叮咚叮咚，知行黑板报准时抵达，请查收。

先来看最近一周的股票市场。从上周三到本周二，A股市场整体下跌，中证全指下跌 2.8%，全市场大部分行业和股票出现了回调。我们最新的全市场温度降到了 70°。

具体指数方面，我们关注的指数里，大部分指数出现了下跌，温度有所下降，这些指数里，中小盘指数和全指信息表现不佳，跌幅较大。大盘指数、全指医药、中证养老、创业板指，它们的跌幅较小。800消费、恒生科技和中证红利最近一周则是逆势上涨的，尤其是800消费，上涨了 2.25%，表现不错。

接下来介绍长钱账户的操作情况，我们看到，本周截至目前长钱账户没有进行调整，大家继续耐心持有就好。

最近，有用户向我们提出了一个疑问：货币基金、债券基金、偏股基金，它们的收益都是从哪来的？为什么有的基金波动很小，有的基金波动却很大？

这是一个非常好的问题。理解不同类型基金的收益来源，是做出理性投资决策的基础。今天，我们就来深入剖析一下货币基金、债券基金和偏股基金的收益构成，看看它们背后的差异究竟在哪里。

货币基金：靠「吃利息」赚钱

货币基金是大家最熟悉的现金管理工具，也是很多投资者接触的第一类基金产品。你可能每天都在用货币基金——支付宝里的余额宝、微信里的零钱通、有知有行的投资钱包，本质上都是货币基金。

其实，你把零花钱存进余额宝，这些钱并没有躺在那里不动，而是被基金经理拿去投资了。货币基金主要投资的是货币市场工具，包括银行存款（包括协议存款）、短期债券以及国债逆回购等。这些投资工具的共同特点是期限短、信用风险低、流动性好。

如果我们将货币基金凭借投资工具赚取到的投资收入进一步拆分，会发现货币基金投资收入由两部分构成：利息收入和资本利得。下图展示了某货币基金在基金年报中披露的投资收入的主要构成，我们一一介绍一下。

货币基金投资收入中很重要的一部分是利息收入。这部分很好理解，我们前面介绍了货币基金主要投资银行存款、短期国债和国债逆回购等。银行存款有存款利息收入，投资的短期债券有债券利息收入，通过国债逆回购等回购操作可以获得买入返售金融资产利息收入。这意味着货币基金投资的主要工具都会产生利息。货币基金的利息收入充当提供稳定的、可靠的现金流作用。

除此之外，货币基金投资收入中还有一部分是资本利得。资本利得，本质上就是由资产价格涨跌带来的、通过买卖实现的盈利或亏损。

资本利得包括两部分，一部分是已实现的盈亏。货币基金投资的资产里，涉及到资产价格涨跌的主要是债券，上图里「买卖债券差价收入」就体现了在此期间，基金经理卖出债券时成交价和成本价之间的差额，就是已实现的盈利或者亏损。如果基金经理卖出债券时成交价高于成本价，那就是赚钱了；反之，则是亏损了。

资本利得还有一部分是未实现的盈亏（账面浮盈/浮亏），在基金报告中被称为「公允价值变动收益」。对于基金而言，投资的资产在持有期间并没有进行卖出操作，但资产价格有所涨跌，资产当前的市场价格相对于成本价的差额，就是未实现的盈利或者亏损。这种账面浮盈/浮亏，随时可能因资产价格变动而发生变化，并不牢靠。

介绍完货币基金投资收入的具体构成，我们再来回看上面那张图，我们重点关注一下货币基金投资收入的分布情况。从图里能很明显看出来，货币基金的收益来源几乎全是利息收入。这只基金利息收入在总收入中的占比在 100% 左右。

相对而言，资本利得带来的投资收入非常少。货币基金资本利得主要是买卖债券价差收入。它投资的主要是短债，短债价格的波动空间很小，这意味着买卖价差空间很有限。再加上货币基金持有短债多采用持有到期，而不是频繁交易博取价差，因此这部分收入占比很小。很多时候，货币基金卖出债券，更多是为了应对大额赎回。如果卖出债券时，债券价格还下跌了，那这部分就会带来亏损。我们看到该基金就是如此。

