Amiee

你好，欢迎来到投资 ABC，这是一档由有知有行出品的播客节目。接下来的每一期，我们会为你讲清楚投资中的基本概念，帮助你掌握那些绕不开的知识，打好基础。

大家好，欢迎回来投资 ABC。我是 Amiee。

书接上回，上一期节目里，我们聊了很多机构投资者和个人投资者的区别。当时陈博士提到，他认为两者之间一个非常重要的差别，其实体现在资产配置上。

当我们拥有一个扎实的配置框架，就像是搭建起一栋可以帮助我们抵御市场波动的房子。它一方面让我们能够更从容地面对市场波动，另一方面，也让我们有机会在市场中持有更长时间。

而能够长期留在市场中，恰恰是个人投资者一个非常宝贵的，甚至连很多机构都未必具备的优势。

所以上一期聊完之后，我就一直很想把资产配置这个话题继续延展开来。很幸运的是，上一期节目的嘉宾大卫翁（以下称大老师），本身也是非常认同资产配置方法论的人。他不久前还出版了一本新书，叫做《资产配置行动指南》。

所以这一次，我们也非常高兴邀请到大老师返场，和陈博士一起继续聊聊资产配置这个话题。

不过，说实话，我一开始看到这个题目的时候，心里也会有一点点打鼓。因为「资产配置」这四个字听起来是一个很大的命题。同时，作为一个个人投资者，我内心也会有一点点畏惧感。

我会想，如果我没有很多资产，或者还不够了解各种金融产品，是不是就不适合去讨论这件事？能不能找到一个更具体的切口，让资产配置这件事情变得更容易理解。

后来我想到，不如就请大老师和陈博士从自己的经验出发，带着机构投资者的视角，聊聊他们平时是如何管理自己的资产的。我想，这样的讨论，或许也能给像我一样的个人投资者一些启发。

陈鹏

是的，我看到这本书的时候，第一个反应是一点也不意外，你会选这个题。因为在这个行业里，专业人士其实都知道，这是最重要的。

但与此同时，我也有一点好奇。大老师的播客已经涵盖了很多不同的内容，为什么这一次会选择专门来讲资产配置？其实也完全可以从其他角度切入。

所以我也很想听听，大老师能不能分享一下，你当初为什么会选这个主题。

Amiee

是的，选题背后的小巧思。

大卫翁

是的，那我先从这里讲起。其实，选择这个题目的一个重要契机，是我在 2023 年底录制的一期节目，那期节目叫做「中植系，为什么这个时候爆雷？」。

当时，其实除了中植系之外，还有一系列类似的财富管理机构，它们的爆雷产生了非常深远的影响。因为有大量的个人投资者，或者 TA 们的父母、长辈、亲戚，把资金投入到了这些机构中，最终遭受了较大的损失。

我当时有一个非常深的感触：在过去十几年里，中国投资者其实经历了一个在全球范围内都比较少见的「刚性兑付」时代。

也就是所谓的刚兑。大家会觉得，如果某一家机构出现问题，还有其他机构可以兜底；就算机构不行，可能还有政府托底。总之，会形成一种预期——我的钱最终是能够拿回来的。

在这样的环境下，很多产品也没有净值波动。比如，一开始就告诉你一年后可以拿到 6% 的收益，那么到期时基本就能拿到这 6%。不会更多，但也不会更少。

这类产品，可能是很多人对上一个时代非常熟悉的一种投资形式。因为它同时具备了一定的安全性和收益性，而且流动性也相对不错——比如一年期、三年期、五年期，都有明确的期限安排。

正因如此，很多人会把一笔不小的资金，甚至是家庭财富中相当大的一部分，投入到这类产品中。

但随着资管新规的出台，以及整个行业环境的变化……

陈鹏

以及随着经济的放缓。

大卫翁

其实，更核心的还是房地产。因为在上一个时代，绝大多数刚兑产品的资金，最终都流向了房地产行业。正是因为房地产行业的增长足够快，才能承受这样的收益率和资金体量，并把回报反馈给个人投资者。

但这个时代其实已经过去了。只是很多人仍然在留恋那个阶段，依然在努力寻找类似的产品——哪怕收益率已经没有那么高，只要「还过得去」，就愿意把一大笔资金投入进去。

很多人的想法其实很简单：不需要特别高的收益率，对吧？要求真的不高，3 %、4 %就可以了。

Amiee

3%、4%的收益，要求很低吗？

大卫翁

在前两年，相比于当时的刚兑时代，这样的收益确实已经很低了。但那个时代其实已经过去了，而且很难再回来。

所以，这也是我在 2024 年做「迈出资产配置第一步」这个系列的一个重要原因。

我并不认为资产配置是这个问题的唯一解法——投资有很多不同的流派。但资产配置是我所相信的一种方法，因此我希望用自己的框架，把这件事情讲清楚。

Amiee

是的，我能体会到这个框架的重要性。但我也会觉得，如果真的要去做一个比较完整的资产配置，可能需要很多不同的背景信息。

大老师在书里有一个比喻，我特别喜欢。你说，做资产配置有一点像是在学习一门新的语言。一个人从最初听到一个词，到最后能够熟练地使用这个词，中间其实是需要时间的。

那在一期节目里，我们可能也很难把不同大类资产的特质都讲得非常完整。但反过来，大老师自己在做资产配置的过程当中，总结的一些经验和心得，我觉得或许是像我一样的个人投资者也可以借鉴的。

