picardi）和约纳斯·克勒珀尔医生（Dr. Jonas Klöpper）精心管理。
我还有幸咨询了一些该领域最杰出的学者和前沿研究者。包括日内瓦大学医院（HUG）的卡尔·沙勒教授（Prof. Karl Schaller）和德尼·米廖里尼教授（Prof. Denis Migliorini），TA 们提供了至关重要的指导。海德堡大学医院的菲利克斯·萨姆教授（Prof. Felix Sahm）非常热心，花时间跟我详细讨论了他的发现。在纽约，威尔康奈尔（Weill Cornell）的西奥多·施瓦茨教授（Prof. Theodore Schwartz）提供了他的专业意见。在明斯特大学医院，瓦尔特·施图默教授（Prof. Walter Stummer）、副教授迈克尔·穆特尔（Prof. Michael Müther）和尼克拉斯·贝内迪克特·佩珀医生（Dr. Niklas Benedikt Pepper）都贡献了 TA 们的知识。
我还必须提到芝加哥和苏黎世大学医院（USZ）的罗杰·斯塔普教授（Prof. Roger Stupp）。我同样深感受益于米夏埃尔·韦勒教授（Prof. Michael Weller）的引领，以及托比亚斯·魏斯医生（Dr. Tobias Weiss）——他负责脑脊液实验室，一直站在针对我具体病例的研究前沿。
这些医生和 TA 们的团队会审阅每一篇尚塔尔或洛里转来的研究论文、饮食建议和治疗方案。TA 们和 TA 们的学生会阅读这些材料，评估是否适用于我的病例或 TA 们的其他患者。有很多你们看不到的数据——详细的脑部影像、根据脑水肿调整的药物剂量，以及其他变量。在缺乏这些背景信息的情况下，从网上收到一个奇迹疗法，对我帮助不大。
道格拉斯·穆雷（Douglas Murray）在谈到 2023 年 10 月 7 日哈马斯袭击以色列事件时写道：有时候一颗照明弹升起，你一下子看清了所有人站在哪里。我的癌症诊断就是那颗照明弹。当一切崩塌的时候，你会发现谁是你真正的朋友——危机有一种能力，照亮那些一直存在的东西。
有很多人毫不犹豫地出现了，我何其有幸。不是每个人都知道该怎么做，这可以理解——但留在我心里的，是那些展现出非凡善意和陪伴的人。
有些人天生就会冲进火场。布莱恩·劳伦斯、吉莉安·西格尔和纳阿玛·巴拉姆就是这样的人。还有人放下一切专程来看我：李录从西雅图飞来，莫尼什·帕伯莱从奥斯汀来，邦妮和亚瑟·费什夫妇从多伦多来，亚当·弗兰克斯从伦敦来，肯·舒宾·斯坦从纽约来，还有约翰·米哈尔耶维奇、丹尼·艾格特等人来到苏黎世。TA 们的亲身到来，意义远比 TA 们自己意识到的要大。
世界心智（World Minds）社区倾力相助。罗尔夫·多贝利（Rolf Dobelli）亲历了我的一次局灶性癫痫发作，面不改色。基珀·布莱克利、西蒙娜·许尔勒、劳拉·鲍迪斯和阿什坎·尼克巴利，每一位都在关键时刻出现，展现了这个网络所培育的深厚联结。丹·阿里利（Dan Ariely）在世界心智年会之后陪了我整整一天，带来的不仅是友谊，还有那种只有经历过年少创痛的人才有的理解。
在苏黎世，我们一家是哈巴德犹太社区的成员。门德尔·罗森菲尔德和他的女婿诺胡姆一直非常关照我们，说来就来。门德尔的兄弟朔洛姆组织了一次社区安息日活动，他说的一番话让我落了泪：「医生让你做的，你照做——但只有上帝知道你的命运。」
