叮咚叮咚，知行黑板报准时抵达，请查收。

最近一周对于投资者来说很是艰难，债市跌了，转债跌了，A股跌了，美股跌了，港股跌了，基金跌了。总之，今年让投资者，尤其是前两年觉得赚钱很容易的投资者，体会到了什么叫市场的波动和风险。

A股方面，春节后主要指数有止跌企稳的倾向，但从 2 月 10 日开始，又开始了连续下跌。最近能明显体会到，市场也好、投资者也好，对股市向好的信心不足，有点风吹草动，就视为利空。

美国通胀数据超预期，导致市场对美联储加息的预期再次加强。之前放水刺激了美股长时间的上涨，估值很高，一旦开始加息，会对美股尤其是高估值的板块造成利空。这也是今年大家普遍对美股表示担忧的地方。

美股回调对A股多多少少会造成一些干扰，但实际上，国内经济发展是有其独立性的，在货币政策上就能明显地看出来。与美联储加息不一样的是，国内央行一直在通过降准、降低融资成本来释放流动性，支持实体经济发展。

2 月 10 日，央行发布了 1 月金融统计数据，其中 1 月人民币贷款增加 3.98 万亿元，创下单月增量历史新高，同比多增 3944 亿元；1 月社会融资规模增量为 6.17 万亿元，比上年同期多 9842 亿元，也创下历史新高。

大家会经常看到社会融资规模（简称社融）数据，这里简单科普一下。社融是指一定时期内（每月、每季或每年）实体经济从金融体系获得的全部资金总额，是一个增量概念。具体看，社会融资规模主要包括人民币贷款、外币贷款、委托贷款、信托贷款、未贴现的银行承兑汇票、企业债券、非金融企业境内股票融资等。

社融整体上可以反映实体经济的融资需求。当企业、居民需要资金时，就会通过金融体系去拿钱。在社融包括的分项里面，人民币贷款的占比最高，一般在 6 成左右，这是因为在我国主要依赖金融机构发放贷款去融资。

所以在考察社融数据的同时，我们还需要特别关注一下新增人民币贷款数据，因为它反映了金融机构的放贷意愿。

2 月 10 日央行发布的 1 月份的社融数据和人民币贷款数据都创下了历史新高，这表明了央行投入到金融体系的钱确实增加了，那为什么看到数据出来A股还会继续下跌呢？

主要的原因是新增人民币贷款的结构不好。下图显示了新增人民币贷款的具体分项，我们能够清楚看到新增的 4000 亿主要去了企业短期贷款和票据融资，企业中长期贷款的增长较弱。

企业短期贷款和票据融资，都属于期限很短的融资方式。对于企业而言，这部分资金基本上都是被用来补充营运资金、偿还到期负债或结算等，和企业部门的现金流关联密切。企业的中长期贷款是和企业资本开支需求是相对应的，一般来说，企业中长期贷款多用来购置设备和建设工程等。

1 月份的新增贷款主要去了企业短期贷款和票据融资，这意味着，尽管央行要求金融机构加大对实体经济支持，给了金融机构更多的信贷额度，但银行却对经济能不能好起来没有信心，银行担心不良贷款增加，并没有给企业增加太多的中长期贷款额度。对于银行来说，手里有信贷额度，不用就可能被回收，因此就只能加大票据等投放。

这不单单是银行单方面的操作结果，对于企业来说，企业本身的信心也不足，这也能从企业对于中长期贷款的需求不高体现出来。银行需要发放贷款，企业融资来的钱更多地是用来满足短期的现金流需求，并没有扩大资本开支。

所以，尽管社融和人民币贷款数据都创出了历史新高，但与市场期待的经济稳增长还相差甚远。国家也看到了这种现象，今年年初开始就加大了基建投资，期望资金能真的流向实体经济，而不是在金融体系里空转。

说了这么多，就是想表明，短期经济确实面临很大的压力，这是我们需要正视和面对的。除了外围市场和国内经济预期对于A股造成压力之外，以主动基金为代表的投资者前几年对于赛道股的抱团和追捧，导致了部分板块估值的持续高企。

一旦高估值不能与企业的高增长相对应的话，很大概率会迎来大跌。在大跌的过程中，主动基金会由于主动卖出，或者由于用户的赎回去被动卖出，导致其持仓的个股出现下跌。我们看了一下去年四季度偏股型主动基金重仓持有的个股的表现情况，很多从去年高点到现在都出现了大幅下跌，可想而知，基金的业绩也好看不到哪里去。

但换个角度想，正是由于有各种不利因素，我们才有机会去买到性价比更高的资产，不是吗？所以，对于投资者来说，一方面要认识到股市的风险很大，一定要拿长期的钱来投资，当市场调整时要坚持，另一方面，要正视股市调整带来的恐惧，用逆向的思维方式去思考，既然长期向上，短期的调整反而蕴含着机会。

这不意味着现在价格下跌了就是高性价比了，我们要结合买入标的的价值一起做判断。对个股的估值是很难的，相对来说，对于指数的估值要容易一些，这也是我们推出全市场温度和指数温度的目的所在。同时我们也要知道，对于指数来说，想要精确估值也是很难的，我们不需要知道精确的数字，一个区间就够了，当全市场温度和指数温度偏离这个区间，表现得过于贵和过于便宜的时候再出手。

接下来我们来看一下市场温度情况。我们的全市场温度为 27°，跟上周相比，出现了小幅下跌。具体指数方面，有涨有跌，变化不大。

细心的朋友一定发现了，我们上线了中概互联的温度，是的，它来了。

反映中概互联板块的指数有好几只，我们选择了交银中证海外中国互联网跟踪的「中国互联网指数」，由于中美股市交易存在时差，这个指数的温度跟A股相比，会晚一天披露，所以我们每晚公布的都是它「上一个交易日」的温度。为什么选择交银，以及为什么会晚一天披露，上一周黑板报都介绍过了，还没看过的可以去看一下。

中国互联网我们只计算它的指数温度和历史平均的股息率情况，并没有计算其内在收益率，最主要的原因是我们目前缺少这些海外上市个股的财务数据。目前中国互联网指数的最新温度是 1°，处于低估区间，历史平均股息率是 0.3%，这跟这些公司的商业模式有很大关系。

总之，中国互联网指数温度的上线，给大家提供了一个判断指数性价比的工具。跟其他指数温度一样，大家抱着「模糊的正确」的视角去判断就好，毕竟投资没有标准的、完美的答案。

最后我们来看一下发车情况。今年市场调整幅度不小，黑板报策略整体还是抗跌的，跌了 3% 左右。这得益于仓位管理以及我们在各个品种上尽量买得便宜和分散。站在当下来说，只有第 5 期还有加仓空间，其他不发车。

本次的发车情况如下：

如果之前没有关注过黑板报策略，今天有新的一笔钱要投入的情况，可以点击黑板报 - 第 5 期页面，里面有「新钱买入」板块。

我们下周见。

本文章所载内容仅供参考，不构成投资建议。市场有风险，投资需谨慎，投资者应保持独立思考。详见《文章免责声明》。如转载使用，请参考《文章转载规范》。