欢迎大家来到海外投资 Blog 栏目，我们会在这里和你聊聊海外市场的近况，解读海外长钱的业绩表现，分享海外投资知识。

这是海外投资 Blog 的第 11 期。本期 Blog ，我们将会再次聊一聊择时，介绍一些常见的择时方法，并讨论它们的代价如何。

海外市场 & 业绩

首先，依旧回顾下八月份海外市场的表现。

八月初，海外股市下跌。8 月 5 日，亚洲多个股市触发熔断机制，日经225大跳水，单日下跌了 12.4%，让人颇有种见证历史的感觉。好在市场情绪在第二天很快反转，美股、日股都迎来了强势反弹。让大家恐慌的「黑色星期一」反而成为了本次行情暂时性的低点。

八月份，美股市场大部分主要指数是上涨的。纳斯达克100指数上涨 1.10%，标普500指数上涨 2.28%，标普500等权重指数上涨 2.30%。

标普500覆盖的 11 个行业板块中，9 个行业上涨，涨得最好的是日常消费和房地产板块，涨幅都在 5.5% 以上。能源和可选消费出现下跌。

债市方面，八月美债上涨。美国十年期国债收益率从月初的 4.03% 下降至月末的 3.91%，美国十年期国债期货价格上涨了 1.14%。

美联储在八月几次大型会议中都表现出了「鸽派」倾向，鲍威尔更是说「是时候调整政策了，不寻求或欢迎就业市场继续降温。我对通胀降至 2% 的信心已经增强。」市场几乎认定美联储九月就会降息，让我们拭目以待。

外汇方面，受美国降息预期影响，八月份美元指数走弱，人民币相对美元走强。离岸人民币汇率变动较大，八月 USD/CNH 下跌了约 2%。受调控的人民币汇率中间价变动较小，但八月也下跌了 0.3% 左右。汇率变动为海外长钱带来了一定的负面影响。

我们可以看到，海外长钱持仓的债券基金中，摩根国际债券在八月是下跌的。为何债市上涨，债基却下跌？这是因为摩根国际债券为香港互认基金，采用离岸人民币估值，离岸人民币的波动给这只基金带来了较大影响。而内地的 QDII 基金多数采用人民币汇率中间价估值，这次人民币汇率中间价变动较小，所以汇率对它们的影响也相对较小。

八月份，海外长钱示例账户上涨了 1.27%，自 2023 年 6 月 27 日成立以来，海外长钱示例账户的总回报为 16.48%。值得一提的是，七、八月的市场回调看似可怕，但海外长钱在此次回调中最大回撤为 -5.88%，并不算大。截至 8 月 30 日，有 96% 以上的持有人收益为正。

择时的代价

择时的问题，就是你觉得过去这 6 年，每年都像 1999 年。

《金钱心理学》作者摩根·豪泽尔在 2022 年发布了这一条推特。

2022 年的六年前是 2016 年。从下图席勒 PE 的变化中，我们可以发现 2016 年美股估值已经达到了 2007 年金融危机前股市高点的估值。而且站在当时的时点来看，在之前的半个世纪里，只有 90 年代末互联网泡沫时期美股估值，高于当时的估值。

所以当时许多悲观投资者（包括一些专业机构）认为美股蕴含着极大的风险，随时可能崩盘。更乐观一些的人认为即使不崩盘，接下来的年份里美股的预期收益也会很低。

但实际上，从 2016 年到 2024 年 8 月，标普500指数的实际年化回报率约为 12%，区间内共上涨了 174%，高于几乎所有专业机构的预测。

那为何这么多专业机构的预测都出错了，他们会使用哪些方法预测，这些方法的优点和缺点又是怎样的。接下来我们简单聊一聊。

择时本质上是判断什么时候买，什么时候卖。不同机构和个人，会偏好使用不同的指标帮自己判断是否应该买卖，基本可以分为以下几种：

1. 技术指标

技术指标是指通过历史价格走势、交易量、资金流向、波动率等数据，来预测未来的价格变化和市场趋势。

例如常见的「支撑位」、「阻力位」、「双底」、「移动平均线」等都是技术分析中常见的术语，老股民对这些应该不陌生。这些指标对描述市场行为有一定帮助，但不太能预测长期走势。

美股市场有个比较有趣的技术指标是「一月晴雨表」，就是说美股一月份股市表现对全年走势有预测作用。一月涨，全年就涨；一月跌，全年就跌。当然，这个指标如今被证明预测能力很微弱，以娱乐性为主。