大卫翁

对，咱们这期节目的重点，还是从机构投资者的一些经验出发，我觉得这个命题也非常好。那我们就围绕几个关键点，一个一个展开来聊，请陈博士也可以做一些补充。

其实我觉得，我们上期聊到机构投资者，特别是那些具有全球投资经验和能力的机构投资者，有一个非常重要的特点，就是具备全球视野。

这一点，对于当下的中国投资者来说，可能仍然是一个相对超前的命题，但大家其实可以慢慢建立这样的认知。

原因在于，就算你买的是中国资产，很多时候也会受到全球因素的影响。这一点，这两年大家应该都有比较深的体会。

不仅仅是外部的宏观事件会对中国资产产生影响，你所投资的这些公司的业务，比如出口、海外市场布局等，其实同样也在受到全球环境的影响。

陈鹏

我们中国整体的经济中，出口本身就占据了相当大的比重。

大卫翁

是的。所以上一个时代的个人投资者，可能只需要关注中国本身的情况。但以我自己的经验来看，在下一个阶段，如果你想真正做好资产配置或者投资，是必须具备全球视野的。

但这件事情，对我个人来说，其实也经历了一个过程。因为我第一份工作——上期也聊到过——是在主权基金做资产配置，主要是看全球的能源和原材料。当时做了很多 PPT，去向领导汇报，比如为什么应该配置巴西、而不应该配置印度，类似这样的分析。

但在那个阶段，我其实没有意识到，这些经验对我的个人投资会有什么影响。对我来说，工作是工作，个人投资是个人投资，两者是完全割裂的，这是第一个阶段。

接下来，大概是在 2013～2014 年，当时中国已经开始出现一些境外投资的方式。其实早在 2008 年就有了 QDII，可以通过这些渠道去配置一些美股市场的 ETF。

进入第二个阶段之后，我反而有点「痴迷」了。

因为我对很多国家都有一些基础认知，就会开始想：要不要今天买一点西班牙，明天再买一点意大利的 ETF？现在还有东南亚科技 ETF……我会觉得，这样既是资产配置，又实现了分散，好像也具备了全球视野。

于是我做了很多类似的尝试。但后来我发现，一个很大的问题在于：我对这些国家的理解，其实是非常浅层的。

有些朋友现在会问我，说能不能配置越南。我就会反问 TA：你能说出一家越南的大公司吗？很多人其实一个都说不出来，但依然会觉得，越南是一个很有潜力的新兴经济体。

问题在于，当投资人在这样的认知基础上去投资，很可能是拿不住的。一旦出现波动，就会变得非常焦虑：跌了会焦虑，涨了又可能急着止盈。

这种状态，其实对长期的资产配置，并没有太大的帮助。

Amiee

本质上还是不了解。

大卫翁

对，在那几年做个人投资、买了一堆 ETF 之后，我慢慢发现，这件事情并没有对我的资产收益带来明显的提升，反而增加了很多焦虑。

因为我每天要关注很多国家的变化。比如西班牙的新闻要看，德国的也要看——毕竟我都买了，总会想去跟踪一下。我觉得这反而变成了一个很大的负担。

所以回过头来看，我觉得第二个阶段其实并不成功。

但到了第三个阶段，我开始慢慢意识到，需要重新收敛，去思考：所谓的全球视野，到底应该如何真正帮助我的资产配置和投资？

对我来说，这几年的变化也和生活有关。我正好在海外生活，比如去日本，需要换一些日元，那我就会开始关注：现在的日元汇率，大概是在一个什么水平？偏高还是偏低？日本的股票是否值得配置？

当我逐渐建立起这些更具体、更贴近现实的基础概念之后，我才觉得，自己真正进入到了第三个阶段。

陈鹏

更有一个框架和体系了。

大卫翁

对。所以现在当很多朋友来问我：我到底要不要做全球投资？要不要配置一些境外资产的时候，我通常会先问 TA 一个问题——

你有没有在境外生活，或者子女教育、留学等方面的需求？

这个需求非常重要。如果你确实有这样的需求，我觉得无论如何，都应该去做一些配置。

我可以举一个反面的例子。因为我在日本生活了几年，看到过不少日本家庭，在为子女准备出国的时候，由于之前没有考虑配置境外资产，结果在过去短短几年里，日元大幅贬值了 20%，原本准备好的资金一下子就不够用了。