货币基金在公允价值变动收益部分展示为 0，这是因为货币基金净值不跟资产价格挂钩，基金净值一直都是 1 元，因此资产价格涨跌不会引起货币基金账户出现浮盈和浮亏。

总结一下，货币基金是一个「吃利息」的产品，其收益核心是稳定的利息收入。正因如此，货币基金在所有基金中，是风险最低的一类基金，很适合用来当做现金管理工具，取用方便。

那么为什么又说货币基金不是无风险产品，不保本呢？虽然货币基金风险很低，但在极端市场条件下，完全可能发生亏损。从前面介绍的货币基金投资收入构成来看，货币基金如果出现亏损，一定是资本利得导致的亏损金额超过了利息收入。

这种情况何时会出现呢？当市场利率飙升，债券价格大跌时，会引发投资者对于货币基金收益的担忧，货币基金会面临集中、巨额赎回压力，基金经理被迫抛售资产导致亏损。货币基金收益下滑，这又进一步加剧赎回，形成恶性循环。2016 年底中国发生过「钱荒」事件，就是一个活生生的例子。该事件发生后，货币基金在投资者赎回上提出了更多、更高的要求，目的是进一步降低集中赎回、巨额赎回事件的发生。

虽然货币基金亏损出现的概率非常低，但也不是完全不会。因此大家需要知道，货币基金是低风险、高流动性的现金管理工具，而非保本存款。

债券基金：利息收入+资本利得双轮驱动

很多投资者觉得债券基金和货币基金差不多，都是「固定收益」产品。但实际上，两者有本质区别。大部分债券基金是不投资股票资产的，主要投资的是债券资产，其投资收入主要跟债券息息相关。

下图展示了某债券基金 2022 年到 2024 年每年主要的投资收入构成情况。跟货币基金一样，投资收入分为利息收入和资本利得两方面。利息收入主要是债券利息收入，其他利息收入占比很低。资本利得上，包括买卖债券差价收入，以及债券价格涨跌导致的账面浮盈/浮亏。

从投资收入构成来看，货币基金几乎全是利息收入，而债券基金资本利得的占比和影响有所提升。我们详细介绍一下，大家会更清楚一些。

2022 年债市是熊市，债券价格整体出现下跌，这导致该基金持有的、未卖出的债券资产出现了浮亏，我们看到「债券投资公允价值变动收益」是 -3.59 亿元。在此期间，基金经理进行了一些债券的卖出操作，盈利了 0.43 亿元，但不足以弥补债券价格整体下跌带来的账户亏损，因此 2022 年该基金在债券资本利得上是 -3.16 亿元。

但是，由于债券基金持有的债券有稳定的利息收入，这部分不会跟随债券价格涨跌而变化，该基金 2022 年债券利息收入高达 9.51 亿元。虽然债市是熊市，但从全年视角来说，该基金是赚钱的。

2023 年、2024 年债市是牛市，该基金债券资本利得是正的，再加上债券利息收入是正的，这两年该基金业绩表现很好，投资收入出现了上涨。

从 2022 年到 2024 年来看，该债券基金投资收入中，利息收入占大部分，资本利得占少部分。利息收入作为稳定的现金流，充当了债券基金安全垫的作用，一旦市场不好，债券基金出现浮亏，利息收入可以在一定程度上弥补亏损。

当然，当债券基金由于债券价格下跌导致的资本损失大于利息收入时，债券基金会出现亏损。例如去年，债券利率很低，债券基金获得的利息收入不高，再加上有些债券例如长久期债券价格出现明显下跌，导致这些基金 2025 年是亏损的。

理解了债券基金的投资收入构成情况，我们就可以理解，债券基金相比于货币基金来说，并不是全部依赖利息收入，资本利得也会造成一定的影响，因此风险会高一些，亏损的概率会提升一些，不能用来当做现金管理工具。

投资债券基金要有至少持有一段时间，例如至少持有一年以上，接受期间的投资波动。同时，由于债券基金利息收入的安全垫作用，债券资产本身价格波动也不大，因此债券基金属于中低风险产品，风险和预期收益水平要比偏股基金低。