还有一些人，只是读到了关于我诊断的消息就伸出了手。阿图尔·葛文德（Atul Gawande）——他在《清单革命》中写到过我——在读了我之前那封信后联系了我。我不知道他一直在关注我的年度信。尼古拉斯·克里斯塔基斯和阿马尔·毕德也联系了我。TA 们三位都在我最需要的时刻，送来了医学见解、人性温暖和更宽阔的视角。尼克·斯利普也来了信，这让我深受触动。
珍妮特·埃切尔曼——她的丈夫大卫就是因 GBM 去世的——一直是一种稳定的存在，给予我只有亲历者才能给予的智慧和共情。汤姆·莱恩斯帮助我和洛里在瑞士的医疗体系中找到方向，阿贾伊·德赛（Ajay Desai，来自贝克斯菲尔德）则在放射学知识和替代疗法方面给了我们很大帮助。
我知道这只是冰山一角。还有很多人联系了洛里，包括理查德和凯瑟琳·伯金夫妇、约翰·梅克特、彼得·霍尼克、瓦莱丽和杰里米·拉克夫妇、让-马克·布伦施维格、马尔宁·迈克尔斯、尼古拉·阿伦斯、卡特里娜·史密斯、苏达·钦努鲁、莫妮塔·辛格、朱莉·迈耶，以及其他人。
洛里和我深深感激这么多朋友的支持——TA 们给了我们情感上的力量，帮我们联系上了医生，也帮洛里注意到了可能对我有帮助的治疗方案。TA 们的善意在那段艰难的时光里意义重大，也提醒了我们——尤其是洛里——我们不是独自面对这一切。
对你们每一个人，洛里和我只想说：谢谢——谢谢你们与我和洛里的友谊，谢谢你们在我们需要的时候在场。
我们同样感谢那些通过尚塔尔联系我们的人，感谢基金团队——尚塔尔、大卫、玛丽安娜和帕拉斯，以及我们的董事罗兰·吉西（Roland Gysi）和安德烈亚斯·米科斯（Andreas Mikos）。你们以非凡的专业水准完成了这次过渡，但你们在场的方式不只是同事，更是朋友。
只有当你脚下的大地开始晃动，你才会知道谁会来扶住你。而扶住我的人，比我敢奢望的要多得多。
还有一件事：如果你想知道怎样跟一个生病的人说话，去读莱蒂·波格莱宾（Letty Pogrebin）的那本《怎样做一个生病朋友的好朋友》。《华尔街日报》有一篇很好的书评，或者如果我还有多余的书，可以寄给你。
波格莱宾写道：「面对一个生病的朋友，首先不要造成伤害。」核心意思是，很多日常对话，在面对一个病人或临终者的时候是不合适的，甚至会造成伤害。比如，如果有一个人问我怎么样，没什么问题。但如果我一天有 10 个人问我怎么样，每一个都需要回应，那就很难承受了。更好的方式是说一句「想着你」，而不需要我回复。
如果你想跟我聊那些我们共同感兴趣的事——聊我的医疗状况之外的东西，让我能尽情地过好自己的日子——那太好了。但如果你有医疗方面的建议，请发给洛里或尚塔尔。
从这场疾病中学到的东西是巨大的。不过，就像克里斯蒂娜·罗塞蒂（Christina Rossetti）在诗作《小妖精集市》中的角色一样，我宁可保持天真，也不想经历这场疾病。但它确实是一次猛烈的智慧冲击。以下是我学到的一些东西：
1. 过你最好的人生。你不知道明天会发生什么，所以，如果有什么你一直想做的事，去做吧。
2. 大自然给了你什么天赋，就用起来。不要有羞耻感。只要你没有伤害自己或别人，就尽情享受它们。我过去会轻视那些靠脸吃饭的人。现在不会了。你有什么天赋就用什么天赋。如果一个人好看但不太聪明，那就大方利用自己的外貌优势。不要让任何人让你心生愧疚。
3. 删掉嫉妒你的人。TA 们没什么好嫉妒的，因为 TA 们不知道明天会发生什么。我的生活中曾经有几个因为我的好运而嫉妒我的人。那让我有负罪感。TA 们感知到了那份负罪感，反而觉得自己的嫉妒更有道理了。但这并不健康。我现在已经把 TA 们从我的生活中删除了。我早该这么做。