当然，我并不是说人民币一定会贬值。但如果你在更早的时候做过一些境外配置，其实就不用那么担心这些年汇率波动带来的影响。

陈鹏

大老师讲得特别好。我们前几年写过一本海外配置白皮书，后来还配套做了一个问卷，帮助个人投资者判断：我到底需要配置多少海外资产。

其中前面大概 1/3 的内容，其实都是在帮投资人理清楚一件事情——你到底有没有这个需求，你的需求在哪里。

Amiee

我想稍微收敛一下。因为大老师和陈博士都有比较强的全球视野，但对于很多本土投资者来说，海外这件事，即使和自己有千丝万缕的关系，依然会觉得有点遥远。

那为什么我在和大老师的交流中，会特别能体会到资产配置的重要性呢？

我记得上期节目里，大老师提到，机构在宏观层面，是会去调整不同大类资产的比例的。这个比例的变化，是为了让整个投资框架和方向更稳固，也更有安全感。

其实我们之所以那么怀念刚性兑付的时代，本质上也是因为这一点——我们可以接受相对更低的收益率，但我们想要的是稳定和安全感。

如果在新的时代，资产配置能够提供这种稳定性和安全感，那我会非常愿意去学习这件事情。

那海外，可能只是资产配置中的一部分。我想把这个问题再往上提一层：作为一个机构投资者，在管理自己财富的时候，资产配置对你来说，意味着什么？

大卫翁

其实，这也是我在这本书第一章里想聊的一点。很多人一听到「资产配置」这个词，就会觉得门槛很高，好像没有个几十万、上百万，是不太能去做这件事情的。

Amiee

对，感觉没有一定资产，不敢聊这件事情。

大卫翁

但这个门槛，其实需要先从心理上帮大家降低一点。

上一期 Amiee 也提到，每个人都有自己的人力资产。其实，人力资产本身也是你整体资产的一部分。

如果是一个比较年轻的投资者，你可以从自己，延展到整个家庭来看。比如，你的父母可能会有房产，也可能会有一些存款，这些其实都可以被纳入你考虑资产配置的范畴。

当然，这并不是说你需要去替父母管理资金。但你可以去想，当你到一定阶段时，确实可能需要为 TA 们考虑一些事情，比如养老、医疗等问题。

同时，TA 们也可能在你未来的人生阶段中，对你提供支持，比如出国留学、继续深造，或者结婚生子等。

所以，关于「资产」这个概念，其实是需要被延展的——要把它放在一个更大的视角下去理解。

Amiee

就是说不只是狭义的金融资产。

大卫翁

对，这是最重要的一点。

那如果从机构投资者的视角来看，刚才 Amiee 也提到，要从全局去考虑这个问题。其实我们上一期已经稍微点到过。我觉得还有一个很重要、可以和大家分享的小贴士——就是用「比例」和「结构」，以及不同的「心理账户」来思考这个问题。

而不是从单一的角度，比如你买了一只基金、买了一只股票，它当前的盈亏是多少，来判断一切。这其实是一个非常重要的心理切换。

大家不要低估这种心理切换。对于个人投资者来说，你的收益，可能有 80% 是由你的心理和情绪决定的，而不是由你的投资能力决定的。

是的。其实绝大部分人的投资能力，大致是在一个水平线上，并没有谁明显高出很多。但情绪这件事情，会直接影响你是否追涨杀跌，是否在不合适的时候止盈或止损。

而这些操作，才是在长期拉开投资差距的关键因素。

那这个问题要怎么解决呢？

举个例子，在机构投资中做资产配置时，我们经常会提到所谓的 Alpha、Beta、Gamma。听起来好像很复杂，一堆希腊字母，但我觉得它背后的核心逻辑，其实可以简化为：长期、中期、短期。对于个人投资者来说，这样其实就已经够用了。

但现实是，现在很多人不太愿意去考虑一个超长期的账户。因为在 TA 看来，这件事情离自己太远了——「我连今天都过不好，为什么要去考虑 30 年后的退休？」

Amiee

没错。

大卫翁

但问题在于，如果你现在不去考虑，也不为那件事情做一些投资上的准备，其实是会错过积累的。

我前段时间看到 摩根·候赛尔 在一期播客里讲了一个让我很有共鸣的例子。

他说自己在上学的时候，为了攒下 100 美元去打工，然后拿去投资。主持人问他：你现在回头看，这 100 美元其实也没多少，当时那么辛苦，最后可能也就赚了 50%，变成 150 美元，值得吗？

他说了一句话，我印象特别深：如果当时我没有投资这 100 美元，那我 10 年之后，怎么可能知道该怎么投资那 1 万美元？

投资这件事情，本质上是需要经验积累的。资产配置也是一样的。

你不能因为现在钱不多，就觉得自己不需要做资产配置；也不能默认 10 年之后的自己，会突然「学会」这件事情。这其实是不现实的。

所以，做好这种「心理账户」的区分是很重要的。你可以从现在开始，就为更长期的目标去做准备。

比如说，设立一个长期账户——也许是 30 年后，或者更现实一点，10 年、20 年后想要实现的目标，比如提前退休；再设立一个中期账户，以及一个短期账户。

在不同期限的账户里，给它设定不同的投资目标，再去配置相应的资产。

我觉得这是一个非常重要的资产配置的理念。

陈鹏

不同的账户，对应不同的你能接受的逻辑。

大卫翁

对，那这样做的一个好处是什么？

其实最近大家都会受到很多宏观事件的影响，比如战争、AI 等等。在这种情况下，你就可以用「心理账户」去做一个对应的判断。

比如说，你可以问自己：这些变化，会不会影响我的长期账户？

如果其实影响不大，那你的判断就会更稳定。比如我长期账户里的一个核心逻辑，是中国家庭财富在未来这些年，一定会从房地产和低息存款，逐步转向更加多元化的配置。

这个趋势，在我看来，甚至不太受经济周期的影响，更不用说战争或者 AI 这样的短期变量了。

那在这个投资逻辑下配置的资产，如果是放在长期的心理账户里，我在短期就不会那么容易被情绪带动。

Amiee

它不受经济周期和战争的影响，是因为它的大类资产特性就是这样吗？

大卫翁

是因为，在家庭财富逐步转移的过程中，长期来看，一定会对像宽基指数这类资产，以及一些红利类资产，形成持续的需求，对吧？

对。我认为，如果把时间拉长到 5 年、10 年，甚至更长，这本质上是一个偏弱周期的过程。

所以，在这样的逻辑下，当我完成配置之后，短期内就可以尽量少受到情绪和信息的扰动。大家其实可以给自己设定一个纪律，建立这样一个「心理账户」，用来承载这部分投资。

这是第一点。

第二点，是我刚才提到的：要用「结构」和「比例」来思考，而不是用成本价和盈亏来判断。

尤其是像最近黄金，波动非常剧烈，对吧？那你到底该怎么判断：什么时候买、什么时候卖这些问题呢？

陈鹏

看着价格的波动就不敢买了。

大卫翁

对。

我现在的一个做法是这样的：黄金我已经买过很多次，中间也卖出过一些。其实到现在，我已经不太清楚自己的成本价了，也没有特别精确地去计算。

甚至跨年之后，我都不太清楚，自己在黄金上到底赚了多少钱，这么说可能有点「凡尔赛」。但我现在更重要的一种思考方式是——对我来说，黄金在整体资产中的「中性配置」大概是 5%。