偏股基金：主要依赖资本利得，波动大

偏股基金是三类基金中波动最大、预期收益也最高的产品。理解它的收益来源，对投资者控制情绪、坚持长期投资至关重要。

偏股基金主要投资的是股票资产，与货币基金和债券基金主要依赖利息收入模式完全不同。我们拿只投资股票的偏股基金来举例说明，其投资收入主要包括两部分：

第一部分是股利收益，是持有股票获得的分红。这是股东作为公司所有者获得的当期回报，类似于债券的利息，但没有合同保证，可多可少甚至为零。股利收益的特点是确定性相对较高（是已实现的现金流入）、不依赖于未来预期（是公司过去盈利的分配），但占比通常较小（A股上市公司整体分红率不高）。

第二部分是资本利得，包括通过主动买卖股票实现的价差（股票投资收益）以及持有期间持仓股票的浮动盈亏。股票价格的涨跌与未来的、不确定的企业增长预期紧密挂钩，股票的价格本质上是对公司未来现金流的预期，而这种预期受宏观经济、行业景气、公司业绩、市场情绪等多种因素影响，波动性极高。大家对股票的风险会更了解，我们就不赘述了。

对于偏股基金而言，不确定高、波动性高的资本利得在投资收入中的占比很高，确定性相对较高的股利收益则占比较低。偏股基金的收益结构是「高度不确定的资本利得」为主加上「相对确定的股利收益」为辅。这种「头重脚轻」、严重依赖未来预期的收益结构，天然决定了其净值波动会远高于货币基金和债券基金。

下图展示了某创业板ETF每年主要的投资收入构成。创业板ETF主要投资于创业板股票，这些公司多为成长型企业，盈利波动大，分红少，股价主要由未来增长预期驱动。因此，该基金投资收入中，股利收益虽然稳定，但在投资收入中占比非常小，大部分投资收入还是依赖资本利得。当创业板上涨时，该基金是赚钱的；当创业板下跌时，该基金则是下跌的。

这就是成长风格基金波动大的原因——它们的收益几乎完全依赖于对未来增长的预期，而这种预期是极其不稳定和难以预测的。

我们知道，偏股基金里还有一类偏好高股息的红利风格基金，我们来看一下这类基金的投资收入构成情况。下图展示了某红利ETF每年主要的投资收入构成：

红利ETF主要投资于高股息率的股票，这些公司通常是成熟行业的龙头企业，盈利稳定，分红意愿强。从图中可以看到，相比创业板ETF来说，红利ETF的股利收益要更高，对投资收入的影响也会更大。即使在资本利得为负的年份（2022-2023 年），股利收益依然为正，可以在一定程度上起到「稳定器」作用。

虽然红利ETF也主要受资本利得的影响，资本利得的波动也很大，但股利收益的存在使得整体波动小于纯成长型基金。

前面我们花费大篇幅讲解了货币基金、债券基金、偏股基金的投资收益来源。总结一下：

货币基金靠「吃利息」，风险最低，但也不是绝对无风险；

债券基金靠「利息收入+资本利得」，利息是安全垫，债券价格涨跌带来波动；

偏股基金主要依赖资本利得，波动大但长期收益潜力高；

偏股基金中红利基金比成长基金波动小一些，因为股利收益提供了「稳定器」。

了解之后，我们发现，从货币基金到债券基金再到偏股基金，资产的收益来源从「确定的利息」逐渐变为「不确定的资本利得」，其提供的现金流支撑从「强」到「无」，最终导致其价格波动性逐级放大。

今天的内容有些晦涩难懂，但我们投资不同类型基金之前，需要了解每类基金到底是依赖什么而赚钱的，什么原因会导致亏损，为什么有的基金波动小，有的基金波动大。理解不同基金的收益来源，你就能根据自己的资金用途选择合适的基金类型，在市场波动时保持理性不被情绪左右，构建适合自己的投资组合，进而实现长期财富增值。

我们下周见～

本文所载内容仅供参考，不构成任何投资建议。市场有风险，投资需谨慎，投资者应独立作出判断。本文所涉基金及/或基金投顾组合相关数据来源于基金销售机构及/或基金投顾机构公开披露信息。有知有行提示您，基金及基金投顾组合的过往业绩不预示其未来表现，为其他客户创造的收益并不构成业绩表现的保证。详见《免责声明》。如转载引用，请遵守《转载声明》。