你好，欢迎来到《有知有行·投资第一课》，今天是我们的第九讲。

在投资中，我们经常会看到一些前人总结出来的道理与「金句」。比如巴菲特那句「在别人贪婪的时候恐惧，在别人恐惧的时候贪婪」就非常经典；还有这些年我思考很多的索罗斯那句「判断对错并不重要，重要的在于对的时候获利了多少，而错误的时候亏损了多少」；以及常看常新的约翰·邓普顿爵士名言「牛市在绝望中诞生，在怀疑中成长，在乐观中成熟，在兴奋中死亡」。

这些「金句」，或者叫「经验法则」，对我们理解投资、建立常识的确非常重要。不过值得提醒的是，不管某个经验法则听起来多有道理，或者出自什么投资大师，我们都要知道，它都是有自己的局限性的，也是要放到具体语境里理解的。如果把经验变成了教条，亏损可能就离自己不远了。

一个典型的例子，是这些年市场上很多人在喊的「投资就是买入好公司然后长期持有」。这句话当然没错，也是价值投资的精华所在，但这么一句看起来接近「真理」的总结，同样也是有它的漏洞的。

一家备受市场看好的公司

我们来看一个故事。这个故事和我自己也有关。

2005～2007 年，A股经历了一轮波澜壮阔的大牛市。上证指数从 2005 年中最低的 998 点，上涨到 2007 年 10 月的 6124 点，涨幅有五倍之多。在那轮牛市中，很多大家耳熟能详的蓝筹股，修改为：比如招商银行、中国石化、万科等等涨幅巨大，自 2006 年到 2007 年底，招商银行的股价从 6 元左右涨到 46 元，是之前的将近 8 倍。

当时，有一家著名公司的表现也非常不错，它就是中国平安。实际上，十几年之后，中国平安仍然是整个A股为数不多的好公司，仍然是很多人长期持有的对象。

在 2007 年的时候，人们对平安的追捧更加疯狂。在那个时点，平安还只有保险业务，它的基本面大概是这样的：

保险公司的盈利说起来比较复杂，我们这里可以做一个简化。你可以认为保险公司的赚钱方式，就是拿客户的保费去投资，配置到股票、债券等资产上，扣除赔付和约定还给客户的资金后，剩余的就是保险公司的盈利。

先来看保费端。当时中国的保险深度和密度只是成熟国家的十分之一，人们在慢慢变富，但基本保险配置的比例非常低，保险行业具有巨大的市场空间。更重要的是，平安具有庞大的代理人队伍，这也带给它独特的优势，一方面保单的成本更低，另一方面，它的保费增长速度也远超行业平均水平。

再来看投资端。由于治理结构的优势，平安得以持续引进海内外优秀的人才加盟，投资能力超过行业其它公司。另外，保险公司投资组合中的股票资产会在牛市时有大幅上涨，这也带动了它们盈利的快速增长。一方面是牛市带来的估值提升，一方面是自身盈利的快速增长，也就是著名的戴维斯双击。

而当时很多投资者都看到了这一点。2007 年 3 月，中国平安在A股上市，半年内，平安的股价就上涨了 2 倍。在股价暴涨的背景下，很多人都去找了非常多的理由告诉自己，这是一家难得一见的好公司。而我也是其中的一个。

如果 2007 年买入中国平安，会怎样？

中国平安究竟是不是一家好公司呢？我们来看一下公司的经营结果。

2007 年，中国平安上市当年，它的净利润是 155 亿。10 年后的 2017 年，中国平安的净利润是近 1000 亿，是之前的 6.4 倍。如果按年算的话，大概年化增长率是 20%。

学习过前面的课程之后，你应该理解 20% 是一个什么样的水平了。中国经济增长的速度大概在 6%～8%，上市公司平均的盈利增长大概是 10%～12%，而连续十年能做到 20% 业绩增长的公司，在A股 4000 多家公司里，数量绝对小于3%，可谓凤毛麟角。

既然股票是公司所有权的一部分，如果挑中这样的好公司，一定会赚很多钱吧？我们来看看结果。

假设你在 2007 年 10 月时买入了 100 万人民币中国平安的股票。首先，在 2008 年底，最多的时候你会浮亏 86%，也就是说，浮亏将近 90 万。

到了 2009 年，平安从低点强势反弹，你的资产也回升到了 30 万，这时候浮亏是 70 万元。

之后从 2009 年中一直到 2016 年底，平安的股票陷入「漫漫熊途」，尽管公司业绩一直在稳健增长，但股价就是不涨，估值水平频创新低。

直到 2017 年，你投入的 100 万终于可以解套了，而这时候十年已经过去了。

来源：Wind资讯

上面的这张图是平安股价的月线图，图中一根小柱子代表一个月的股价涨跌幅。现在回看这些，感觉就像在飞机上看大海，一片平静。可是如果你身在其中，每天都感觉是惊涛骇浪。

这期间发生了很多事——职工股解禁、第一大股东汇丰清仓、欧债危机，总之隔一段就有一些坏消息，平安股价则是动辄连续三五天跌个 15% 给你看。我有无数次怀疑自己，也有无数次想放弃换股，有一段甚至上厕所都要拿着手机刷平安的公告信息……