这其实是一个非常典型的、偏机构投资者的思考方式。

陈鹏

我们在一期讲黄金的播客中也有提到这一点。

Amiee

对，差不多是 5%。因为陈博士认为，黄金更像是你整个投资组合中的一种「保险」，因为它和其他大类资产之间的相关性相对较低。

大卫翁

对，长期来看是这样——虽然最近这一段时间，它的表现更偏向于同时上涨。

陈鹏

对，所以很多东西，本质上的理念其实是相通的。

大卫翁

所以 5%，这是我的一个中性配置。

当我比较看好它的时候，我会选择「超配」。机构投资者通常会有「超配」「标配」「低配」这样的概念。比如，超配到 10%，低配到 3%。也就是说，不管它涨到多高，它在我资产里的占比，可能最低也会维持在 3%。

那我现在的做法是：我只看比例。因为我会定期记账，到月底的时候，我会看一眼，现在黄金在我整体资产中的占比大概是多少。

比如现在是 8%，那对我来说，这就是一个比较舒服的位置。不管它的价格是 4000 也好、5000 也好，它就是 8%。

如果有一天，我需要调整，并不是因为价格的涨跌，而是因为逻辑发生了变化。比如我刚才说的，如果美元体系重新走强，或者一个新的秩序已经建立，那我觉得黄金的配置应该往下调，比如回到 5%。

这个时候，我不会去考虑当下的价格是多少，而是直接按照目标比例去调整。

用这样的方式来做资产配置，其实可以减少很多情绪上的干扰。

至于成本价和盈亏，我觉得对于投资者来说，很多时候只是徒增烦恼。当然，你可以在某一个阶段去复盘，看看整体是赚了还是亏了。

但在具体做投资决策的时候，它不应该成为你的心理锚点，或者一个非常重要的判断指标。

陈鹏

或者换一个更简单的比喻来说：无论你的资产规模是 500 万还是 1000 万，在资产配置的方法上，其实并不会有太大的差别。

大卫翁

但我其实不太希望给大家这样的心理预期。因为在今天这个时代，去接触各种投资品种的门槛已经非常低了。

以前陈博士肯定经历过那个阶段，公募基金起投是 1000 块钱，而且还要去银行填一份非常复杂的表格。我记得我 2007 年第一次买基金，就是这样的流程，确实很麻烦。

但现在，这个门槛已经降到了 100 元，甚至 10 元，对吧？

以 ETF 为例，其实门槛已经非常低了。哪怕你只有 1 万块钱，也完全可以做一个简单的资产配置，买入几个不同类型的资产。

比如，你甚至可以自己搭建一个组合：黄金占 5%，也就是 500 块钱。无论是通过积存金，还是通过黄金 ETF，其实都是可以实现的。

当你在这个阶段开始做一些这样的尝试和积累，慢慢建立起这种意识之后，等到你未来真正拥有 10 万、100 万资产的时候，你才更有可能知道该如何去配置。

Amiee

其实我非常喜欢这一点。因为我最近在看 谷爱凌 的一些采访，她提到一个让我印象很深的理念：action over affirmation，也就是行动大于自我认同。

她不会对着镜子反复告诉自己「我很棒，我一定可以做到」，而是在一次次真实的尝试中，用自己的行动去挑战那些看似不可能的事情。有了这些经验，她才能够回过头来，对自己说「我可以」。

这其实和大老师刚才讲的很像。也许在年轻的时候，我们手上的资产还不多，但并不意味着就要回避资产配置这件事情。

相反，我们完全可以用一小部分资金去尝试。不管最后得到的是正反馈还是负反馈，至少我们会知道，自己是有能力去搭建这样一个投资组合的。

大卫翁

没错。

Amiee

那对于大老师来说，我比较好奇的是，你是怎么从 0 到 1 的？

其实你刚刚说的那三个步骤，长期、中期、短期，每一个桶里都对应一个目标。我现在去想的话，可能有一些目标我是能拎得清的。比如，30 年之后我要养老；短期之内，我的房租、生活费我也能理解。那中期应该怎么办呢？

其实我觉得，对于很多还没有开始资产配置的朋友来说，TA 们可能还处在比较年轻的阶段，并不是很能够理解自己每一个阶段的目标是什么。

而且大老师书里面有一个点，我很喜欢。你说，人力资本也是资产的一部分。那其实，人力资本的现金流形式也是可以被纳入考虑的。

比如说，我是一个体制内的人，我的现金流就比较稳定，那我的资产是不是可以更冒险一点？但如果我是一个创业者，可能就需要多配置一些债券，因为创业本身也会有一些风波周折。

所以我觉得，这种全盘思维是很吸引我的。对于更年轻的朋友来说，TA 们应该也会很好奇，大老师是怎么一步一步搭建出自己的框架的？

大卫翁

我觉得，首先年轻的朋友不用太着急，我想陈博士可能也会给出类似的建议。

我前两天在小红书上还发了一篇自己 2007 年炒股时写的 blog。你能看到，一个「新鲜的小韭菜」是怎么有点懵懵懂懂地进入市场，然后被市场狠狠教育了一番。

我把那篇 blog 发出来之后，有个朋友问我：那你是怎么熬过 2008 年的？

我说，没有熬过去，怎么熬过去，2008 年谁能熬过去，最后就基本亏光了。

但其实，当时你刚开始工作，主要的现金流来源，以及未来资产的积累，更多还是来自你的职业发展。在这个阶段，所谓的「交学费」，相对来说成本是比较低的。

当然，谁都不希望真的亏钱。但在投资这条路上，我不太认为有人可以完全不交学费。与其在后面用更大的资金去承担错误，不如在早期、用更小的代价去学习。

所以，我也是在那几年里，交了不少「学费」。慢慢地，才开始形成自己的资产配置框架，或者说，把人力资产和金融资产逐渐结合在一起。

这也是在我从主权基金离开，从体制内走出来，纵身跃入市场，从一个非常稳定的现金流状态中脱离出来的时候，不由得就开始去想：那我原来可能买了很多股票，是不是也需要做一些调整？

