你好，欢迎来到《有知有行·投资第一课》，今天是我们的第十六讲，也是正课的最后一讲。

经过前几讲的学习，我们一起搭建了一套基于「好资产 + 好价格 + 长期持有」的投资系统。就像前面课程所说，这个世界上的投资策略还有很多，如果找到能真正搞懂并且适合自己的策略，同样可以赚钱。但我想提醒你的是，不管选择什么样的交易方式和策略，你都需要一套完备的投资系统。

你也许会问，为什么需要一套投资系统？什么是适合自己的投资系统？这就是我们今天实操篇最后一讲的话题。

三个小故事

我们先来看三个小故事。

2015 年大牛市，市场火爆，很多人都在短期赚了大钱。我的一位从不炒股买基金的朋友，看到周围的人都赚钱了，也按捺不住冲了进来。

他按照理财经理的建议，买了 10 万元某创业板基金，很快涨了 20%，赚了 2 万。他觉得自己「做对了」，可能在投资上比较有天分，于是进一步投入了 20 万、50 万，赚了不少钱。最后，他把本来打算用作买房首付的钱也投了进来，他的原话是：「把装修的钱赚出来我就卖出。」

幸福的时光没有多久，市场很快转熊，他的这些在市场估值很高时买入的基金也被深深套牢了。后来的故事我想你也能猜到，别说装修的钱，他连首付款都赔了进去。

就像我的这位朋友一样，我们投资时收到的都是基于短期盈亏的反馈。这种反馈是基于结果的反馈，虽然重要但是不够全面。

学习投资之难，一个很重要的原因就在于缺乏有效且真实的反馈：在熊市底部加仓，大概率短期会亏钱，在牛市顶峰时买入，也很有可能赚到丰厚的「账面财富」。有趣之处就在于，正确的投资操作，从短期看，结果是随机的，而且很可能是失败的，甚至由于运气的原因，很长一段时间的结果都可能不太理想。这就像做练习题，同样的题目，答案每次都不一样，我们如果用这样的结果来给自己反馈并加以改进的话，就会陷入混乱。

第二个故事来自我自己。

2008 年底，在金融危机的影响下，A股最低跌到了 1664 点，从估值的角度来看，也创下了历史最低水平。我当时管理了一个新账户，打算趁这个机会布局一些优秀并且低估的股票。那时我已经系统性地学习了投资，知道投资组合和分散的重要性，于是选了 10 只我比较熟悉的股票，比如中国平安、格力电器、恒生电子、天士力、伊利股份等等，把资金平均分配到这些股票上，并且规定每只股票的仓位不能高于 20% 的上限。

后来，其它几只股票都开始大幅上涨，只有中国平安始终在低位徘徊，这个故事在这门课的前面我已经讲过好几次了。我当时觉得「市场失灵了」，赚钱的机会到了，于是违反了自己的投资系统，不断卖出其它涨得更好的股票，并且不断加仓中国平安，最终甚至一度加到了 60% 的仓位。20% 的上限？对不起，早被我抛之脑后了。

虽然这个账户最终还是赚了钱，但这个结果有很大的运气成分。我曾经做过一个复盘，假如放弃那些主观操作，按照账户最初设计的原则和约束来运行，结果其实会更好。而且还能大幅降低我在整个投资过程中的焦虑。

第三个故事是一位基金经理的故事。

2017 年，基金经理曹名长发行了中欧恒利三年定开混合基金（以下简称「中欧恒利」）。当时曹名长的业绩是公认的出色。以他任职最久的基金新华优选分红混合为例，在他任职的 8.91 年间，该基金净值增长率为 508.10% ，年化回报率高达 22.44%。中欧恒利发行后一日售罄，吸引了 74.4 亿元资金的热情认购，是名副其实的爆款基金。

可在 2017～2020 年这三年封闭期里，由于他「深度价值」的投资风格和这两年市场「成长」的风格不匹配，曹名长最终交出的「成绩单」是 11.72%，年化收益为 3.77%。在 2020 年 11 月 2 日打开申购后，规模从 74.4 亿元很快就降到了 4 亿多元。

我有一位朋友，2017 年也在银行理财经理的强烈推荐下购买了中欧恒利。在 11 月 2 日那天，他发了一条朋友圈庆祝，说「等这一天足足等了两年」。然后他还总结了自己收获的经验教训，说以后不能轻信银行经理的推荐，要慎重选择主动管理型基金。