如果 2017 年，你在终于解套之后没有把股票立刻卖掉的话，到了 2020 年末这个时点，你的确会赚到钱，而且可以赚两倍之多。然而十年时间，一个被认为是行业龙头的公司，净利润翻了 5 倍，但股价就是不涨，能坚持到最后的投资者可能几乎没有。

所以，「买入好公司并长期持有」这句话当然没错，但如果你买得太贵，不看估值就「梭哈」进去，使得持有的过程太过煎熬，结果可能也不会太好。

为什么说「好公司不等于好股票」

之前的课程中，我们提到过一个正好相反的例子——苹果这家人尽皆知的好公司，从 2018～2020 财年，收入都是 2600 多亿美元，净利润都是 500 多亿美元，上下幅度变化很小。但在这段时间里，苹果股价却翻了两倍多。

所以，如果我们把上面这个道理，再来总结成一个补充性的经验法则的话，就可以叫「好公司不等于好股票」。而其中最大的一个原因就是价格。

所以既然这样，我们应该怎么办呢？这里，我们就要引入一个非常重要的概念了，那就是「安全边际」。这个概念不但是价值投资最核心的理念之一，也贯穿了有知有行设计的整套投资体系。

所谓的安全边际，说得通俗点，就是「给事情留有余地」。

在生活中就有很多这样的例子。比如我们平时出远门，预估路上需要五千的路费，你一定不会只在卡里放五千块钱，而是会留出八千、一万。又比如给领导汇报工作，预估一个项目可能需要两周完成，那么申请时间的时候最好说三周，甚至一个月，以防有什么意外发生。这些都是安全边际在实际生活中的应用。

在投资上，所谓留出「安全边际」，就是要尽可能买得便宜。用巴菲特的说法，就是「要用四毛钱买一块钱的东西」。

你应该还记得，我们在 第三讲课程 提到过一个观点，就是人其实对「价格」这个东西的感知是很弱的，而公司估值本身也是一个非常模糊的东西。不过这里有一个例外，那就是如果一个东西明显便宜或者贵了的时候，其实我们是很容易能判断出来的。就像如果姚明朝你走过来，你不需要知道他是 2 米 18 还是 2 米 26，你一眼就能看出这个人个子非常高。

而对于股市来说，道理也是一样的。在大部分时间，我们可能都没法说市场到底是「高估」还是「低估」了。但在一些极端时刻——不管是极端的冷，还是极端的热——我们是可以使用各种方法，相对容易地分辨出来的。

举个例子。很多老股民原来会数券商营业部门口的自行车，或者根据旁边人向自己打听股票人数的多少，来判断市场的火爆程度。搜索引擎也有类似的作用，比如在2017年末比特币大牛市的时候，谷歌上面「bitcoin」这个关键词就有大幅暴涨。

来源：GoogleTrends

而更有意思的是，你可以想象，越是在狂热时期，越是在股市高位，进场投资的人往往也就越多。这时候大家早忘了什么「安全边际」了，都是冲进来先买了再说。

小结

也正因为有这样的现象，有知有行打造了「股市温度计」。这个产品背后的原理比较复杂，我们在实操篇专门会讲。

在这里简单说一下：我们统计了全市场股票 2005 年至今每天的估值情况，通过对历史估值变化规律的研究，将市场情绪热度分成三个温带：

• 低估温带（0°～30°）

• 中估温带（30°～70°）

• 高估温带（70°～100°）

股市温度越低，估值越低，意味着股票价格的安全边际更高，此时可以用一个比较低的价格买入，盈利空间更大。同理，股市温度越高，成本越高，盈利空间也会变小。

有知有行会带领大家，在低估温带多买一些，创造好的安全边际，在高估温带更加谨慎，甚至部分卖出。这样长期坚持下去，不但可以获得更好的长期收益，也会因为持有成本相对便宜，在过程中保持更好的心态。

来源：知行研究

所以，除了「好公司不等于好股票」之外，投资界还有一个经典「金句」，叫「你的收益率其实在买入的时候就已经锁定了」。不管我们在做怎样的投资，都要记得，只要买得足够便宜，你可能就立于不败之地了。

本讲重点

下讲预告

截至这一讲，我们讲了很多有关投资的知识，比如「股票是公司所有权的一部分」、「买入价格要留有安全边际」等等，这些都是「价值投资」流派反复在讲的东西。这个世界上有没有其它的投资方式呢？

下一讲，我们就来聊聊其他投资流派与策略，看看他们有什么我们可以学习借鉴的地方。我们下一讲见。

本文章所载内容仅供参考，不构成投资建议。市场有风险，投资需谨慎，投资者应保持独立思考。详见《文章免责声明》。如转载使用，请参考《文章转载规范》。