但当时其实我并没有做太多变化。因为后来我进入了一家私募基金，而在那个年代，私募基金一般不会限制你的个人投资，你还是可以自己买股票的。

Amiee

还是一个很西部世界的时候呢。

大卫翁

对，15 年、16 年其实管得并不严。

因为你在市场里面，总会觉得自己可以比别人获得更多信息，于是还是会自己去买股票。

但是过了两年，我就发现不对劲了。因为那两年，市场本身也不太好。15～16 年，到 17 年之前，其实整体都处在一个比较弱的阶段。公司的奖金发不出来，工资也没有什么增长，公司看起来都有点岌岌可危。

同时我自己的个人投资也做得一塌糊涂。

你就会发现，这两件事情，其实是高度同向的。

陈鹏

强相关。

大卫翁

是的。那你就会自然而然地觉得，这件事情好像不太对劲，对吧？

于是我就开始做调整。我的第一个调整方式，其实是把工作换了。

Amiee

我以为你会说换到债券的资产里。

大卫翁

我把我的人力资源转了一个方向。

陈鹏

能力太强了。

Amiee

也是个办法了，也是个思路。

大卫翁

对，大家也可以借鉴，不一定非要去调整金融资产本身。

Amiee

对，也可以去调整自己的人力资本的释放方式。

大卫翁

是的，我后来换到了一家偏国企性质的金融机构。至少在工资和职业稳定性上，会更有保障。

因为我本身还是很喜欢做股票投资这些事情的，所以当时并不太想去动我的金融资产。于是我就通过调整工作的方式，做了一个重新的配置。

后来到了 2023 年，我们决定出国生活一段时间。我也从原本的职业体系中跳出来，变成了一个自由职业者。那这个时候，我的收入就变得不稳定了，是一种更加灵活的状态，而且我和我对象两个人都是这样。

在这种情况下，我就必须对自己的金融资产做一些调整。比如，会开始思考：房产的占比是不是太高了？要不要增加一些流动资产？要不要配置更多能够提供稳定现金流的生息资产？

这些问题，都是在那个阶段开始逐渐考虑的。

所以大家可以看到，所谓的资产配置框架，其实并不是在一朝一夕之间建立起来的。

至于中期目标——刚才 Amiee 也提到，很多人会觉得自己现在好像没有什么中期规划。这其实很正常。

也许过几年，你就会慢慢有一些想法了。比如，是要出国留学，还是组建家庭，或者只是想更好地过自己的生活，给自己设立一个旅行基金等等。

陈鹏

对，甚至没有中期目标也没关系。我就只有一个长期目标——比如退休，对吧？

大卫翁

是的，我有长期目标，也有短期目标，其实就已经很好了。

所以说，资产配置这件事情，对于一个机构来说，也不是一朝一夕就能建立起来的。包括我之前所在的主权基金，最早的时候，框架其实也很简单。

是后来因为资金规模越来越大，才逐渐开始配置股票、配置另类资产，慢慢把整个框架搭建起来。

Amiee

变得更加多样化。

陈鹏

对，其实我读了大老师的书，尤其是这次我们一起聊天之后，更加明显地感觉到：最终大概 80% 的收益，其实是由你的心理和行动决定的。

我们前几期也和 Amy 聊过这个问题。当时提到一个框架：A + B - C，最后还有一个 Gamma。这个 Gamma，本质上就是由你的行为带来的收益增减。

但对绝大多数投资者来说，尤其是在中国的基金市场里，这个 Gamma 往往是负的。也就是说，我们可能花了很多力气去获取 Beta（平均收益）、追求 Alpha（超额收益）、控制成本，但最后因为行为没有做好，把收益“做没了”。

那怎么去改善这个问题呢？

一方面是做心理建设；另一方面，其实大老师刚才也提到了，就是去建立短期、中期、长期这样的结构。

从本质上来说，这其实就是在做财富规划。

在您的书里也提到，要先把自己的资产负债表、现金流表梳理清楚，再基于这些去做资产规划。有了这样的规划之后，行为自然会稳定很多。

当然，这件事情也确实需要自己去经历。因为你的经历、你的实践，会决定你真正相信什么，也会决定你的能力边界，以及你愿意去做什么。

大卫翁

这其实也是我这本书最后想表达的一个观点—— 投资，本质上是你在用自己的资金，为你的世界观投票。

Amiee

没错。包括大老师刚刚提到的，资产配置有很大一部分是和「心理账户」连接在一起的。把它分成长期、中期、短期，这一点对我来说，是今天一个很大的收获。

比如说，我现在中期这「桶」里还没有明确的目标，其实也没关系，可以允许它先空着。那我可以先把一些信号比较明确的部分配置起来——比如，对我来说就是养老，以及短期需要放在货币基金里的房租这些支出。把这些先规划好，其实就已经很好了。

那回到大老师刚刚讲的心理这一部分，有没有一些 To-Do 或者 Not-To-Do 的小清单，是可以和大家分享的？

大卫翁

因为我们这期的主题，是从机构投资者的一些经验出发，给个人投资者一些参考，对吧？

我觉得，第一个 To-Do，是一定要降低自己的决策频率和决策数量。

尤其是在市场好的时候，你会发现，大家每天都在做各种各样的操作——今天买这个，明天卖那个。但机构投资者其实也会有这种冲动，甚至更强，因为 TA 们获取的信息更多，也更容易冲动。

那 TA 们是怎么从制度上约束这种冲动的？

我们上期和这期其实都提到过，比如你要买一只股票，必须先进入股票池。这个过程本身，就拉开了从「很喜欢一只股票」到「真正买入」之间的时间差，相当于给了一个冷静期。

那对于个人投资者来说，很多时候是——我看到一只股票，很兴奋，觉得太好了，马上就要买。

这个时候，你能不能也给自己设一个「冷静期」？比如强制自己等 7 天。

你可能会说，7 天它就涨很多了，我不是错过了吗？没关系，你可能只是错过了这一个机会。但从长期来看，这 7 天的冷静期，可能会帮你避开很多错误。

机构之所以要设这些机制，是有底层逻辑的。很多时候，你刚看到一个标的，是「快思考」在起作用。但真正决定投资结果的，往往是「慢思考」。而慢思考，是需要时间慢慢浮现的。