4. 时间。对我来说，中期已经不存在了。只剩下两种时间：当下和永恒。我只做在这两个时间尺度上都有意义的事。中期不再让我感兴趣。
5. 保持积极的态度，不要抱怨。别的办法我都试过了，都不管用。
6. 冥想并不适合我。它反而会触发我大脑里的原始僵住反应。对我有用的是运动和好奇心。运动方面，什么都行：走路、越野滑雪、划船机。当我太累了，就启动探索本能——有时下棋，但大部分时间是阅读。小说、经典著作、报纸、哲学、历史、物理、数学，我什么都读。
7. 我的妻子和孩子们觉得我很勇敢，但我自己不太确定。我不喜欢我的处境，但我也没什么选择，所以谈不上勇敢。我能确定的是，来自妻子、孩子、家人和朋友的爱，给了我尽力将现有的这份人生过好的勇气。没有那些爱，一切都将难上无数倍。
8. 最后，说到这一切苦难的回报——我已经明白了，没有人会为此颁奖，我也不需要奖章。有生命，就有希望：这是我从父亲那里学到的，他大概是从托尔金的《魔戒》或者西塞罗的著作中读到的。活着本身就是回报。我能成为这颗星球上曾经存在过的约 1000 亿人之一，今天还在这里，还能亲眼看着一切在眼前发生——这就够了。
最后，有一个希伯来语词汇我反复想起：Hineni。意思是「我在这里」。但它的含义远不止于此。
它出现在《希伯来圣经》中最深刻的考验时刻。当上帝召唤亚伯拉罕献祭他的儿子时，亚伯拉罕回答：「Hineni。」当 TA 们走上山，以撒喊道「父亲」时，亚伯拉罕用同一个词回应他：「Hineni，我的孩子。」
当摩西在燃烧的荆棘前听到上帝的呼召时，它也出现了；以赛亚主动请缨时也是如此。每一次，Hineni 都意味着主人公已经准备好去做上帝要求的事——在他知道将被要求什么之前。
某种意义上，Hineni 是放下你为自己写好的剧本，接受那个正在为你书写的剧本。我发现自己现在在说 Hineni。我在这里。我不知道接下来是什么，但我在这里迎接它。我的任务变了。28 年来，我的工作是为你们的资本做复利。那不再是我的首要任务了。现在的任务是面对被给予我的一切——不抱怨。
有时候，你准备好要演奏的乐曲，并不是命运要你演奏的那首。有一个瞬间完美地捕捉了这一点：钢琴家玛丽亚·若昂·皮尔斯（Maria João Pires）坐在阿姆斯特丹皇家音乐厅（Royal Concertgebouw）的舞台上。当里卡多·夏伊（Riccardo Chailly）指挥乐团奏出莫扎特第 20 号钢琴协奏曲的开头时，你看到她猛地一惊——她准备的是另一首协奏曲。有一瞬间可以看见她的恐惧，然后她稳住自己，转向键盘，完美地演奏了正确的那首。
这就是我现在所处的位置。我准备好了为未来几十年演奏资本复利的乐章，但那不是命运交给我的曲目。而且——不同于皇家音乐厅里的皮尔斯——没有乐谱，所以我必须即兴演奏，尽我所能。
Hineni。我在这里。
此致温暖的祝愿，
盖伊·斯皮尔（Guy Spier）
本文译自 Guy Spier 于 2026 年在 Aquamarine Fund 网站上公开发布的 Annual Letter to Investors 2025，原文链接：https://www.aquamarinefund.com/annual-letter-to-partners-2025/ 。本中文译文由 AI 辅助翻译，经编辑校对，仅供学习参考。
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