这是主动型基金的问题吗？是基金经理的问题吗？是基金销售渠道的问题吗？是市场风格的问题吗？我觉得都不是。我觉得根本的原因，是「钱」背后的认知，和基金经理的「投资系统」不匹配的问题。

很多优秀的基金经理都有自己的投资系统，并且在长期的市场考验中获得了超越市场的收益。但我们知道，每种投资理念都有和市场风格不匹配的时期，如果投资者对基金经理的投资系统不理解、不认同，就很难坚持下去，最终也就无法获得收益。

这三个故事表面看起来没有太大的关联，但背后其实都在说「投资系统」对于投资的重要性。

我的那位朋友完全没有系统，按照自己的主观交易，亏得一塌糊涂；我曾经建立过投资系统，但在市场的诱惑下突破了它，侥幸获利，但结果无法稳定重复；曹名长具有自己的投资系统，也「知行合一」地践行自己的投资理念，但是很多持有他的基金的投资人却并不理解这些。最终，无论是基金经理还是基民，都很痛苦。

投资系统的全貌

马克·泰尔（Mark Tier）在他著名的畅销书《巴菲特和索罗斯的投资习惯》中，曾经描述过一个典型的投资系统的样子，它应该包含以下几个部分：

一个典型的投资系统，需要包含以下三大部分：

• 个人认知和投资哲学

• 能力圈和投资标准

• 投资策略

当我们平时讨论某个买卖操作的时候，比如「买哪只？」、「什么时候买？」、「买多少？」、「什么时候卖？」等等，这更多的是在说这里面的第三部分——投资策略。但其实，另两部分，尤其是第一部分投资哲学，更为重要。

投资哲学

在投资世界里，无论是买还是卖，或者持币不动，一个投资者所做的每一项决策都来自于他对市场运行机制的看法，或者说，来自于他的投资哲学。著名的投资哲学家凡·撒普（Van Tharp） 曾经说过：「你所交易的不是市场，而是有关市场的理念。」

我们看到的那些投资大师，无论是格雷厄姆、巴菲特、索罗斯、费雪、达利欧，都有自己的投资哲学。他们的每一条投资理念、每一次投资决策，都是从自己的投资哲学发展而来。

这么说也许太抽象了，我们来举几个例子。

在巴菲特的投资哲学里，他所有的着眼点都是企业的价值 —— 这里的价值指的是企业未来的价值。当他看到一家企业时，凭借数十年商业分析师的经验，他的脑海中可以快速浮现这家企业 10～20 年之后的图景。简单比较一下这幅图景以及企业现在的样子，巴菲特就可以决定是否要「扣下扳机」。

而在巴菲特的老师格雷厄姆的投资哲学里，他的着眼点是一家企业现在的价值。格雷厄姆会努力寻找市场价格比企业的账面价值低得多的企业，买下他们，然后寻找价值回归的机会 —— 无论是市场价格的均值回归，还是主动地采用清算、收购等方式。

再来看索罗斯，索罗斯一生的兴趣都在哲学。他认为市场是由人组成的，而市场的价格是由人的认识（包括正确和错误的认识）决定的。如果他发现了正控制着市场的反身性过程，并且判断这种趋势会延续一段时间，而预期价格将变得比大多数人所预测的价格要高得多，他就会果断出手。这就是他的投资哲学。

不同的投资哲学，也决定了他们完全不同的操作。

拿买入一只股票来举例。

当巴菲特买入一只股票的时候，是因为他能够看清这家企业未来 10 年的发展，一共能赚多少钱 —— 这也就是这家企业的估值。如果市场的价格比这个价值低很多，他就会买入。

而当索罗斯买入一只股票的时候，是因为这只股票价格背后的人的认识形成了反身性过程，决定了价格可能会涨的很高。

接下来，如果这只股票涨了，巴菲特可能会停止买入。因为在他的投资哲学里面，这个价格可能超过了他能承受的安全边际。而索罗斯可能会大幅加仓，因为「市场先生」给予了他正确的回应，证实了他的假设。

如果这只股票跌了，巴菲特可能会大幅买入，因为安全边际更足了。但索罗斯可能会全线撤退，因为「市场先生」在告诉他，你可能错了。

「买什么」、「什么时候买」、「什么时候卖」…… 对于这些投资系统里的具体操作，巴菲特和索罗斯可谓大相径庭，但如果你从投资哲学的角度来看，这和他们各自的投资哲学是完美匹配的。