所以，「冷静期」是第一点。

第二点，是关于「比例」的约束。

在机构的操作里，如果你的持仓比例要超限，比如一只股票原来占基金的 5%，你想加到 8%，甚至 10%，那是有流程的。一般来说，10% 是一个上限。如果要超过，就需要向上汇报，比如发邮件给投资总监，甚至再往上到投委会，需要得到批准。

为什么要这么做？本质上也是一种自我约束。你需要把理由讲清楚：为什么要加到 10%？为什么要超限？你到底有多看好这只股票？

那对于个人投资者来说也是一样的——当你准备买一只股票时，它在你整体资产中，到底要占多少比例？

很多人其实是没有这个概念的：看好就直接买，甚至一不小心就重仓了，30%、50% 都有可能。

当然，你说我愿意重仓到 50%，也不是不可以。但前提是，你必须能够回答一个问题：

为什么我要把自己一半的资产，都押在这一只股票上？

Amiee

尤其是回到资产配置上——如果你把它理解成一个「心理账户」，那在这个账户里，你原本是为了实现某个目标，做了一套配置。

当你想去调整这个配置、调整仓位的时候，其实是需要非常清楚地说出：你这么做的理由是什么？

是你的目标发生了变化？还是你的判断、你的逻辑发生了变化？

大概是这个意思吗？

大卫翁

可以这么说。

但在这一点上，我其实更想强调的是：很多客观的约束和纪律，本质上是在帮助个人投资者摆脱情绪冲动。

而这些做法，在机构投资者那里是有大量实践基础的。为什么会形成这样的机制？就是因为在很长时间的发展过程中，大家发现这样做是更有效的。

所以，如果你是那种非常自信、觉得自己交易能力很强，可以全攻全守的人，那当然可以不参考这一套。

但如果你只是一个普通投资者——也就是 90% 以上像我这样的普通人——那其实是很有必要去参考机构投资者的这套约束框架的。

陈鹏

这样至少你不太容易掉进那种比较大的坑里。

大卫翁

是的，所以这是第一个点：一定要降低你的决策速度，减少你的决策数量。

第二点想和大家说的是「定期复盘」。

很多时候，你在某一个时间点上的一些判断、一些想法，过一段时间其实就会忘掉。我自己也经常会遇到这种情况——你会想不起来，当时为什么这么看好这只股票，但它就在那里，而且还买了不少。

那这个时候，如果你当初有记录一些书面的东西，其实是有帮助的。它可以让你在之后做复盘的时候，重新找回当时的思考过程。

这件事情，很多朋友可能也会做，但往往是不定期的，通常都是在自己「受不了」的时候，才去回头看。

Amiee

情绪上来的时候，才会回头去看一下，到底发生了什么。

陈鹏

或者是收益很好的时候。

大卫翁

对，一般大家都是在特别好或者特别差的时候，才会去做一下复盘。

但我更建议的是，要把复盘这件事情「定期化」。比如我自己是一个月做一次，但我其实更建议很多个人投资者，不一定非要这么频繁——你一个季度做一次也完全可以。

因为你更多的时间，其实应该花在你的生活、工作，以及其他更重要的事情上。

前两天在一个线下活动上，就有一位听友提问，说 TA 的对象现在已经不工作了，全职在做投资，而且每天都会做一次复盘。

陈鹏

这个压力，感觉比对冲基金经理还要大。

大卫翁

对，我当年在做机构投资者的时候，其实也就是每周做一次复盘。

Amiee

而且我记得，大老师在书里提到过一个减肥的例子。作为一个常年减肥的人，我其实特别有共鸣。

就是你在减肥的时候，如果每天都去称体重，其实是很容易被误导的。你可能整体是在一个健康的状态——作息也好，饮食也好，但有时候只是因为多喝了一点水，或者前一天多吃了一些碳水，体重可能就从 60 公斤涨到了 61.5 公斤。