技术指标本质上就是在分析市场行为，预测该行为会在未来重复。其实有不少量化机构会采用它来指导交易，但这些交易基本都是高频且极短期的。它对于长期投资和大资金的指导性并不强。

2. 均值回归型指标

均值回归的假设是，资产价格会随着时间推移回归其长期平均水平。因此，当价格偏离均值太远时，未来的价格走势更有可能向均值回归。

股票，会经常参考 PE 的长期平均水平；债券，则会经常参考利率。这个指标大家应该不陌生，例如我们的知行温度计就可以算是一种均值回归型指标。高估、低估、中估则是在描述当下市场偏离长期平均水平的情况。

然而，均值回归型指标往往在震荡市中表现较优，在其他市场环境下的有效性很弱。关于这一点，感兴趣的朋友可以参考海外投资 Blog 的第一篇：《海外投资，择时策略有效吗？》，里面我们详细讨论了美股版的「温度计」为何不起作用。

3. 基本面指标

基本面指的是影响公司财务与盈利的所有因素，包含宏观经济、行业和公司在内的多方面因素。基本面分析是许多专业机构用于投资研究的方法，关注的是公司或资产的内在价值。

基本面分析在长期投资中经常被使用。它能帮助投资人把握一国宏观经济的健康状况、行业情况以及公司经营情况，有助于了解投资品的内在价值。对于选择投资标的来说是有帮助的。

该方法的缺陷在于，它无法捕捉到投资者特征的永久性变化。因为用来判断内在价值的数据都来自于对过去的观察。例如 2014 年，几乎没有专家学者可以预测到美股的市盈率还能继续提升。下图为当时专业机构预测与实际美股收益对比。

「虽然拆开来看，股息率和每股盈利增长上的预测都不准确，但是如果这两项的贡献加在一起大致是 5.25%，和实际的 5.69% 其实相差不多。所以专家们当年没有预料到的，其实是估值的变化。」——晨星投资如是说道。

上面我们简单介绍了三种主要的择时指标，除此以外还有情绪类指标等等。绝大部分择时策略都是以上几种指标的结合，不会单独使用一种指标。大型专业机构往往会花费大量的人力物力在研究择时策略上，让我们看看他们的成果如何。

1. 战术型资产配置基金

下图我们展示过许多次了。战术型资产配置基金就是根据对市场行情判断变动股票比例的基金，换言之，紫色线可以看作是在美国投资，进行择时的主动基金指数。而橙色线就是保持 60/40 股债配比的指数基金。择时看上去贡献的是负收益。

2. 投资通讯（Investment Newsletters)

投资通讯是由投资顾问、分析师或市场专家发布的，向订阅者提供有关市场走势、投资建议和股票等资产选择的指导，这和我们熟悉的券商研报有点像。一般在通讯里，会给客户建议当下大类资产的持仓比例，例如什么时候增持股票、什么时候减持。

杜克大学的两位教授 John 和 Campbell 在 1996 年发表的一篇论文里表明，大约 77% 的投资通讯给到客户的投资建议收益都低于买入并持有策略。最重要的是，他们发现了择时带来的一个问题是，提供错误择时建议的投资通讯更有可能继续提供错误的建议，而提供正确建议的通讯则不太可能继续给出正确的建议。也就是说，择时长期的有效性很差。

当然也正是有这些专业投资人不断对市场定价，才能让普通的「买入并持有」策略在市场上获得超越择时的收益。

身为普通人的我们去投资海外，择时除了会带来在市场中长期等待、错过收益的弊端外，还会带来一个问题，就是昂贵的交易成本。

交易成本主要指 QDII 基金的申赎费用，QDII指数基金的申赎费用一般会高于A股指数基金。除此外，还有较长的交易周期。例如，QDII 基金一般在 T+2 日才能展示 T 日的净值。而你在 T 日 15 点前申购/赎回的基金是按当天晚上美股收盘时的价格结算的。也就是说，交易周期较长，也较难买到自己理想的价格。

总而言之，很多时候「择时」在美股是个吃力不讨好的活。如果「买入并持有」策略有更优异的表现，何乐而不为呢？

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参考资料：

Aswath Damodaran，《Dreaming the impossible dream? Market Timing》

John Rekenthaler，《US Stocks Beat Predictions Over the Past Decade. Can They Do It Again?》

John R. Graham & Campbell Harvey《Market timing ability and volatility implied in investment newsletters' asset allocation recommendations》

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