有知有行的投资哲学

有知有行的《投资第一课》，在「实操篇」之前，花了 11 讲的时间，向你讲述有知有行的世界观以及对投资的理解和认知。背后的原因也是如此，如果你不了解我们的投资理念和哲学，也就无法理解我们所介绍的投资策略。

这些内容，翻来覆去其实都是在讲有知有行的 8 个投资原则，而我们在实操篇介绍给你的投资策略，其实是以这 8 条原则为基础逐步演化而来的。

能力圈和投资标准

每个人的投资哲学，决定了他懂什么样的投资，也划定了他的能力范围。只要不超出这个范围，他就拥有了一种能让他的表现超过市场平均的竞争优势。

也就是说，当一个人进行能力圈内的投资，平均来说，他的盈利能力就会超过市场总体表现。而在能力圈之外的投资，他判断一笔投资是否能赚钱的能力，就和普通投资者没什么两样。

我们还是举巴菲特和索罗斯的例子。

巴菲特的投资哲学是寻找那些优秀的企业和企业家，持有这些企业很长的时间，靠企业的增长来赚钱。这个投资哲学决定了巴菲特需要寻找到值得托付的企业家，具有竞争优势的企业（结果表现为 ROE 很高），同时这些企业还能保持这个竞争优势很久。

因此，他主动收缩了自己的能力圈，只选择简单的、看得懂的公司来研究。巴菲特之所以不投资科技股，就是因为「看不懂」。科技行业的变化太快，他很难看清一个科技公司 10 年后的图景。而近几年巴菲特投资苹果，是因为对他来说，苹果不再是一家科技公司，他能看清苹果 10 年后的样子了。巴菲特优秀的商业分析能力，结合独一无二的「识人」能力，让他在自己的能力圈内不断做出超过其他人的投资决策。

索罗斯的投资哲学是寻找市场反身性的机会，利用群体性的错误来赚钱。这个投资哲学决定了索罗斯把自己的能力范围集中在很多「反身性」容易出现的市场。无论是外汇、国债还是股票，他都有涉及。

对于有知有行来说，我们认为「指数基金」是大多数普通投资者可以掌握的能力范围。当然，随着大家能力范围的扩大，我们也会帮助你了解更多关于指数增强基金、主动型基金等其它知识。

不仅是能力圈，不同的投资哲学，也决定了每个投资者心目中「好投资」的标准。

对于格雷厄姆来说，这个标准是 「当前股价低于企业目前内在价值（净资产或者清算价值）的企业」；

对于巴菲特来说，这个标准是「当前股价低于未来现金流折现（未来 10～20 年企业一共赚的钱）的优秀企业」；

对于索罗斯来说，这个标准是 「能在市场先生的反身性变换大大改变投资者对价值的认识之前买到（或卖出）的投资」；

对于有知有行来说，这个标准是「能以中等甚至偏低的估值，买入能代表中国经济发展的指数基金」。

汝之蜜糖，彼之砒霜。这些「好投资的标准」，看起来甚至会有些矛盾，但他们其实和投资者的个性以及投资哲学是完美匹配的。

具体的投资策略

我们再来看看投资系统的最后一部分，也是我们最关心的，具体的投资策略。其实，这些内容在「实操篇」的前几讲已经多有介绍，它们是对应有知有行的投资哲学的原则和方法。而你未来会看到的每一次买卖建议，则只是这些原则和方法在面临各种信息冲击的时候，做出的反应。