这个时候你就会觉得：我这个减肥计划是不是不行，要不要换一个方向？

但其实，这反而会带来更大的消耗。

频繁复盘，其实有点类似这个逻辑。

大卫翁

所以刚才 Amiee 举的这个例子，本质上反映的还是情绪波动。

对，它会对你的情绪产生很大的影响，进而影响你的投资行为，甚至让你的行为发生变形。

所以，定期复盘其实很重要。

另外，从另一个角度来说，这也是一个积累的过程。只有通过这种方式，你才能慢慢沉淀自己的经验。

我相信很多听众脑海里，可能都会有一个很典型的形象——一个老股民。TA 可能从 90 年代就开始参与市场，经历了一轮又一轮的牛市和熊市。

但你会发现，TA 的投资行为其实一直没有太大变化：牛市的时候无比兴奋，频繁买入卖出；一到熊市，整个人就沉寂下来，甚至连账户都不太打开。

陈鹏

也不去看盘了。

大卫翁

对，也不去看盘了，也不去营业部了。等到下一轮行情来了，又重复同样的行为。

所以我觉得，投资里「交学费」并不可怕，可怕的是你交了学费，却没有积累。到了下一个周期，行为模式还是和上一个周期一模一样。

那怎么避免这种重复？

其实，做复盘、做定期总结，是一个很有效的方式。但这里说的复盘，并不只是那种——我这只股票卖早了还是卖晚了——不是这种层面的复盘。

而是要从一个更长周期的维度去看：为什么在那个时刻，我的心态会发生变化？为什么我当时突然就很想卖？

更底层的，是去复盘你自己的思维模式。

我一直觉得，每一代人可能都会经历一轮属于自己的周期。你要做的，是在这个周期到来的时候，能够抓住它。

但你不能指望，在没有任何经验积累的情况下，到时候就能抓住机会。

这有点像冲浪者。因为我这两年在镰仓生活，会经常观察那些冲浪的人。

TA 能不能抓住那个浪头，其实不是一个初学者随便就能做到的。可能有时候运气好，也能上去一次。

但如果你长期看，会发现，真正稳定抓住浪的，都是那些老手。TA 们知道怎么观察浪的变化，在什么时机起身，什么时候发力。

所以，TA 们抓住那个浪的概率，才会更高。

Amiee

而且我觉得，不只是时代的「浪」。

因为刚刚大老师也提到，资产配置本质上是通过一个一个「心理账户」，再用金融资产去匹配我们的需求。所以我觉得，这里的复盘，不仅是对金融资产的复盘，也是对自己的复盘。

因为在不同的阶段，你其实是在不断变化的。你的目标、你的需求、你的期待，都可能已经发生了很大的变化。

我最近看到一个说法，很有意思：一个人大致会经历三个阶段。最开始是 need，也就是基本需求；再往上是 want，是在满足基本需求之后，对更好生活的一种追求，比如想住更好的房子、过更舒适的生活；再往上是 wish，是一种更宏大的愿望，是你希望自己能够拥有怎样的人生。

其实，你所有的目标，都是在 need、want 和 wish 之间不断动态调整的。

所以，如果你的生活状态发生了变化——原来的目标不再存在了，或者有了新的目标——那你整套资产配置，也应该随之调整。

大卫翁

是的，没错。

陈鹏

其实我一开始看到大老师选这个题，一方面觉得它确实是最重要的；另一方面也会觉得，它其实挺难的。

但好像重要的事情，本来就不简单。

所以，它确实需要通过一段时间的积累，才能慢慢理解到位。

大卫翁

对，我最后回溯一下，我们在这期节目最开始，陈博士问我的那个问题——包括为什么要写这本书。

我当时说，中国投资者现在其实遇到了一个很大的变化：一方面，刚性兑付的产品正在逐渐退出；另一方面，房地产这个曾经非常重要的资金去向，也明显进入了「白银时代」，已经不再是大家主要的投资选择。

所以，大家需要建立一个「多元配置」的概念。

最后还想和大家说一点：这个理念的起点，其实不一定在于你配了多少产品。

有些朋友会跟我说，TA 把资产分成了很多类，比如这个投了 10%，那个投了 20%，问我这是不是资产配置？

我觉得，这当然是一种资产配置。但我会反问 TA：你为什么配这个？为什么配那个？

有些人的回答是：看起来相关性不高，作为一个组合，总得配七八个产品才算分散。

但我其实更认同陈博士在节目里提到的一个点——你配置每一项资产，应该是和你的需求相匹配的。

所谓配置，并不一定是去堆很多产品。

举个例子，现代人面临的一个重要风险，其实是长寿风险。那应对这个风险，除了建立退休金账户之外，像保险类产品，其实就是一个非常直接的工具。

比如年金、医疗险、长期医疗险等，这些产品本身，就是在帮助你应对长寿风险。

在这种情况下，「需求」和「产品」之间是高度对应的。

但即便是在一些已经非常成熟的市场，比如美国，这类产品依然是被低配的。

因为你在做的是一个非常长期的决定，而这种决定，往往是最容易被拖延的。

陈鹏

一个是会被忽略，另外一个很重要的原因是——你需要拿出一笔钱，把它变成你每个月的稳定支出。

那大家就会觉得，还不如把这 10 万块钱留在手里更安心。

所以，这其实也是一种心理在起作用。

大卫翁

是的，心理的作用非常重要。

所以我会觉得，比如刚才 Amiee 提到的，用余额宝来存放房租，这其实就是一个很好的例子。因为它对应的是一个短期、需要流动性的资金需求。

那你的资产，就应该去匹配这样的需求。

所以，如果你觉得「资产配置」这个词太大、太抽象，其实可以换一种方式去理解——去想一想，你现在生活中有哪些具体的需求。

然后，再去找一个对应的工具，把它们一一匹配起来。

这其实就是资产配置。

所以最终还是回到一点：从你自己的需求出发。

图片来源：有知有行

Amiee

对，其实收敛回来说，资产配置对于大部分个人投资者来说，都是一个太大的词。

我需要有资产吗？我应该怎么配置呢？大类资产又是什么呢？这个背后会有很多问号。

但大老师刚刚说的那一点非常好：如果你想开始做资产配置，不妨先回到自己的生活当中，仔细观察一下，我到底有哪些需求？然后，再用一个合适的金融产品，去匹配和完成这个需求。

这其实就是开始资产配置的第一步。

另外，陈博士刚才提到的一点也非常好。假设我是一个刚刚进入职场的年轻人，对于那些需要穿越时间的、未来才会出现的需求，我可能会把它们的优先级放得很低。比如说，抵抗长寿风险，或者给自己存养老金。

但如果你发现，这个需求终将会到来，那不妨在更年轻的时候，就开始为它准备。

因为越早开始，我们留给自己的空间就越多，也会更游刃有余。更重要的是，我们可以在人力资本最充足的时候，就为未来的自己打下一个基础。

谢谢大老师，谢谢陈博士，辛苦两位了。

陈鹏

谢谢，谢谢。

刚才我突然意识到，我们这期其实是一个「老中青」的组合。

大卫翁

没有吧，大家都是年轻人。

Amiee

那感谢大家，感谢收听。

录完这期节目，「需求」这个词在我脑子里转了很久。

就像大老师说的那样，找到自己生活里真实的需求，再用一个金融产品去实现它，其实就是资产配置的第一步。

我也慢慢意识到，原来资产配置不一定是一套复杂的金融体系，它也可以是一件很生活化的事情——是我开始更认真地观察自己、体会自己之后，慢慢做出的选择。

其实很多时候，我隐约能感觉到自己有一些很值得被重视的目标，但在忙碌的日常里，它们常常被忽略了。

这期节目，反而成了一个很好的契机，让我能够静下心来，好好梳理：到底有哪些需求，是值得被认真对待的。

在这个过程中，我发现，其实我一直很想好好改造一下自己的小窝。

比如，装上漂亮的百叶窗和纱帘，把暗黄色的地毯换成更轻快、明亮的粉红色，再养一些龟背竹和鲜花盆栽。

但这件事情，一直被我搁置着。

一方面，是因为总觉得自己太忙；但更重要的是，在我的「心理账户」里，从来没有一笔预算，是明确留给「小窝改造」的。

我总觉得，钱应该优先花在那些看起来更重要的事情上，比如运动、理疗这些和身体相关的支出。

但这次的梳理让我意识到：想要改造小窝这件事，其实已经在我心里存在很久了。它并不是一时兴起，而是一个很真实的需求。

于是我决定认真对待它——专门给它设一个「小屋改造」的账户。

我把那些平时「可花可不花」的开销慢慢存进去。回头看，其实有很多是完全可以省下来的，比如买奶茶的钱。

等到我真的完成了小屋改造之后，有一个周末的下午，我躺在软软的地毯上晒太阳，看着整个房间变得温柔又舒展的那一刻，幸福感真的一下子涌上来。

而且让我有点意外的是，那个月的总开支其实并没有增加多少。

只是我更有意识，也更有选择地，把原本会被下意识花掉的钱，集中起来，用在了一个对我来说更重要的目标上。

所以，如果你也在考虑资产配置，不妨从生活里的小改变开始。

也许，你会收获一些意想不到的惊喜。

希望这期节目对你有帮助。也欢迎你在评论区分享你的感受和想法，我们会抽取 3 位留言的幸运听友，送出大老师的《资产配置行动指南》实体书。

如果你对资产配置还有其他的好奇，也非常欢迎留言和我们互动。

那我们下期再见啦。

✒️本期重点

• 资产配置从「这笔钱要服务的目标」开始：不同的钱，对应不同的使用时间、风险承受能力和流动性要求，也就需要匹配不同的金融产品。比如，短期的房租和生活费，更适合放在流动性高、波动低的工具里；长期的养老和长寿风险，可以对应退休账户、年金险等产品；如果未来有留学、海外生活等需求，也可以进一步考虑境外资产以及汇率风险。找到生活里真实的需求，再为每一个需求找到合适的金融工具，就是资产配置的第一步。

• 「资产」不只是狭义的金融资产：人力资本、房产、家庭成员的需求，都在资产配置的考量范畴之内。从整体去考虑，可以获得一个相对更全面的视角。比如，在体制内工作、现金流相对稳定的投资者，金融资产或许可以承担相对更高的波动；而收入波动更大的投资者，则可能需要在金融资产中保留更多稳健性和流动性的部分。

• 用「心理账户」和「比例结构」替代单一的盈亏视角，是机构投资者很重要的思维方式： 投资者可以按照不同目标，建立不同的「心理账户」。比如，长期账户，可能对应养老、子女教育等多年后才会发生、但大概率会到来的需求；中期账户，可能对应留学、换房、装修、旅行基金；短期账户，则对应房租、生活费、应急备用金等随时可能要用的钱。不同账户的使用时间不同，能够承受的波动也不同，因此需要匹配不同的投资逻辑。在做决策时，不只是看某个产品现在是涨了还是跌了，而是要看，它是否仍然在服务于原来的目标。

• 降低决策速度、减少决策数量，是减少冲动交易的重要方法：机构投资者会用「进股票池」、审批和比例限制等机制约束自己；个人投资者也可以设置冷静期，比如看到一个想买的标的后，先等 7 天，再决定是否行动。

• 定期复盘的重点，不只是判断某笔操作「对不对」，而是积累对自己的理解：复盘可以按月或按季度进行，观察自己为什么在某个时点想买、想卖。真正有价值的复盘，是看见自己的底层心理模式，能更早识别出同样的冲动和恐惧，避免重复失误。

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🌟 本期嘉宾

大卫翁：《起朱楼宴宾客》主播，美国哥伦比亚大学访问学者，逾二十年金融行业工作经验，前头部中资投行董事总经理，资产配置学派坚决拥护者。

陈鹏博士：曾担任过晨星全球资产管理部的总裁，管理过上千亿美元的资产；他也曾是德明信基金的亚太区首席执行官。

📃 问题收集

在新一季节目中，我们将围绕当下投资者最关心、最困惑的问题，从科学投资的角度出发，结合历史数据与经验，为大家答疑解惑。

如果你有任何在学习投资或投资实践中的疑问，欢迎你点击填写这份长期有效的问卷链接（👉 听众 Q&A 问题征集），向我们提问。你的问题，有可能就会成为《投资ABC》下一期节目的主题。

🎺 创作团队

制作｜ 有知有行

嘉宾｜大卫翁、陈鹏博士

主持｜ Amiee

声音设计｜ 甜食

感谢袁园，以及志愿者步枫、饭粒、小马对本期节目的协助。

本文所载内容仅供参考，不构成任何投资建议。市场有风险，投资需谨慎，投资者应独立作出判断。本文所涉基金及/或基金投顾组合相关数据来源于基金销售机构及/或基金投顾机构公开披露信息。有知有行提示您，基金及基金投顾组合的过往业绩不预示其未来表现，为其他客户创造的收益并不构成业绩表现的保证。详见《免责声明》。如转载引用，请遵守《转载声明》。