在《巴菲特和索罗斯的投资习惯》这本书中，马克·泰尔把一个有效的投资策略分为以下 12 个组成部分：

• 买什么

• 什么时候买

• 买价

• 如何买

• 买入的比例

• 投资过程的监控

• 何时卖

• 投资组合的结构和杠杆运用

• 如何寻找投资机会

• 应对市场崩溃等系统性冲击的方法

• 出错了怎么办

• 在系统无效时怎么做

对照有知有行的投资系统，我们一条条来看。

1）买什么？

我们说的「好资产」：对于普通投资者来说，最适合的是指数基金。有知有行也会帮助大家挑选一些指数增强和主动型基金。

2）什么时候买？

按月检视，定期购买。

3）买价

根据「温度计」查看，低估时购买更多。

4）如何买

现金。

5）买入的比例

分散性地投入到沪深300、中证500以及消费、医药等指数基金。

6）投资过程的监控

具体标的不需监控，指数基金会照顾好它们自己。

7）何时卖

当温度计显示市场出现高估，或者定期再平衡的时候进行卖出。

8）投资组合结构和杠杆

不用杠杆。

9）如何寻找投资机会

等待，不需要寻找。更多的时间放在自己的工作和生活上，提高自己可以用于投资的本金。

10）应对市场崩溃等系统性冲击的方法

无需应对，大多数情况反而是更好的投资机会。

11）出错了怎么办

承认自己的错误并且卖出。分析错误，改进系统，避免下一次再犯。

12）在系统无效时怎么办

在系统运行的过程中，有知有行会不断进行观察、反思和迭代。比如在科技大公司等无形资产比较多的公司越来越多的时候，传统的基于 PB 和 PE 百分位的估值方式还是否有效？比如是否能更多加入其它海外市场的投资标的？比如，是否可以结合趋势在牛市卖出时留存更多的利润……这个投资体系也会一直进化下去。

以上这些，就是有知有行的投资策略的 12 个组成部分。如果你采用其它的交易策略，比如说A股独有的打新股策略、乔尔·格林布拉特的神奇公式策略等等，你都可以按照这套框架来分析一下，形成自己的投资系统，用系统去交易，然后不断进化迭代。

投资理财，哲学先行

最后，让我们回到那张投资系统全貌图的最顶端。

在「投资哲学」之上，还有一层是「个性」，包括目标、知识、经验、能力、技巧、兴趣，我把这些统一为一个词：个人认知。投资哲学，是在「个人认知」之上发展而来的。

你是什么样的人，你看到的世界是什么样的，决定了你会具有什么样的投资哲学。

这门课里面提到过的巴菲特、索罗斯、迈克尔·伯利、达利欧，他们拥有不同的生长环境、个人兴趣、成长路径，这些决定了他们对世界的认知，也最终形成了他们的投资哲学。他们的每一条投资理念、每一次投资决策，都是从各自的投资哲学发展而来。

每一位优秀的投资者，都会根据自己的投资哲学，最终进化出自己的系统，并根据自己的系统去交易。当系统失灵或者出错的时候，他们会停下来，反思系统的问题，去改进和进化它。与此同时，不管出现什么样的市场情况，他们绝不会违反自己的系统而去做主观交易。无论市场是喧闹还是冷清，恐惧、贪婪、嫉妒、怀疑这些情绪都不会对他们自己的投资系统造成侵蚀。系统错了，可以改进。而一次违反系统的主观交易，即使短期对了，长期来看，却可能带来更大的损失。

你别误会，我并不是说你也要自己建立一套完备的投资系统。原因很简单，以我的经验来看，建立一套自己的投资系统，需要对投资有巨大的热情、投入足够的精力，还需要经历必不可少的牛熊洗礼，而这意味着漫长的时间。

我想说的是：投资理财，哲学先行。

换句话说，在决定买哪只基金、策略之前，我们必须先找到自己的投资哲学。举个例子，虽然都是投资大师，但巴菲特也绝对不会把自己的钱委托给索罗斯来管理。我们也是一样。

前面的课程我们始终在讲，投资失败的很大原因是拿不住。如果你根本不了解一个产品或者策略的价值观和投资逻辑，你就很有可能拿不住，大概率会在市场风格和这个产品逻辑不匹配的时候纠结、怀疑并且最终卖出。

无论是我们把钱委托给一个 VC（风险投资）、或是一个私募或公募的基金经理，还是一个组合的主理人，我们都必须知道我们自己的投资哲学和我们喜欢的投资风格。

只有这样，我们才能知道什么是适合自己的，也才能找到优秀、而且适合的人来帮助我们管理资产；只有这样，当产品的表现暂时落后的时候，我们才不会沮丧，并且坚定地相信他；只有这样，我们才能等到产品逻辑兑现的时刻，获得沉甸甸的收获；也只有这样，我们才能最终收获投资收益的同时，也收获一段美妙的人际关系以及内心的平静。

写在最后

格雷厄姆在《聪明的投资者》中写下了这样一句话：投资不是关于在别人的游戏中打败他们。它是关于在自己的游戏中控制自己。

了解自己，根据自己的投资哲学，建立或者寻找一套有效的投资系统，并且用它去指导自己的投资，就是有效的控制自己的方式。毕竟，投资这个游戏，最终比拼的并非是智力，而是对自我、世界的认知以及对情绪的控制。

本讲重点

这就是我们全部的正课的内容。

最后的结语，我请到了我的好朋友、有知有行的合伙人，也是这门课程的另一个主理人张潇雨老师，来对大家讲述他自己的故事，作为《有知有行·投资第一课》的最后一篇。

我们结语见。

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